4.4 Решения о капиталовложениях. Методы оценки капиталовложений

Слово «капиталовложения» может навести на мысль о ценных бумагах и акциях, но в данном случае мы не будем рассматривать этот вид вложений. Фондовые ценности можно покупать и продавать, и при этом инвестор фондового рынка не обязан связывать свой капитал на длительный период времени. Тот вид инвестиций, который будет рассматриваться в данной главе , предусматривает платеж за крупный «капитальный» элемент. При этом:

• после уплаты за данный элемент его невозможно быстро перепродать с прибылью. Капитал связывается на несколько лет;
• данное капиталовложение будет приносить прибыль (или доход) в течение этих нескольких лет;
• в конце этого периода капиталовложение будет иметь некоторую ликвидационную стоимость как утиль или же не будет иметь никакой стоимости.

Самый очевидный пример такого ряда инвестиций – приобретение предприятием новых основных средств, например, новых производственных помещений, машин или оборудования.Трата денег на основные средства по сути отличается от расходов на сырье, материалы, заработную плату, аренду, электроэнергию, газ и т.п., потому что:

• регулярные ежедневные эксплуатационные расходы на производство и реализацию продукции необходимо покрывать из выручки от реализации, вскоре после того, как эти расходы понесены. Иногда такой вид затрат называют «расходами из выручки»;
• капиталовложения предназначены для покупки основных средств, которые приносят предприятию прибыль в течение ряда лет, поэтому необходимо возмещать эти расходы в течение более длительного периода времени.

Таким образом, капиталовложения предприятия отличаются от текущих затрат длительностью периода времени, в течение которого предприятие получает полезный результат. Поэтому при принятии решений об эффективности капиталовложений необходимо проводить долгосрочный анализ доходов и затрат.

Методы оценки инвестиций.

Основными методами оценки программы капиталовложений являются: метод окупаемости , метод расчета отдачи на вложенный капитал и метод дисконтированных денежных поступлений.

Общей для каждого из этих методов проблемой является проблема оценки будущих денежных поступлений.

Метод окупаемости. Метод окупаемости придает больший вес денежным потокам, генерируемым в первые годы. Период окупаемости – это продолжительность отрезка времени, в конце которого сумма притока денежных средств от реализации проекта становится равной сумме первоначальных денежных расходов.

Другими словами, это продолжительность отрезка времени, необходимого для того, чтобы инвестиции окупили сами себя.

Пример:

Пусть, например, машина X и машина Y стоят по $10,000 каждая. Машина X дает прибыль $5,000 в год, а машина Y – $ 2,500 в год. В таком случае машина X окупает себя за 4 года, а машина Y – за 4 года. При анализе методом окупаемости получается, что машина X выгоднее, чем машина Y.

Метод окупаемости имеет очевидные недостатки. Рассмотрим случай с двумя машинами, о которых имеется следующая информация.

Метод расчета отдачи на вложенный капитал. Проект капиталовложений можно оценить путем определения доходности инвестиций или отдачи на вложенный капитал и сравнения этого показателя с заранее установленным плановым уровнем. На практике для расчета ОВК используется следующая формула:

ОВК=Ожидаемая ср. прибыль \ Ожидаемая ср. величина инвестиций х 100%

В других формулах можно использовать суммарную прибыль ( в числителе) или первоначальную величину инвестиций ( в знаменателе ). Возможны различные комбинации, но следует придерживаться однажды выбранного метода.

Методы дисконтирования денежных поступлений. Более научной является оценка капиталовложений методами дисконтирования денежных поступлений ( ДДП ). Существуют некоторые взаимосвязи между временем и деньгами.

Деньги тратятся с целью получения прибыли. Очевидно, что капиталовложения должны давать дополнительную прибыль или экономию, чтобы оправдать траты. Однако, следует сказать, что величина прибыли или дохода должна быть достаточно высокой для того, чтобы окупить капиталовложения. Капиталовложения можно считать эффективными в том случае, если они дают как минимум такую прибыль или такой доход, уровень которого компенсирует инвестору продолжительность отрезка времени, в течение которого он должен ожидать его получения.

