Недружественный "инвестор". Какие методы защиты от рейдеров, популярные у западных компаний, применимы на российском рынке

Инвестиции

Автор:
Источник: РИСК-менеджмент
Опубликовано: 9 октября 2007

Устав компании – один из самых эффективных методов защиты от недрУжественного поглощения . какие положения необходимо прописать в этом докУменте , чтобы эффективно противостоять рейдерским атакам ? западные компании знают ответ на этот вопрос . их опыт может быть Успешно использован и российскими предприятиями .

Буква устава

В уставе компании прописывается несколько важных положений, которые позволяют усложнить ее захват.

«Справедливая цена акций». Агрессор предлагает фиксированную цену за приобретение блока акций, необходимого ему для получения контроля. При этом для всех остальных акций после получения контроля цена устанавливается на значительно более низком уровне. Таким образом, агрессор создает для владельцев акций ситуацию «дилеммы узников» (термин из теории игр). Она заключается в том, что каждый акционер боится оказаться в числе опоздавших и спешит продать свои акции по фиксированной цене, даже если она занижена.

Предупредить такую ситуацию можно, прописав в уставе компании положение о справедливой цене акций. Оно требует, чтобы покупатель контрольного пакета акций, которым, в частности, может быть и агрессор, заплатил всем оставшимся акционерам такую же или максимальную цену, по которой он приобрел контрольный пакет. Здесь нужно пояснить: часто при появлении информации о начале процесса враждебного захвата рыночная цена акций начинает расти и продолжает рост вплоть до окончания скупки агрессором контрольного пакета акций. Поэтому рейдер пытается скупить первоначальный пакет еще до того, как сведения об агрессии проникли на рынок, так как дешевле заплатить премию по отношению к рынку до распространения информации, чем платить рыночную цену уже после ее распространения. В случае если рыночная цена акций изменяется на протяжении процесса захвата, то положение устава о справедливой цене требует, чтобы за оставшиеся акции цена включала бы такую же премию по отношению к рыночной цене, как и за блокирующий пакет или же за первоначальный неконтрольный пакет акций, приобретенный агрессором вплоть до двух лет до официального объявления о начале захвата компании. Данное положение делает скупку акций компании непривлекательной для агрессора. Во многих штатах требование справедливой цены закреплено в законодательстве. «Другие заинтересованные лица». Согласно этому положению совет директоров, принимая решение о сделке, помимо экономических интересов акционеров должен также учесть интересы клиентов, поставщиков, сотрудников, а также населения региона, в котором работает компания. Положение закреплено в уставе 21,3% американских фирм, проводивших IPO в 90-х годах, и является настолько важным, что в 80-е годы – период бума враждебных поглощений – было внесено в корпоративное законодательство 31 штата.

«Ограничения на бизнес-комбинации». В устав вводится положение, запрещающее бизнес-комбинации между фирмой и ее отдельным акционером, который приобрел без предварительного согласия руководства более 10% акций. Под бизнес-комбинациями здесь подразумеваются слияние, продажа активов и прочие сделки. Обычно запрет остается в силе на протяжении 3–5 лет. Таким образом, если какой-либо акционер без согласия руководства фирмы аккумулировал более 10% акций, то следующие 3–5 лет он не сможет начать процесс смены контроля над фирмой.

«Абсолютное большинство для одобрения сделки по слиянию и поглощению» . Данное положение требует, чтобы для одобрения сделки по изменению контроля было получено согласие не менее 2/3 всех голосующих акций. Если же абсолютное большинство голосует за одобрение сделки, то акционеры, голосующие против, имеют право продать свои бумаги по справедливой цене. Около 10% компаний, проводивших IPO в США, имели в уставе указанное положение. Требование абсолютного большинства значительно затрудняет достижение положительного результата при голосовании о смене контроля в компании.

Согласно российскому законодательству лицо, приобретшее 30% и более от обыкновенных размещенных акций общества с числом акционеров более тысячи, обязано предложить акционерам купить их ценные бумаги по рыночной цене, но не ниже средневзвешенной цены за последние шесть месяцев

«Сделки по слиянию должен одобрить директор-инсайдер». Это означает, что на сделку по слиянию и поглощению необходимо получить одобрение члена совета директоров, который является инсайдером фирмы (президент/генеральный директор). Такой пункт устава имеет смысл для компаний, у которых в совете директоров значительное число аутсайдеров, например представителей венчурного капитала или частных инвестиционных фондов.

«Сделку по слиянию должны одобрить держатели особого класса акций фирмы». Данное положение требует, чтобы сделка была одобрена держателями второго класса акций, который не размещается в ходе IPO , а находится у инсайдеров (основателей) фирмы. Как правило, это ограниченный класс акций, не поступающий в свободное обращение на бирже.

