Раскрытие информации: между требованиями регулятора и потребностями рынка

Требования по раскрытию ежеквартальных отче­тов и существенных фактов выполняют в России около 4000 компаний. Соблюдая по сути одни и те же требования законодательства, делают эмитен­ты это очень по-разному — в зависимости от то­го, какие задачи они решают с помощью этой про­цедуры. Чаще всего на первый план выходит фор­мальное соблюдение норм законодательства, без понимания того, какую конечную цель преследуют эти нормы, отвечает ли раскрываемая информа­ция запросам инвесторов. Для компаний, однако, это выливается в снижение стоимости их бизне­са, в сужение возможностей для привлечения де­нег с рынка.

Раскрытие и прозрачность

Не раз на конференциях и в личных беседах прихо­дилось слышать, как эмитенты жалуются на боль­шие и все время растущие объемы раскрытия ин­формации. Потребители информации тоже недо­вольны: не хватает нужных данных, запаздывает отчетность, нет полного понимания бизнеса компа­нии… О том же регулярно пишут и западные газеты, напоминая о «непрозрачности» российской корпо­ративной финансовой отчетности, о «плохом» рас­крытии.

Как выясняется, даже соблюдение всех законода­тельных требований не гарантирует результата — достижения уровня прозрачности, который устраи­вал бы инвесторов, и, соответственно, обеспечивал бы повышение привлекательности ценных бумаг компании. Российское законодательство в сфе­ре раскрытия требует от компаний публиковать 128 различных типов существенных фактов. Но, увы, не­редко они малоинформативны. Отчетность по РСБУ тоже не дает полной картины.

Зачастую из текста невозможно понять, ка­кое же событие на самом деле произошло. Так, когда у одной из компаний умер генди­ректор, существенный факт, который она раскрыла, лаконично звучал как прекраще­ние полномочий гендиректора в связи с до­срочным истечением полномочий.

Раскрывая информацию, компания не мо­жет пропустить малозначительные события. Например, когда «Трансконтейнер» раскры­вает существенный факт о сделке с заинте­ресованностью, то журналисты уже знают, что компания купила очередную телефон­ную линию у аффилированного с ней «Транс-телекома».

Теоретически российские компании, расска­зывая, например, об итогах совета директо­ров, имеют право и в России вместо публика­ции о существенных фактах выпустить пресс-релиз. Однако делают это чрезвычайно редко (на лентах уполномоченных агентств вышло в прошлом году менее 300 пресс-релизов), предпочитая неудобочитаемый, но более простой в изготовлении сущфакт.

Вдобавок сами собственники многих россий­ских компаний, выходя на рынок, по сути, хо­тели бы сохранить «черный ящик» и привлечь деньги при минимальном уровне прозрачно­сти бизнеса.

«Опасения в отношении уровня прозрачно­сти возникают из-за того, что многие компа­нии контролируются одной семьей или бло­ком акционеров, чьи интересы могут не со­впадать с интересами других инвесторов», — писала в октябре 2011 года Financial Times.

Для инвесторов же самое главное — понять, како­ва стратегия и конкурентные преимущества дан­ной компании, насколько можно доверять ее ме­неджменту и основным акционерам, как работает в ней корпоративное управление. А это понимание, показывает практика, редко когда складывается только лишь из фрагментарных и формальных тек­стов российского обязательного раскрытия.

IPO как двигатель прогресса

Осознанное отношение к раскрытию — это во многом побочный результат массовых IPO, которые проводили в 2000-х годах рос­сийские компании, прежде всего в Лондо­не. Это привело к внедрению в практику де­ятельности крупнейших компаний писаных и неписаных требований к прозрачности, соот­ветствующих потребностям международных инвесторов, а также к общему повышению качества корпоративного управления в Рос­сии. Раскрытие было необходимостью, если хочешь получить за свой бизнес максималь­ную цену и привлечь стабильный интерес ин­весторов к своим акциям.

По факту сегодня крупнейшие российские компании имеют двойные листинги — в Рос­сии и за рубежом. Соответственно, россий­ская система раскрытия фактически вынуж­дена конкурировать с более развитой бри­танской и американской.

Западное раскрытие основано на диспозитивности. Например, на самостоятельном суждении компании о том, какой существен­ный факт является на самом деле существен­ным для рынка, а какой — нет. А также зача­стую на самостоятельном выборе формы раскрытия. В случае с раскрытием это при­водит к тому, что одна и та же компания пу­бликует в Лондоне подробный пресс-релиз, а в России — малоинформативный сущфакт.

Если говорить о раскрытии «по валу», то Рос­сия уже почти догнала такой развитый рынок, как британский. Так, в прошлом году на лен­те RNS, основного британского уполномочен­ного агентства, вышло 323 тысячи сообщений. На ленте «Интерфакса», ведущего российско­го уполномоченного агентства — почти 274 ты­сячи. Более того, сравнение числа сообщений, которые отечественные компании с двойным листингом выпускают в России и за рубежом, показывает, что практически все эмитенты «до­ма» публикуют больше регулятивных новостей, чем в зарубежных юрисдикциях.

Однако потребители чаще отдают предпо­чтение англоязычным сообщениям и отчет­ности по МСФО.

Вперед, к гармонизации

Нельзя сказать, что требования в России и за рубежом в последние годы не сближались.

Во-первых, это касается содержания проме­жуточной финансовой отчетности (МСФО и РСБУ), проспектов ценных бумаг и перехода на обязательные МСФО. Сейчас из 200 круп­нейших по капитализации российских компа­ний отчетность по МСФО и US GAAP уже пу­бликуют 125. Сроки публикации МСФО ста­новятся более ранними. Так, МТС в этом году отчиталась по итогам предыдущего года 12 марта, в прошлом году — 5 апреля, «Вымпел­ком» — 13 марта, а годом ранее — 18 марта. С 2013 года, согласно закону, все компании, ценные бумаги которых допущены к обраще­нию на организованных торгах, будут обяза­ны начать подготовку и публикацию консоли­дированной финансовой отчетности.

Во-вторых, в России работает созданная по модели британского и европейского рын­ков система раскрытия регулятивных ново­стей на базе уполномоченных агентств. Их подключение позволило решить задачу бес­платного донесения информации с исполь­зованием инфраструктуры ведущих агентств финансового рынка, создать удобный сер­вис для инвесторов, стоимость которого для эмитентов составляет из-за высокой конку­ренции всего 50-100 долларов в год (что в 200 раз меньше, чем в Лондоне).

Хотя расширение списка существенных фак­тов и выглядит обременительным для компа­ний, надо признать, что расширение спектра информации для инвесторов в целом оправ­дано. Появились такие новые типы сообще­ний, как анонсы о проведении советов ди­ректоров (подобных сообщений вышло за прошлый год 8240), о присвоении рейтинга (142). Чаще стали сообщать компании о та­ких событиях, как заседание совета директо­ров (на 22%), прохождение листинга и делистинга (почти в 2 раза).

В-третьих, российские компании теперь должны дублировать в России регулятив­ные сообщения, выпущенные ими за рубе­жом (правда, не все это делают), многие ком­пании стремятся раскрывать информацию в России и за рубежом синхронно по времени.

Большей прозрачности поможет и предстоя­щее создание единых хранилищ корпоратив­ной информации на базе уполномоченных агентств.

С 1 сентября 2012 года компании должны на­правлять уполномоченным агентствам не толь­ко сообщения о существенных фактах, но и квартальную отчетность, другие документы. Поскольку все данные будут собраны в одном месте, это облегчит поиск информации и ста­нет шагом к созданию единого центра раскры­тия корпоративной информации. Требование о раскрытии эмитентами информации на спе­циализированных страницах в Интернете, пре­доставляемых уполномоченными агентства­ми, должно также предотвратить ситуации, ког­да компания опубликовала отчет, а потом его убрала.

При этом цена для компаний, пользующих­ся услугами «Интерфакса», по-прежнему бу­дет низкой. До 1 марта будущего года она останется в рамках действующих контрактов. Оферта на следующие три года будет состав­лять немногим более 5000 рублей, то есть по­рядка 60 долларов за год.

Тенденция к сближению требований будет продолжаться и дальше. Однако одного это­го, без повышения сознательности самих эмитентов, явно недостаточно.

Изменчивый интерес

Надо признать, что ни одно законодатель­ство в принципе не в состоянии описать все запросы инвесторов.

Во-первых, есть отраслевая специфика. Ес­ли, например, в сфере мобильной связи всех интересует ARPU (средний доход с абонен­та), а у производителей софта принято спра­шивать об объеме новых заказов, то в фар­мацевтике самое главное — это результаты испытания какого-нибудь нового препарата компании.

Но есть и факторы, связанные с циклами в экономике и со «спецификой момента».

Так, в ходе недавнего финансового кризи­са главным, что интересовало, было то, как компании способны поддерживать и финан­сировать свой бизнес в новых условиях. Им пришлось отвечать на вопросы о кэш-флоу («А может ли компания финансировать биз­нес?»), уровне текущей задолженности («По­кажите, как вам удастся погасить облигации во втором квартале»), ковенантах («Не опаса­етесь ли вы нарушений ковенантов, связан­ных с уровнем долговой нагрузки?»).

Сейчас ситуация в целом нормализовалась. Но инвесторы, работающие в России, не за­были свои традиционные опасения по пово­ду российских компаний, связанные с низким уровнем корпоративного управления. Напро­тив, эти опасения постоянно подогреваются корпоративными скандалами в компаниях — тут можно вспомнить о «Норильском никеле», «РусАле», «Вымпелкоме», Банке Москвы.

В этой ситуации в нынешних условиях каче­ственное корпоративное управление стано­вится для российских компаний важным конку­рентным преимуществом, реальным фактором, определяющим интерес к этим компаниям со стороны инвесторов.

Инвесторы, особенно зарубежные, хотят убе­диться, что интересы миноритариев защи­щены, что менеджмент компании не зависит лишь от одного акционера. Тут мало раскры­тия существенных фактов и квартальных от­четов. Нужно показать, как управляется ком­пания, как формируется и работает совет директоров, насколько он эффективно функ­ционирует, какие имеет реальные полномо­чия, какова в нем роль независимых директо­ров. То есть требуется тест-драйв, а не техпа­спорт на машину.

В последнее время ряд компаний увеличи­ли дивиденды, и это стало важным для ин­весторов фактором. Дивидендные политики российских компаний в большинстве своем достаточно размытые. Поэтому становит­ся более значимо, кто принимает решение о дележе прибыли, как это происходит, какие факторы принимаются во внимание.

Только комплексное реагирование на запро­сы рынка способно обеспечить доверие к компании, ее репутацию. Рынку надо предло­жить ясные аргументы, почему именно ваша компания заслуживает его внимания. Если таких аргументов нет, он просто переключит свое внимание на компании более открытые и более готовые к получению инвестиций.

Форма для содержания

Чтобы оказаться на радаре инвестора, не­обходимо не только знать, какую информа­цию инвесторы используют для принятия ин­вестиционных решений, но и предоставлять ее эффективно, в удобной форме. Необходи­мо не только отвечать на их запросы, но и вы­страивать регулярные проактивные и адрес­ные коммуникации.

Участники рынка привыкли к определенным формам и каналам подачи информации, к определенным типам мероприятий. Помимо требуемых законодательством годового отче­та и существенных фактов, это пресс-релизы, корпоративная презентация, веб-сайт, регу­лярное проведение телефонных конференций.

Задача компаний заключается в том, чтобы пре­доставить инвесторам качественную инфор­мацию для анализа инвестиционной привле­кательности, объяснить ключевые риски в де­ятельности компании, рассказать о системе управления, продемонстрировать потенциал роста и уникальность.

Поэтапно построение целостной системы ин­формационной деятельности публичной ком­пании может выглядеть следующим образом:

1. Для начала потребуется подготовка на сайте компании специального раздела для инвесто­ров, в котором доступны следующие данные:

• финансовая отчетность компании (с архивом за предыдущие годы);
• отчетность, специально подготовленная для анализа; это должно сократить затраты инве­стора на анализ и снизить возможность оши­бок и неверной трактовки цифр официальной отчетности;
• новости (пресс-релизы) для инвесторов;
• обязательное раскрытие существенных фак­тов;
• архив документов по ключевым вехам в исто­рии компании;
• описание бизнеса и рынка компании;
• информация о компании: акционеры, менед­жмент, клиенты, активы и т. п.;
• информация о размещенных ценных бума­гах;
• презентация для инвесторов: компания и ее ценные бумаги.

Все это может быть дополнено обобщаю­щим справочником инвестора по компании — единым документом о компании.

2. На следующем шаге позитивные результаты и данные полезного сайта необходимо еще донести до целевой аудитории. Здесь потре­буется работа с журналистами, инвесторами, аналитиками:

• предоставление информации инвесторам через СМИ (интервью, пресс-конференции, регулярное информирование по каналам ин­формационных агентств);
• мероприятия для инвесторов и аналитиков (проведение интернет-конференций с руко­водством компании — аудио или видео, в за­писи или с участием инвесторов и аналити­ков, non-deal road show, встречи с аналитика­ми, поездки на производство);
• работа с аналитиками (стимулирование пу­бликации аналитических отчетов о компании, выявление проблемных моментов и возмож­ных вопросов инвесторов к компании).

3. Чрезвычайно важный и ответственный этап, без которого все предыдущие пункты вряд ли получится реализовать системно, — созда­ние в компании службы по связям с инвесто­рами.

Если работу не вести непрерывно и поступа­тельно, не анализировать восприятие компа­нии рынком, изменения в ее акционерной ба­зе, не получать обратную связь от участни­ков рынка, то неизбежно угасание интереса к эмитенту, снижение капитализации.

Вызовы интернет-эпохи

Вызовы для компаний связаны сегодня не только с последствиями кризиса, но и с глу­бинными сдвигами на рынке информации: растущим значением интерактивных веб-медиа, ростом влияния неправительствен­ных организаций.

У российских компаний, по данным IR-агентства «Интерфакс Бизнес Сервис», рас­тет спрос на отдельные интерактивные фор­мы общения с инвесторами, например такие, как проведение вебкастов и телефонных кон­ференций.

Свои блоги ведут руководители и пресс-секретари целого ряда крупнейших компа­ний – ЛУКОЙЛ, РЖД и др. В последнее вре­мя в блогах нередко появлялись конфиден­циальные данные, которые затем попадали в традиционные СМИ — например, о планиру­емых компаниями увольнениях, или внутрен­няя переписка и документы, адресованные персоналу. Но также увеличились и объемы утечки конфиденциальной информации ком­паний через Интернет.

Демократизация медиа означает, что у каж­дого из нас есть возможность опубликовать­ся в Интернете. Иллюстрацией к этому тези­су стало появление в блоге компании General Motors комментария к увольнению советом директоров ее генерального директора Фри­ца Хендерсона от его дочери. Она пообещала никогда в жизни не покупать больше машин компании и, употребив несколько нецензур­ных слов, дала свою нелестную оценку главе совета директоров GM.

Однако все эти риски лишь напоминают о том, что раскрытие — это не разовые шаги, а процесс. Меняется сама компания, возни­кают новые вопросы у инвесторов, ужесточа­ются требования регулятора, расширяются технические возможности. В центре всего процесса неизменно остается менеджемент и акционеры компании, которые или после­довательно создают позитивную историю от­крытости и диалога с рынком, или же, напро­тив, накапливают с его стороны подозрения и непонимание.

