Корпоративное управление как инструмент роста инвестиционной привлекательности компаний

На развивающихся рынках в ближайшее десятиле­тие ожидается рост дефицита акционерного капи­тала — об этом говорят расчеты McKinsey Global Institute, опубликованные в 2011 г. По оценкам экс­пертов, в наметившейся динамике развития финан­совых рынков разрыв между спросом и предложе­нием за период с 2012 по 2022 гг. составит около 8 триллионов долл. США. Прямым следствием этого обстоятельства является усиление конкуренции за акционерный капитал среди национальных экономик и эмитентов.

Проблема привлечения акционерного капитала особенно остро стоит перед российскими компани­ями. По данным Sberbank CIB, за период с 1998 г. по 2012 г. акции российских компаний торговались со значительным дисконтом к другим развивающим­ся рынкам. Этот дисконт в среднем составил 38% и в последние годы стал особенно заметен на фо­не рынков прочих стран четверки БРИК. Сравнивая страновые значения мультипликатора P/E в августе 2013 г., аналитики Sberbank CIB пришли к выводу, что в 2013 г. российские компании торгуются в сред­нем на четверть дешевле китайских и почти вдвое дешевле индийских и бразильских. Иными слова­ми, в конкурентной борьбе за акционерный капитал Россия пока проигрывает.

Что же можно сделать для того, чтобы переломить ситуацию? Рекомендации давно известны: улучше­ние условий ведения бизнеса, снижение админи­стративных барьеров, преодоление коррупции, со­вершенствование работы судебной системы и т. д. Роль каждого конкретного предприятия в решении обозначенных проблем невелика. Но, тем не менее, есть инструмент, способный повысить инвестици­онную привлекательность ценных бумаг конкретных компаний, которым может воспользоваться каж­дое акционерное общество. Этот инструмент — совершенствование системы корпоративного управления.

Многочисленные исследования (см., напри­мер, работу Лоренса Брауна и Маркуса Кейлора) [1] свидетельствуют о том, что при про­чих равных условиях есть четкая зависи­мость стоимости ценных бумаг от качества корпоративного управления компании. Бо­лее того, чем выше страновые риски, тем больше роль «индивидуальных» систем кор­поративного управления конкретных ком­паний в деле повышения их инвестицион­ной привлекательности. Это и понятно: до­полнительные обязательства, принимаемые на себя акционерным обществом в отноше­нии своих инвесторов и акционеров, следо­вание рекомендациям международной «луч­шей практики корпоративного управления» снижают риски инвесторов.

Таким образом, акционерное общество и са­мо может кое-что сделать для привлечения инвестиций. Как говорится, спасение утопа­ющих — дело рук самих утопающих.

Для компаний, которые приняли решение всерьез заняться совершенствованием системы корпоративного управления, край­не важно посмотреть, как все это устроено в иных странах: корпоративная практика рос­сийского акционерного общества должна быть понятна международным инвесторам и должна соответствовать сложившемуся меж­дународному уровню.

Центральным элементом системы корпора­тивного управления во всем мире принято счи­тать совет директоров. Давайте посмотрим, как выглядит совет директоров в зарубежных, в первую очередь — европейских компаниях.

Начнем с количественного состава сове­та директоров: он должен быть достаточен для всестороннего рассмотрения и приня­тия обоснованных управленческих решений, формирования и обеспечения эффективной работы комитетов совета директоров. Одновременно, чрезмерно большое число чле­нов этого органа управления затрудняет ведение конструктивных дискуссий. Где же оп­тимум?

Как видно из приведенной на стр. 5 диа­граммы 1, иллюстрирующей результаты исследования Heidrick & Struggles, средний ко­личественный состав европейских советов директоров в 2011 г. составил 12,4 человека. Причем колебания этого показателя от стра­ны к стране не столь значительны: если от­бросить крайности, то речь идет об интерва­ле 9—14 человек. Российским акционерным обществам, которые создают свои советы директоров в минимально допустимом с точ­ки зрения нашего акционерного законода­тельства количественном составе (5—7 че­ловек), есть о чем задуматься.

Вторая любопытная тенденция, отраженная на диаграмме, — значительное присутствие иностранцев в советах директоров европей­ских компаний. Тенденция эта объясняется не только погоней за наиболее квалифициро­ванными специалистами в отраслях и сферах деятельности, представляющих интерес для конкретных акционерных обществ, но также и в стремлении увеличить разнообразие мне­ний и подходов при принятии советом дирек­торов того или иного решения.