«Ограничения на контрольное количество акций». Согласно данному положению право голосования по акциям приостанавливается, если какой-либо акционер приобретает количество акций более определенного порогового значения. Обычно этот предел составляет 20, 33 или 50% акций. В подобных случаях право голоса может быть восстановлено только большинством (или абсолютным большинством) голосов остальных (незаинтересованных) акционеров. Такое требование является одним из основных положений корпоративного законодательства на уровне штатов, и фирмам нет необходимости включать его в свой устав, так как они автоматически подпадают под его действие.

Оно фактически заставляет агрессора либо получить одобрение акционеров, либо потерять право голоса по своим акциям в случае продолжения враждебной скупки акций. Механизм здесь такой: как только доля акций одного акционера достигает порогового значения, покупатель должен заполнить и подать в компанию информационную заявку, в которой он указывает основную информацию о себе, количество акций во владении, дату и цену их покупки. После этого созывается внеочередное собрание акционеров и определяет, можно ли вернуть право голоса по контрольным акциям. Такой пункт устава, по меньшей мере, замедляет процесс скупки акций, так как требует оформления заявки и созыва внеочередного собрания акционеров. Согласно российскому законодательству лица, намеревающиеся приобрести 30% и более размещенных акций в обществе с числом акционеров более тысячи, обязаны только уведомить общество о своем намерении (ст. 80 ФЗ АО), но не должны получать согласие других акционеров. Права голоса лишены только те акции, которые были приобретены с нарушением ст. 80 ФЗ АО.

«Члены совета директоров могут быть смещены только с указанием причины». Уставы 10,3% компаний, проводивших IPO , запрещают досрочно прекращать полномочия члена совета директоров без указания причины. Причиной может быть мошенничество, присвоение активов компании, преследование своекорыстных интересов за счет организации.

«Абсолютное большинство голосов для досрочного прекращения полномочий члена совета директоров или для изменения устава». Уставы 22,7% фирм, проводивших IPO , требуют получения абсолютного большинства голосов для досрочного прекращения полномочий члена совета директоров или изменения положений устава компании. Иными словами, для подобного рода перемен потребуется не менее 75% акций. Если руководство контролирует более 25%, то данное положение устава фактически блокирует процесс враждебного поглощения.

«Внеочередное собрание акционеров может быть созвано только по требованию совета директоров». Уставы 24,5% западных компаний, проводивших IPO , запрещают акционерам созывать внеочередное собрание акционеров без согласия совета директоров или руководства фирмы. Таким образом, агрессор для вынесения на голосование любого вопроса по изменению контроля должен ждать очередного собрания. Это замедлит захват контроля на период до одного года.

«Абсолютное большинство для созыва внеочередного акционерного собрания».

Уставы 129 из 500 крупнейших корпораций США либо полностью запрещают акционерам созывать внеочередные собрания, либо требуют наличия абсолютного большинства. Данное положение также может замедлить процесс смены контроля над компанией вплоть до одного года.

«Требование заблаговременного извещения». Устав 16,5% фирм требует, чтобы акционеры, планирующие вынести какой-либо вопрос на обсуждение собрания акционеров, представляли письменное извещение об этом (не позднее 60 и не ранее 90 дней до дня собрания). Это может затруднить вынесение на голосование вопросов, не одобренных руководством компании.

«Ограничения на долю голосов, которую может использовать один акционер». Как правило, один акционер не может иметь более 10% голосов.

«Ограничения на количество акций, которые отдельный акционер может приобрести при проведении IPO». Эти положения препятствуют созданию блоков акций, c помощью которых может быть произведено враждебное поглощение.

«Золотые , серебряные и оловянные парашюты»

Классические «парашюты» получили распространение в 80-х годах. Они служат для защиты сотрудников в случае изменения контроля над компанией. Заключается этот способ в основном в выплате денежных компенсаций.

«Золотые парашюты» предназначены, как правило, для генерального директора и пяти топ-менеджеров корпорации. По величине они должны составлять как минимум три годовых базовых зарплаты плюс бонусы. «Серебряные парашюты» предназначены для менеджеров среднего звена и обычно составляют от полутора до двух годовых зарплат с бонусом. «Оловянные парашюты» дают гарантии всем остальным сотрудникам компании. Размер выплат по ним зависит от стажа и возраста работника, но не превышает полутора годовых зарплат. Все «парашюты», как правило, вступают в силу в двух случаях – с изменением контроля над корпорацией и последующим увольнением сотрудника при условии, что эти перемены неподконтрольны менеджерам корпорации.

В 2001 году 81% крупнейших корпораций США имели «золотые парашюты» и 7% – «оловянные». Из известных «золотых парашютов» можно привести пример случая с Джоном Ридом, бывшим генеральным директором Citigroup Inc . Его компенсация составила $30 млн плюс ежегодная выплата в $5 млн пожизненно. Средний размер «золотого парашюта» для генеральных директоров тысячи крупнейших корпораций в 2001– 2003 годах составил $16,5 млн. Кстати, «парашют» бывшего главы General Electric , помимо денежных выплат, включал право пользования корпоративным самолетом, места в ложах на стадионах, квартиру на Манхеттене, личного секретаря, членство в гольф-клубе и прочие привилегии, увеличившие стоимость «парашюта» более чем на 50%.