Таким образом, при оценке инвестиционных программ необходимо установить, дадут ли инвестиции достаточную прибыль с учетом их разновременности. Метод ДДП – это метод оценки, который принимает в расчет изменение стоимости денег во времени.При расчете дисконтированных денежных поступлений используют принципы сложных процентов. Отметим, что дисконтирование, это расчет сложных процентов «наоборот».

Используя метод дисконтирования мы определяем стоимость, которую будет иметь инвестиция через определенное число лет, и вычисляем, сколько денег нам следует вложить сейчас для того, чтобы довести стоимость инвестиции до этой величины при заданной ставке процента.

Денежные поступления по конкретному проекту следует дисконтировать по ставке, учитывающей дивидендную отдачу капитала, а также ставку процента по заемным средствам (банковским ссудам и овердрафтам, облигациям, лизинговым финансовым средствам). Дивидендную отдачу капитала (процент на капитал) можно определить по следующей формуле:

Отдачу по привилегированным акциям также необходимо учитывать. Это просто процент, который подлежит выплате.

На практике используется более сложный расчет, позволяющий определить средневзвешенную дивидендную отдачу. В этом расчете учитываются налоговые скидки с процентов и делается предположение о дивидендной отдаче на основании рыночных данных о доходности аналогичных капиталов.

Метод определения чистой текущей стоимости. Этот метод заключается в следующем: определяется текущая стоимость затрат. Другими словами, решается вопрос о том, сколько инвестиций следует зарезервировать для проекта.

Обозначим эту величину как С.

Рассчитывается текущая стоимость будущих денежных доходов от проекта. Для этого доходы за каждый год приводятся к текущей дате. Суммируя текущую стоимость доходов за каждый будущий год, мы получаем общую текущую стоимость доходов от проекта.

Обозначим её как В.

Текущая стоимость затрат С сравнивается с текущей стоимостью доходов В. Чистая текущая стоимость является разницей между этими величинами.

• Если ЧТС больше нуля, то текущая стоимость доходов превышает текущую стоимость затрат. Это означает, что проект принесет доход с превышением стоимости капитала.
• Если ЧТС меньше нуля, это значит, это значит, что при ставке дохода, равной дивидентной отдаче, нам пришлось бы вложить больше средств в данный проект для получения будущих денежных доходов, чем в другие проекты, дающие такие же доходы. Данный проект имеет доходность ниже стоимости капитала, поэтому он не выгоден.

Пример.

Предположим, что компания рассматривает вопрос о том, стоит ли вкладывать $ 18 000 в проект, который может дать дополнительную прибыль $ 10 000 ( без учета амортизации ) в первый год, $ 8 000 – во второй и $ 6 000 – в третий год. Проценты на капитал составляют 10 %.

Решение:

При использовании методов ДДП введем предположение о том, что денежные платежи и поступления имеют место в последний день каждого года.

Рассчитаем ЧТС при помощи дисконтирования.

ЧТС больше нуля, следовательно, доходность проекта выше 10%.

Аннуитеты. Термин «аннуитеты» в технике ДДП означает равномерные денежные платежи или роступления, имеющие место ежегодно в течение ряда лет.Если необходимо дисконтировать аннуитет, можно использовать сокращенную методику расчета. Вместо того, чтобы умножать денежный поток по каждому году на % на капитал по этому году и затем суммировать все текущие стоимости, можно умножить аннуитет на сумму показателей процентов на капитал.

Этот ускоренный расчет выполняется ещё быстрее, если использовать таблицы аннуитетов.

Существует несколько иной подход к понятию аннуитетов, это годовая стоимость $ 1, полученного сейчас. Предположим, что мы можем вложить $ 1 сейчас по ставке 10% и хотим получать регулярные денежные годовые поступления в течение трёх лет в конце каждого года. Какой будет ежегодная сумма поступлений?Годовая стоимость $ 1 , полученного сейчас есть величина, обратная значению текущей стоимости $ 1 в год.

Метод определения доходности ДДП. Данный метод включает: расчет доходности ( т.е. ставки дохода ) ДДП по рассматриваемому проекту и сравнение доходности ДДП с процентами на капитал.

