Ключевой проблемой российского фондового рынка остается крайняя малочисленность компаний, которые можно было бы рассматривать как потенциально привлекательные для инвестирования с использованием инструментов фондового рынка. Складывается удивительная ситуация: с одной стороны, существуют огромные инвестиционные ресурсы как внутреннего, так и внешнего происхождения, которые высоко оценивают потенциал российских рынков, идеи предпринимателей, энергию управленцев и готовы в них «вкладываться»; с другой стороны, эти самые предприниматели и управленцы остро нуждаются в ресурсах для развития своего бизнеса, но при этом значимого движения этих «масс» навстречу друг другу пока так и не происходит. Возникает вопрос: в чем заключается основное препятствие и что нужно сделать для его преодоления? На наш взгляд, проблема не может быть решена «сверху», ее решение требует целенаправленных и квалифицированных усилий собственников и топ-менеджеров. Здесь нет простых «рецептов»; было бы ошибкой полагать, что достаточно написать «красивый» инвестиционный меморандум или пригласить несколько «независимых» директоров — и цель будет достигнута. Ниже мы хотели бы обозначить наиболее важные, на наш взгляд, аспекты такой работы. Но прежде чем перейти к обсуждению конкретных вопросов, скажем несколько слов о понятиях, которые вынесены в тему нашего выступления: что такое «бизнес», что такое «компания», и почему собственник должен быть «кровно заинтересован» превратить первое во второе?
«Бизнес» и «компания»
Исторически так сложилось, что «новая» российская экономика и ее главные субъекты — предприниматели — на настоящий момент «функционируют» практически исключительно в терминах «денежного потока», т. е. на вопрос об успешности своего предприятия они отвечают примерно так: «Оно приносит столько-то у. е. в месяц (в год)». Альтернативой подходу с точки зрения денежного потока является подход с точки зрения капитализации, когда в центре внимания предпринимателя находится стоимость компании. Не претендуя на полноту и корректность определений, будем считать, что первый подход (по принципу денежного потока) характерен для «бизнеса», второй подход (по принципу капитализации) характерен для «компании». На уровне интуиции понятно, что граница между «бизнесом» и «компанией» в том виде, как мы ее провели, не слишком-то «надежна». Можно ли найти более фундаментальное отличие? И «бизнес», и «компания» вовлекают в свою деятельность ресурсы (основные средства, оборотные активы, труд) и распределяют результаты между заинтересованными лицами (собственниками и кредиторами). Но при этом стабильные отношения с ресурсами и заинтересованными лицами возможны только на формализованной и легальной основе, и только в этом случае имеет смысл говорить о капитализации, т. е. долгосрочной способности обеспечивать доход.
Таким образом, признаком «компании» является наличие у нее формализованных и легальных отношений с ресурсами и заинтересованными лицами.
Цена для собственника: стоит ли вообще этим заниматься?
Почему собственник заинтересован в превращении «бизнеса» в «компанию»? Ответ очевиден: данный переход позволяет собственнику через капитализацию материализовать будущий, еще не полученный доход. При этом особенно впечатляюще результат такой трансформации выглядит на относительно коротких временных отрезках (2–3 года). Фундаментальный вопрос для действующего собственника — определиться с тем, насколько он готов самостоятельно «дирижировать» процессом трансформации, при этом существует альтернатива «аутсорсинга» (передача контроля фонду прямых инвестиций, который и становится главным «бенефициаром» трансформации).
Главный вопрос трансформации «бизнеса» в «компанию» (понятие корпоративного развития)
Отличительной чертой многих российских компаний является то, что большинство связей, которыми объединены их собственники, топ-менеджеры, активы, носят неформальный и / или скрытый, неочевидный, характер. Этот факт имеет два важных следствия. Первое: такие связи в большинстве случаев складываются стихийно, под воздействием текущих обстоятельств, а значит, они, как правило, неэффективны и влекут за собой возникновение значительных рисков (корпоративных рисков). Среди наиболее значимых из них следующие:
- утрата контроля над активами;
- возможность недружественного поглощения;
- конфликт между собственниками;
- неэффективность участия в капитале дочерних зависимых компаний;
- санкции за нарушение акционерного, антимонопольного законодательства.
Второе следствие заключается в том, что неформальность этих связей сама по себе крайне затрудняет приход в такой бизнес внешнего инвестора — он не только лишен возможности достоверно оценить свои риски, но и не может полноценно «включиться» в эти неформальные связи. Таким образом, утрачивается потенциальная «ликвидность» бизнеса, его способность менять и / или привлекать новых инвесторов. На наш взгляд, устранение данного ограничения является главным вопросом трансформации «бизнеса» в «компанию».
Данная проблема может быть решена в рамках корпоративного развития компании (или группы компаний), мы считаем целесообразным выделять внутренние и внешние задачи.
Внутренние задачи корпоративного развития.
Управление, в том числе изменение структуры и / или состава активов (участий в капиталах компаний) для достижения поставленных стратегических целей, среди которых:
- обеспечение представительства и участия в работе органов управления;
- изменения структуры акционерного капитала;
- реорганизация;
- сделки контроля / защиты от недружественных покупок.
Цель: управляемость, прибыльность активов.
Внешние задачи корпоративного развития
Обеспечение инвестиционной привлекательности активов (участий в капиталах компаний) включая:
- эмиссионную политику;
- дивидендную политику;
- раскрытие информации;
- отношения с инвесторами.
Цель: максимальная стоимость компании.
Реализация проекта корпоративного развития: возможный алгоритм
Как и любая сложная многоплановая задача, проект корпоративного развития требует системного подхода к планированию и контролю на этапах исполнения. Общий алгоритм выглядит следующим образом:
- Создание описания корпоративной структуры «как есть». Предусматривает получение, систематизацию и представление в единых форматах информации, характеризующей систему управления и структуру собственности компании (компаний, входящих в группу).
- Проведение «корпоративного аудита» с целью выявления рисков собственников, в том числе риска утраты собственности, низкой эффективности участия в управлении, нарушений акционерного и антимонопольного законодательства.
- Принятие мер по снижению выявленных рисков собственника (обеспечение того, чтобы положение не ухудшилось) и достижению максимального контроля над компаниями, входящими в группу, через представительство и участие в работе их органов управления.
- Генерация возможных вариантов корпоративных структур в соответствии с рассматриваемыми совокупностями целей / стратегий группы (создание библиотеки вариантов корпоративных структур).
- Выбор и обоснование выбора корпоративной структуры для реализации (корпоративная структура «как надо»), наилучшим образом соответствующей совокупности целей / стратегий.
- Анализ и определение мер, направленных на согласование интересов основных групп собственников (акционеров), входящих в группу компаний, и иных заинтересованных лиц, в том числе государства, при переходе к новой корпоративной структуре (согласование интересов).
- Разработка операционного плана перехода от существующей корпоративной структуры к новой (планирование перехода) и его согласование с функционированием основных подсистем контура управления компании / группы.
- Осуществление мероприятий, предусмотренных операционным планом (переход от корпоративной структуры «как есть» к корпоративной структуре «как надо»).
- Постановка и обеспечение устойчивого функционирования «корпоративных элементов» в системе регулярного менеджмента компании или группы (в том числе выполнение требований по раскрытию информации, совершению крупных и заинтересованных сделок, функционированию органов управления и т. д.).
Промежуточный результат: мы располагаем полной информацией, которая необходима для дальнейших действий; нами устранены проблемы, до которых мы смогли «дотянуться» без внесения значительных изменений в структуру собственности и / или корпоративного управления компании (группы).
Промежуточный результат: мы имеем «рабочий проект» новой корпоративной структуры компании (группы), который согласован с основными заинтересованными сторонами.
Результат проекта: реализована корпоративная структура, которая обеспечивает снижение рисков и наилучшее соответствие совокупности целей / стратегий компании или группы.
Важные замечания
Во-первых, необходимым условием успешной трансформации «бизнеса» в «компанию» является реализация системы регулярного менеджмента. Ее отсутствие означает для компании высокую зависимость от личных качеств конкретных менеджеров, риск рассогласованности действий отдельных подразделений, неадекватную реакцию компании на изменения во внешней среде. На наш взгляд, эти два фактора (высокие корпоративные риски и низкое качество / отсутствие системы регулярного менеджмента) обусловливают львиную долю проблем российских компаний, которые объединены в понятие «низкая инвестиционная привлекательность».
Во-вторых, большинство российских компаний характеризует недостаточное внимание к корректному финансовому «измерению» текущей деятельности и перспектив компании. Для принятия инвестиционного решения потенциальный инвестор (не говоря уже о действующих собственниках и топ-менеджерах компании) должен быть снабжен актуальной и достоверной финансовой информацией, характеризующей деятельность компании в прошлом и дающей обоснованный прогноз на будущее. Однако поскольку будущее неопределенно, должна существовать возможность построения прогнозов на различных исходных данных («оптимистичные» и «пессимистичные» варианты), другими словами, необходима финансовая модель деятельности компании. При этом необходимым условием ее эффективного функционирования является наличие в компании практики ведения управленческого учета и бюджетирования.
Правильная постановка задачи: IPO не самоцель!
В заключение хотелось бы особо отметить, что было бы ошибкой, на наш взгляд, рассматривать проведение публичного размещения акций компании как главный и единственный стимул для усилий собственников и менеджеров, направленных на трансформацию «бизнеса» в «компанию». Стремление к такой трансформации открывает перед компанией много возможностей, и проведение IPO — только одна из них. Другие возможности — развитие компании как частной с привлечением долгового финансирования, продажа профильному стратегическому инвестору и т. п. — заслуживают к себе такого же внимания. Окончательный выбор должен быть сделан на основе проведения детального анализа, а не под влиянием моды или стереотипов.