Исследования показывают, что наличие подобных гарантий заставляет потенциальных агрессоров тщательнее взвешивать целесообразность враждебного поглощения компании.

Российская матрица

Часть рассмотренных методов защиты может быть применена в отечественных компаниях. Вполне соответствует российскому законодательству использование «золотых, серебряных и оловянных парашютов».

Из известных «золотых парашютов» можно привести пример случая с Джоном Ридом, бывшим генеральным директором Citigroup Inc . Его компенсация составила $30 млн плюс ежегодная выплата в $5 млн пожизненно

Для этого в трудовом договоре менеджеров и сотрудников компании оговаривается, что в случае досрочного прекращения контракта и смены контроля над компанией они получат значительную денежную компенсацию. В дальнейшем уволенные менеджеры и сотрудники смогут обратиться с иском, соответствующим действующему законодательству. Другой вид защиты – использование классических «отравленных пилюль» в виде варрантов – еще не применялся, однако по своей сути этот способ близок к проведению дополнительной эмиссии. Чтобы оперативно провести дополнительную эмиссию, требуется наличие в уставе положения о достаточном количестве объявленных акций. Решение о размещении дополнительных акций может быть принято советом директоров, если в соответствии с уставом общества ему предоставлено это право. Для классической «отравленной пилюли» помимо дополнительной эмиссии требуется еще и предварительное (на этапе учреждения) заключение «Соглашения о защите прав акционеров», в котором должны быть оговорены условия размещения дополнительной эмиссии в случае начала процесса враждебного поглощения. Кроме того, согласно п. 3 ст. 11 ФЗ АО уставом общества могут быть установлены ограничения на количество акций, принадлежащих одному акционеру, и на их суммарную номинальную стоимость, а также на максимальное число голосов, предоставляемых одному акционеру (это поможет сохранить контроль в руках учредителей общества).

Однако многие методы защиты недоступны для наших предприятий и иногда прямо противоречат российскому законодательству об акционерных обществах, которое благоприятно для агрессоров и значительно ограничивает действия по защите компании от враждебного поглощения. Во-первых, согласно ст. 31 Закона об акционерных обществах «каждая обыкновенная акция предоставляет акционеру одинаковый объем прав». Таким образом, российский закон не позволяет компании выпускать несколько классов обыкновенных акций с различными правами голосования, что противоречит мировым нормам и тенденциям развития корпоративного законодательства. В США в начале 90-х годов суды отклонили попытку некоторых бирж и Комиссии по ценным бумагам и биржам ввести правило «одна акция – один голос». Сейчас многие компании, проводящие IPO , выпускают несколько классов акций с различными правами голосования, что гарантирует контроль их учредителям. Причем количество таких организаций увеличивается. Законодательство Канады и большинства стран Европы, в том числе Италии, Швеции, Франции также разрешает создавать несколько классов обыкновенных акций.

Во-вторых, ст. 66 Закона об акционерных обществах гласит, что «члены совета директоров избираются на годовом собрании акционеров на период до следующего годового общего собрания». Если же годовое собрание не проводится в установленные сроки, то полномочия совета директоров прекращаются (за исключением подготовки и проведения очередного годового собрания). Данная статья препятствует созданию совета директоров, состоящего из нескольких классов, в то время как американское законодательство, напротив, делает для них исключение. Таким образом, российское законодательство ограничивает применение двух наиболее действенных структурных средств защиты компаний от враждебного поглощения -двойных классов акций и эшелонированного совета директоров.

Необходимо отметить, что в США некоторые важные методы защиты компаний вынесены на уровень государственного корпоративного законодательства и, таким образом, применимы ко всем предприятиям (хотя и могут быть зафиксированы в уставе отдельных организаций).В данном случае речь идет о таких положениях, как «Справедливая цена акций», «Другие заинтересованные лица», «Ограничения на бизнес-комбинации» и «Ограничения на контрольное количество акций».

Российский закон не позволяет компании выпускать несколько классов обыкновенных акций с различными правами голосования, что противоречит мировым нормам и тенденциям развития корпоративного законодательства

Вынесенные на законодательный уровень, они получают больший вес при судебном разбирательстве, которое неизбежно при попытке враждебного поглощения. В российском законодательстве есть аналоги положениям о «Справедливой цене акций» и об «Ограничении на контрольное количество акций», но они менее эффективны для защиты.

Безусловно, без дальнейшего совершенствования российского законодательства об акционерных обществах по вопросам, связанным с защитой компаний от враждебного захвата, проблему рейдерства не решить. Расширение арсенала таких средств сделает выход на фондовый рынок и проведение IPO более привлекательным для широкого круга компаний, повысит ликвидность фондовых рынков, будет способствовать его развитию, а также дальнейшему освоению российскими компаниями иностранных бирж.

Автор: