Оригинал статьи – International Accountant №94 (июль-август 2017)
Статью найдут для себя особенно полезной те, кто готовится сдавать Paper 14 “Финансовый менеджмент” экзаменов Ассоциации международных бухгалтеров (Association of International Accountants – AIA).
Растущая экономическая интеграция рынков товаров, услуг и финансовых рынков на протяжении последних 25 лет явила собой как возможности, так и риски для бизнеса по всему миру. В этой статей мы посмотрим на один из видов риска, связанных с возросшим объемом международной торговли и потоков капитала – валютным риском, “foreign exchange”, или просто “FOREX”. В статье объясняется, как компании могут управлять своими рисками FOREX с использованием двух технологий хеджирования – валютных опционов и валютных фьючерсов.
Итак, что такое валютный риск? Валютный риск – это вероятность финансовых потерь в результате неблагоприятных изменений обменной стоимости национальных валют. Каждая компания сталкивается с риском неблагоприятного изменения валютных курсов, как только решает выйти на иностранный рынок либо торговать с другой страной. Рынок, на котором валюта одной страны может быть обменена на валюту другой страны, называется валютным рынком.
В состав участников валютного рынка входят: экспортеры, импортеры, правительственные структуры, международные компании, коммерческие банки, простые туристы. Участники валютного рынка сталкиваются с тремя основными типами валютного риска, а именно:
- Трансляционный риск
- Транзакционный риск
- Экономический риск (также известный как “операционный”)
Роль финансового менеджмента
Если говорить в целом, роль бухгалтеров и финансовых менеджеров заключается в том, чтобы сопоставлять потенциальные потери от неблагоприятных изменений валютного курса с затратами на избежание этих потерь. Следовательно, бухгалтеры и финансовые менеджеры выполняют в этой связи ряд задач, как-то:
- Прогнозирование степени риска для компании
- Разработка системы мониторинга рисков и движений валютных курсов
- Распределение обязанностей по хеджированию риска
- Выбор подходящих инструментов хеджирования (опционы, свопы, форвардные и фьючерсные контракты)
Управление валютным риском
Управление риском охватывает весь процесса контроля риска, что предполагает как его снижение, так и (в некоторых обстоятельствах) – повышение с целью получить преимущество в виде более высокой доходности. Про действия по снижению риска говорят, что они “защищают” компанию от этого риска, т.е. хеджируют. Проще говоря, хеджирование – это подход, призванный либо снизить, либо нейтрализовать какой-либо риск.
В распоряжении менеджеров есть множество техник хеджирования валютного риска, но в целом их все можно разбить по двум основным категориям:
- Внутренние по отношению к компании, например, “неттинг” (встречные валютные сделки), расчетный лаг, выставление счетов в местной валюте
- Внешние стратегии (производные финансовые инструменты).
Такие деривативы как опционы, фьючерсы, форварды и свопы дают компаниям и индивидуальным инвесторам возможность хеджировать свой валютный риск. В этой статье обсуждаются лишь две внешние стратегии хеджирования: с помощью опционов и с помощью фьючерсов.
Хеджирование с помощью опционов
Опцион – это право на покупку или продажу ценой бумаги по фиксированной цене на определенную дату или до нее. Валютные опционы дают их держателям право (но не обязанность) купить или продать иностранную валюту по фиксированной цене на определенную дату или до нее. Если компания в будущем собирается получать иностранную валюту либо платить в иностранной валюте, опционное хеджирование способно защитить ее от колебаний обменных курсов. Следовательно, опционы дают пользователям преимущество от этого курсового движения.
Характеристики опционов
- Условное требование: выплаты по опциону зависят от того, что происходит со стоимостью или денежным потоком по другому активу (например, с ценой акции).
- Исполнение “опционально”, и способность избежать расходов является, следовательно, ценной характеристикой любого опциона. Цена исполнения – это фиксированная цена, по которой происходит исполнение опциона.
Типы опционов
Есть 2 основных типа: опцион на покупку (или “кол”), и опцион на продажу (или “пут”). Опционы на покупку дают их держателям право, но не обязанность купить актив по фиксированной цене (цене исполнения) в течение определенного периода времени. Опционы на продажу дают их держателям право (но не обязанность) продать актив по фиксированной цене, называемой ценой исполнения, в течение определенного периода времени.
Терминология
Цена исполнения – это цена, по которой держатель опциона имеет право продать или купить актив. Опционная премия – это цена опциона на покупку или на продажу, которую держатель должен уплатить продавцу опциона (андеррайтеру), чтобы его купить. Исполнять опцион может быть и выгодно, и невыгодно. Если при текущих курсах исполнять опцион выгодно, про такой опцион говорят, что он “in the money” – “при деньгах”. Для примера, в случае с опционом “кол”, если рыночная цена выше цены исполнения, то он “при деньгах”. Напротив, про опцион “пут” то же самое можно будет сказать, если рыночная цена окажется ниже цены исполнения.
Ценный совет: Суть управления рисками заключается не в получении прибылей, а, скорее, в сравнении возможных потерь с расходами на избежание этого риска. То, что стоит меньше, и является наилучшим вариантом.
Хеджирование с помощью фьючерсов
Фьючерсы – это договоры на сделки, которые произойдут в будущем. Они предполагают покупку или продажу определенной иностранной валюты по фиксированной цене в будущем. В рамках фьючерсных договоров покупатель и продавец соглашаются на поставку валюты в будущем, на цену, которая будет уплачена за это в будущем, и на количество самой валюты.
Есть 2 основных класса участников фьючерсного рынка: “хеджеры” и “спекулянты”. Первые продают и покупают валютные фьючерсные контракты, чтобы застраховать стоимость в национальной валюте своих активов и обязательств, номинированных в иностранной валюте. ”Хеджерами” могут быть экспортеры, импортеры, международные компании, банки, которым необходима защита от неблагоприятных изменений валютного курса. Напротив, “спекулянты” занимаются покупкой и продажей фьючерсных контрактов исключительно ради прибыли на колебаниях валютных курсов.
Характеристики фьючерсных контрактов
- Организованный рынок: фьючерсные контракты торгуются на биржах
- Даты погашения: фьючерсы предлагаются на одну или несколько определенных дат. Вообще, в качестве таковых могут быть только четыре дня в году: третья среда марта, июня, сентября или декабря
- Это стандартизированные договоры: для каждого из них имеется заранее оговоренная величина
- Фьючерсы привязаны к рынку: расчеты и денежные потоки от покупателя к продавцу и обратно происходят хоть каждый день, если имеют место изменения в ценах фьючерсных контрактов.
Стоит отметить, что на практике подавляющая часть фьючерсных контрактов нейтрализуется противоположными сделками, поэтому торговцы фьючерсами очень редко физически поставляют валюту на оговоренную сумму. На самом деле, около 98% договоров прекращают действие еще до самой доставки.
Терминология
- Длинная позиция – приобретение фьючерсного контракта
- Короткая позиция – продажа фьючерсного контракта
Пример 1
Опцион на покупку (кол)
ABB – американская компания, которая импортирует товары из нескольких зарубежных юрисдикций. 1 февраля 2017 г. ABB приобрела рентгеновскую машину у швейцарской фирмы за 625,000 швейцарских франков (SFr). Платеж должен состояться 1 июня. Опционная премия за данный опцион с датой исполнения 1 июня составляет 0.03 цента за франк. Цена исполнения - $0.5000. Размер опционного контракта по опционам, торгующимся на Филадельфийской фондовой бирже, составляет 62,500 единиц на один опцион. Текущий обменный курс составляет $0.4900 за франк, но компания ABB считает, что 1 июня текущий обменный курс вырастет до $0.6000, хотя при этом существует вероятность, что он будет и ниже.