Как публичные компании России и Великобритании повышают содержательность раскрытия

Конкуренция эмитентов за внимание инве­сторов становится год за годом все более изощренной. Компании ищут новые спосо­бы инновационного и убедительного препод­несения инвесторам и аналитикам данных о своей деятельности и о трендах в своей от­расли. Можно говорить о развернувшей­ся на наших глазах «интеллектуальной гонке вооружений» между эмитентами не только в рамках конкретных отраслей, но и — заочно — между компаниями со схожей капитализа­цией и иными близкими фундаментальными параметрами.

Поскольку требования регуляторов в сфе­ре корпоративного раскрытия систематиче­ски не поспевают за изменениями на рынках, за запросами инвесторов, продвинутые эми­тенты не ограничиваются публикацией мате­риалов регулятивного (обязательного) рас­крытия. Такие компании активно разрабаты­вают и запускают разнообразные форматы добровольного информационного раскрытия (часто адресованные конкретным категори­ям инвесторов, например, держателям бон­дов компании).

Для понимания современного состояния ис­пользуемых форматов добровольного раскры­тия IR-агентство «Интерфакс Бизнес Сервис» ежегодно исследует активность эмитентов в данной сфере на примере российских и бри­танских компаний (см. таблицу 1).

В 2012 году в ходе анализа IR-разделов веб­сайтов данных компаний выявлены 35 фор­матов добровольного информационного рас­крытия (см. таблицу 2); годом ранее было отмечено 18 форматов, что означает практически двукратный прирост их числа).

В рамках исследования фиксировались слу­чаи использования эмитентами каждого из форматов (см. таблицу 3). Если за разумное время на сайте эмитента не удава­лось найти какой-либо из форматов отчетно­сти, считалось, что данная компания в этом формате не раскрывается (поскольку инве­стор либо аналитик также были бы не в со­стоянии обнаружить документ, зайдя на сайт компании).

Результаты анализа позволяют оценить как средний уровень отставания российских эмитентов от активности британских коллег, так и степень востребованности каждого из форматов раскрытия.

• Исходя из данных на середину 2012 года, крупнейшие британские публичные компании в среднем заметно чаще используют форматы добровольного информационного раскрытия: рассмотренные британские компании поль­зуются 46% (15,9 из 35) существующих фор­матов раскрытия, в то время как крупнейшие российские компании используют лишь 31% возможных форматов (10,7 из 35).

ТАБЛИЦА 1. Категории российских и британских компаний, рассмотренных IR-агентством «Ин­терфакс Бизнес Сервис» на предмет их активности в сфере добровольного раскрытия (в целом 126 публичных компаний)

* также были рассмотрены компании, входившие в аналогичную выборку годом ранее, но исключенные из нее по состоянию на июль 2012 года.

ТАБЛИЦА 2. Категории форматов добровольного раскрытия (приведены в порядке убывания популярности среди рассмотренных 71 российской компании)

* ряд форматов, обозначенных как новые, к июлю 2012 года для глобального IR-рынка абсолютно новыми не яв­лялись, но они были таковыми в рамках выборки данного исследования (как для российской, так и для британ­ской составляющих выборки);

** разделение форматов на адресованные институциональным либо розничным инвесторам не является един­ственно возможным и отражает лишь мнение авторов исследования;

*** пояснения по сути отдельных форматов добровольного раскрытия:

Fact sheet  – это краткая информационно-аналитическая справка о бизнесе (объемом в 2 страницы в виде PDF-документа) для ознакомления с компанией буквально за пару минут, а именно — с профилем ее деятельности, с основными операционными и финансовыми параметрами бизнеса.

Интерактивная карта присутствия — это отдельная страница веб-сайта компании, позволяющая посетителям сайта ознакомиться с географией производственных/логистических активов компании, ее рынков сбыта, с рас­положением источников ключевых видов потребляемого сырья и ресурсов и т.п.