• Если ставка дохода по рассматриваемому проекту больше процентов на капитал, то он выгоден ( и его ЧТС больше 0 ). Если ставка дохода меньше процентов на капитал, проект невыгоден ( и его ЧТС меньше 0 ).
• Если ставка дохода по проекту равна стоимости капитала, то его ЧТС равна нулю и выгодность минимальна.

Этот метод расчета ставки дохода может показаться не совсем удовлетворительным, поскольку он построен частично на приближениях и предположениях.

Сравнение методов ЧТС и доходности ДДП. При оценке по методу ЧТС проект считается выгодным, если его ЧТС больше нуля. В этом случае доходность ДДП по этому проекту должна быть выше дивидендной отдачи капитала.

При оценке по методу доходности ДДП проект считается выгодным, если его доходность превышает дивидендную отдачу капитала. В этом случае его ЧТС должна быть положительной, если в качестве учетной ставки используется дивидендная отдача капитала.

В большинстве случаев не имеет значения, какой метод выбирать. Оба метода приводят к одинаковому результату.

Денежная стоимость капитала в конкретные моменты времени. Очевидной проблемой при использовании методов ДДП является проблема роста цен. Например, ожидается рост затрат и продажных цен вследствие инфляции, а срок инвестиционного проекта – несколько лет. Какие поправки следует вносить в денежные потоки по проекту для того, чтобы учесть инфляцию? Для того, чтобы изучить методику инфляции, ознакомимся с различиями между реальной ставкой дохода и денежной ставкой дохода.

Предположим, у инвестора есть 1 000 денежных единиц, которые он хочет вложить так, чтобы ежегодно его состояние увеличивалось на 10%. Тогда покупательная способность его денег будет на 10% выше, чем сейчас, поскольку он сможет купить на свои деньги на 10% больше товаров, чем сейчас. Реальная ставка дохода составит 10%. Предположим затем, что темп инфляции 5% в год. Если инвестор хочет получить реальный доход в 10%, он должен защитить свои деньги от инфляции. Для этого доход в денежном выражении через год должен быть выше предусмотренного первоначально.

а) инвестору потребуется дополнительно 5% х 1 000 = 50 денежных единиц для реальной защиты своего первоначального вложения.

b) инвестору также потребуется дополнительные 5% х 100 = 5 денежных единиц для защиты реального дохода, который он хочет получить через год. Таким образом, ему понадобится дополнительных 105 единиц, поскольку 105 через год будут иметь покупательную способность нынешних 100.

Таким образом, фактический доход, который инвестор должен получить через год, в денежном выражении составит 1 155:начальные вложения = 1 000, реальный доход = 100, защита от инфляции = 55.

Отсюда, денежная ставка дохода, которая необходима инвестору для получения реального дохода в 10% и защиты от инфляции в 5%, составляет 155 единиц на 1 000 единиц в год, т.е. 15,5%.Для методов ДДП «ставка дохода» есть «дивидендная отдача капитала».Денежная ставка дохода может быть исчислена как

реальная ставка дохода х ожидаемый годовой темп инфляции.

Существуют некоторые правила учета инфляции в методах ДДП:

Если ожидается, что стоимость всех затрат и доходов будет возрастать в соответствии с темпом инфляции, то мы можем:

• либо не учитывать инфляцию вовсе и применять реальную ставку дохода к денежным поступлениям, оцениваемым в текущих ценах;
• либо учитывать инфляцию следующим образом: использовать денежную ставку дохода в качестве учетной ставки или приводить денежные потоки к такой денежной оценке, которая учитывает индекс инфляции.

Если ожидается, что стоимость всех затрат и доходов будет возрастать разными и изменяющимися темпами инфляции, необходимо применять денежную ставку дохода к денежным поступлениям, которые откорректированы на инфляционные изменения цен.

Анализ чувствительности. Все аспекты прогнозирования капиталовложений подвержены ошибкам, поэтому следует уметь анализировать возможные последствия таких ошибок. Для этого применяют анализ чувствительности – определение того, насколько большой будет ошибка, превращающая результат всего проекта в целом в непредсказуемый. В данном методе делается упор на наиболее важные допущения с тем, чтобы они были разработаны наиболее тщательно.