Задание: Дайте компании рекомендации, хеджировать или нет свой валютный риск при обменном курсе в июне = $0.6000.
Решение: Есть два возможных пути: 1) Не хеджироваться и 2) Хеджироваться на рынке опционов
1. “Не хеджироваться” означает не делать ничего. Иначе говоря, ABB подождет до 1 июня, затем купит необходимую сумму швейцарских франков (SFr 625,000) по текущему (июньскому) обменному курсу и перейдет к оплате. Расчеты: текущий курс на 1 июня = $0.6000 Расходы на покупку валюты = $0.6000 xSFr 625,000 = $375,000
2. Хеджирование на опционном рынке. При размере опционного договора SFr 62,500 на один опцион компании ABB придется приобрести 10 опционов (625,000/62,500). Расчет: Опционная премия = $0.03 x 10 x 62,500 = $187.50. Цена исполнения на 1 июня = $0.5000 x SFr 625,000 = $312,500. Общие расходы: $312,500 + $187.50 = $312,687.50
Отсюда вывод: общие расходы при первом варианте “ничего не делать” – выше на величину ($375,000 – $312,687.50 = $62,312.50). Следовательно, ABB следует хеджироваться на рынке опционов, поскольку тем самым она застрахует себя от риска потерять $62,312.50 на этой сделке.
Пример 2
Хеджирование с помощью валютных фьючерсных контрактов
1 июля американский автодилер подписал соглашение на покупку 10 британских спортивных автомобилей, с оплатой на 1 ноября в британских фунтах. Каждая машина стоит £28,000. Автодилера беспокоит возможность укрепления фунта в течение следующих нескольких месяцев, из-за чего долларовая стоимость автомобилей будет больше. Аналитики предоставили следующие данные: текущий обменный курс на 1 июля составляет $1.3060 за британский фунт (£), тогда как прогнозный курс на 1 ноября - $1.442 за фунт. На фьючерсном рынке по декабрьскому контракту на фунты в июле один фунт стоит $1.278, цена исполнения в ноябре - $1.442. Размер одного договора - £62,500.
Задание: Оценить позиции автодилера на фьючерсном рынке
Решение:
Начало хеджирования. На 1 июля текущий обменный курс составляет $1.3060 за один фунт. Цена 10 машин = 10 х 28,000 х $1.3060 = $365,680. Декабрьский фьючерсный контракт в июле стоит $1.278, следовательно, цена за 1 контракт = £62,500 х $1.278=$79,875.
Коэффициент хеджирования: S/f = $365,680/$79,875= 4.578.
Все контракты стандартные, и для этой сделки их потребуется приблизительно 5. Отметим также, что дата исполнения их (ноябрь) идет раньше, чем дата погашения (декабрь).
Снятие хеджирование 1 ноября. Обменный курс (июльский прогноз аналитиков) = $1.442 за фунт. Автодилер покупает £28,000 для приобретения каждой из 10 машин, что дает общие затраты = 10 х 28,000 х $1.442 = $403,760.
На рынке фьючерсов цена исполнения контракта в ноябре составляет $1.4375 за фунт. Таким образом, цена одного контракта = £62,500($1.4375) = $89,843.75.
Для нейтрализации хеджирования: Продать 5 контрактов.
Прибыль на разнице валютных курсов: $356,680 – $403,760 = -$38,080.00
Прибыль по транзакциям с фьючерсами: 5 x($89,843.75 – $79,875) = $49,843.75
Чистая прибыль от хеджирования $49,843.75 – $38,080.00 = $11,763.75
Для хеджирования необходимо купить 5 контрактов (занять длинную позицию)
Основной вывод для обоих примеров: проводя хеджирования с помощью опционов или фьючерсов, компании имеют возможность застраховать себя от крупных потерь вне зависимости от поведения валютных курсов