IR-kit — это отдельная страница веб-сайта компании, содержащая наиболее свежие версии материалов раскры­тия (например, годовой отчет, корпоративную презентацию, ключевые форматы регулятивного раскрытия), по­зволяющая аналитикам sell – и buy-side быстро скачать либо получить на свой электронный адрес интересующий их набор документов; IR-kit предназначен для экономии времени аналитиков в ходе анализа (покрытия) компании.

Интерактивные диаграммы по консенсус-прогнозам — это отдельная страница веб-сайта компании, демон­стрирующая текущие масштабы аналитического покрытия со стороны аналитиков инвестбанков и инвесткомпа-ний; обычно содержит перечень анализирующих компанию финансовых институтов, их рекомендации по цен­ным бумагам компании, целевые цены, даты изменений и предысторию этих параметров, прогнозы аналитиков по величине определенных операционных и финансовых показателей деятельности компании на предстоящие кварталы либо годы.

IR-блог — это блог компании (лента материалов), содержащий аналитику, новости и анонсы, адресованные участникам инвестиционного сообщества; может вестись от имени IR-службы либо от имени одного из предста­вителей компании (собственника либо топ-менеджера в лице, например, финансового директора); блог пре­доставляет возможность подписки на получение автоматического извещения о публикации новых материалов.

Источник: II ежегодное исследование практики добровольного информационного раскрытия, выполнено IR-агентством «Интерфакс Бизнес Сервис», июль 2012 года

ТАБЛИЦА 3. Популярность форматов добровольного раскрытия среди рассмотренных категорий эмитентов (в среднем)

Источник: II ежегодное исследование практики добровольного информационного раскрытия, выполнено IR-агентством «Интерфакс Бизнес Сервис», июль 2012 года

Крупные российские компании-эмитенты се­рьезно отстают от сопоставимых британских компаний по активности использования сле­дующих форматов:

• IR-kit,
• annual summary/annual review,
• калькулятор инвестора,
• ответы на типичные вопросы акционеров (FAQ),
• интерактивный годовой отчет,
• вебкаст/телеконференция,
• интеграция с социальными сетями.

Таким образом, сохраняется весьма значи­тельное отставание россиян в использовании интерактивных форматов раскрытия. Пози­тивная динамика по итогам года наблюдает­ся лишь в масштабах использования компа­ниями вебкастов и телеконференций, часто­та их использования возросла значительно.

• Российские компании средней/малой капи­тализации выглядят более благоприятно, они почти догнали свои британские аналоги, раз­рыв стал еще меньше по сравнению с преды­дущим годом: 21,1% против 22,3% использу­емых форматов.

В отличие от крупных компаний, российские компании – представители mid-cap уверенно опережают (!) британцев по активности ис­пользования целого ряда форматов (день ин­вестора (ряд презентаций), интерактивный dataroom, приложение для iPad/PDA, WAP-версии сайта). Однако сохраняется и отста­вание в применении таких форматов, как калькулятор инвестора и Fact sheet.

• Наиболее популярными форматами (см. таб­лицу 2) как для крупнейших компаний Рос­сии, так и Великобритании являются под­готовка годового отчета (презентацион­ной версии), публикация финансового IR-релиза, размещение на сайте финансового календаря и интерактивного графика цен акций. В этом плане отличий за прошедший год не наблюдается.
• В течение прошедшего года крупнейшие эмитенты (как российские, так и британ­ские) стали чаще использовать проведение дней инвестора. Россияне стали более ак­тивно публиковать отдельные презентации по стратегии развития и IR-релизы по опе­рационным результатам, а британцы ста­ли чаще публиковать отчеты об устойчивом развитии и размещать на своих сайтах IR-kit. 
• Не всегда качество IR-программы и уровень подготовки ее публичных IR-документов свя­заны с масштабами бизнеса эмитента; успеш­ное ведение IR-работы возможно и в компа­ниях малой/средней капитализации. На деле необходимо, чтобы важность этой корпора­тивной функции осознавалась менеджментом и имелась заинтересованность первых лиц компании в реальных результатах IR-работы.