На решение этой же задачи — обеспечить разнообразие мнений и подходов — направлена и еще одна тенденция: рост числа жен­щин в составе советов директоров. Так, согласно исследованию Spenсer Stuart, за последние 10 лет доля женщин в советах директоров крупнейших компаний США возрос­ла с 12 до 16 процентов, причем в отсутствие каких-либо регуляторных квот. Для стран ЕС средняя доля женщин в советах директоров в 2011 п. составила 12%, однако в Норвегии (где гендерные квоты были введены) — 33%, Финляндии — 25%. К сожалению, большин­ство российских компаний не может похва­статься активным присутствием женщин в составе своих коллегиальных органов управ­ления.

Также в мире наблюдается тенденция ро­ста числа независимых директоров. Согласно Spencer Stuart, в США за 10 лет их до­ля в советах директоров публичных компа­ний увеличилась с 77 до 84%. Более того, в 57% публичных компаний США все директо­ра, кроме генерального директора, являются независимыми. В Европе же пропорция независимых директоров в среднем скромнее — 43% в исследовании Heidrick & Struggles, однако для Великобритании эта цифра со­ставила 61%, а, например, для Финляндии — 72%. В публичных компаниях России, согласно исследованию «Делойт», в 2012 п. эта циф­ра составляла всего 33%.

Необходимо также иметь в виду, что в слу­чае европейских и американских компаний определение независимого статуса дирек­тора происходит не по формальным признакам, а исходя из содержательных критериев по установленным в компаниях процедурам.

Важной характеристикой работы советов ди­ректоров является число проводимых ими заседаний. Соответствующая статистика при­ведена на диапрамме 2 на стр. 6.

Как видим, средний показатель по странам ЕС на 2011 под в исследовании Heidrick & Struggles составляет 9,4 заседания в под. Следует пояс­нить, что речь идет об очных заседаниях. Пе­риодичность заседаний советов директоров российских компаний близка к этому значе­нию. Однако если отбросить заседания, про­водимые в заочной форме, статистика окажет­ся несколько хуже. По данным опроса корпо­ративных секретарей, проведенным «Делойт» и Национальным объединением корпоратив­ных секретарей в 2012 году, в 25,6% компаний (20,5% публичных) очные заседания проводят­ся два или менее одного раза в год, из них 11% (5,1%) не проводят очные заседания.

Еще одна тенденция в практике работы со­ветов директоров европейских компаний — рост внимания к вопросу номинирования но­вых членов этого органа управления. Здесь преследуется 2 цели:

• подбор кандидатур в соответствии с объектив­ными потребностями компании — для этого ко­митет по номинациям совета директоров дол­жен сформулировать требования к кандида­там, в большинстве случаев — провести оценку состава действующего совета директоров;
• придание процедуре подбора кандидатов более прозрачного характера, что предпола­гает, среди прочего, активную работу коми­тета по номинациям с акционерами.

В мире наблюдается тенденция роста раз­рыва между вознаграждениями менеджмен­та и средней заработной платой персонала (ситуация в США представлена на диаграм­ме 3 на стр. 8). Неоправданно высокие раз­меры вознаграждений менеджмента могут вызвать координированные действия инве­сторов по исправлению ситуации, что и на­блюдалось в последние годы на общих со­браниях многих компаний Европы и США.

Регуляторные действия не заставили себя ждать и приняли в первую очередь следующие формы:

• повышение гласности, открытость информа­ции как о размере вознаграждений, так и об основаниях их начисления (Великобритания, Италия);
• повышение роли комитетов совета директо­ров по вознаграждениям и назначениям в вопросах оценки результатов работы менед­жмента и определения размера вознаграждений;
• вынесение вопроса о размере таких воз­награждений на рассмотрение акционеров (США, Великобритания, Нидерланды, Швей­цария и т. п.);
• прогрессивное налогообложение высоких доходов (Франция, Греция, Португалия, Ис­пания);
• законодательное ограничение размера возна­граждений банкиров (большинство стран ЕС).

В заключение несколько слов хотелось бы ска­зать о применении такого элемента «лучшей практики корпоративного управления», как институт корпоративного секретаря. Стати­стика применения этого института в европей­ских компаниях, согласно Heidrick & Struggles, приведена на диаграмме 4 на стр. 9.

Как видно из представленной статистики, ин­ститут корпоративного секретаря давно пере­стал быть экзотикой, в том числе за пределами англосаксонского мира: в Европе он достаточ­но распространен и присутствует в 57% пу­бличных компаний ЕС. Особенно хотелось бы отметить тот факт, что в Великобритании 100% акционерных обществ ввели должность корпо­ративного секретаря. Правда, справедливо­сти ради следует отметить, что в трети компа­ний корпоративный секретарь совмещает свои функции с функциями руководителя юридиче­ской службы (в целом по Европе — в 17%).