Возможности доступа к мировым рынкам капитала небольшие, но есть. Тем, кто готов заплатить соответствующую цену, можно ими воспользоваться.
Несмотря на то что доступ украинских компаний к мировым рынкам капиталов существенно усложнился, интерес к ним остается на высоком уровне.
Расскажем детальнее о некоторых существующих возможностях.
Несколько лет назад Франкфуртская фондовая биржа (ФФБ) запустила свою «листинговую инициативу» для компаний из России и СНГ, представив русскоязычный сайт, и начала проводить семинары в России, Украине и Германии, а также предпринимать другие меры с целью разъяснить преимущества листинга на ФФБ. Успех таких мер очевиден – в настоящее время акции 12 украинских компаний находятся в листинге сегмента «открытый рынок» на ФФБ.
Украинские компании могут получить доступ к рынкам капиталов Германии либо через рынок, регулируемый ЕС, либо через неофициальный рынок, регулируемый фондовой биржей. Рынки, которые регулируются ЕС, довольно гармонизированы в пределах всего Европейского Союза. Рынки, регулируемые биржами, существенно отличаются друг от друга. Как правило, компании могут сами определить лучший из них для прохождения листинга своих акций, основываясь на таких критериях, как заинтересованность инвесторов, уровень ликвидности акций, сравнение с конкурентами или требования к прозрачности.
Компании, определившие соответствующий рынок немецкой фондовой биржи в качестве подходящей площадки для котировки своих акций, как правило, имеют два варианта осуществления такого листинга или публичного размещения вместе с листингом: выйти на рынок через немецкую или любую другую европейскую холдинговую компанию (холдинговая модель), либо путем листинга депозитарных расписок на акции самой украинской компании (модель депозитарных расписок).
Холдинговая модель
Для того чтобы осуществить размещение или листинг акций через холдинговую структуру, необходимо учредить в ЕС материнскую компанию (основную холдинговую) по отношению к украинской.
Акции такой компании проходят листинг на целевом рынке фондовой биржи.
Расчеты по этим ценным бумагам могут происходить через расчетную систему Clearstream Banking AG. Обычно для того чтобы создать такую модель, акции украинской компании передаются непосредственно основной холдинговой фирмой либо через промежуточную организацию.
Структура с использованием непосредственной связи между украинской и материнской компаниями часто обусловлена налоговыми соображениями. В чем заключаются преимущества и недостатки холдинговой модели? Немецкому инвестору проще участвовать в листинге ценных бумаг: он прямо инвестирует в акции компании-резидента с привычной моделью корпоративного управления. К тому же в случае необходимости подготовки проспекта эмиссии ценных бумаг, то есть публичного размещения или допуска их к торгам на рынке, регулируемом ЕС, холдинговая модель позволяет это сделать на основе четких требований Директивы ЕС о проспектах 2003/71/EG (04.11.2003 г.).
Более того, немецкие холдинговые компании могут с относительной легкостью внедрить программу опционов для своего персонала. Но при этом владельцы украинских компаний должны ознакомиться с требованиями к корпоративному управлению в соответствии с немецким правом или правом другой избранной европейской юрисдикции (например, немецкие акционерные компании обязаны иметь двухуровневую систему управления).
Кроме того, сюда же относятся и такие проблемы, как языковой барьер, получение виз и разрешения на работу. Украинские компании могут столкнуться с политическими опасениями или попасть под давление в случае перемещения своего холдинга в другую страну.
Модель депозитарных расписок
В модели депозитарных расписок украинским компаниям не нужно проходить непосредственный листинг на ФФБ, акции представляются через депозитарные расписки (обычно это ГДР – глобальные депозитарные расписки или АДР – американские депозитарные расписки).
Недавно ФФБ внедрила структуру ГДР, позволяющую проводить расчеты через системы Clearstream Banking во Франкфурте и Люксембурге (так называемые франкфуртские ГДР). Депозитарные расписки выдаются депозитарием, который сам и подписывается на акции украинской компании. При этом инвестор не становится ее непосредственным акционером.
В данной модели для украинского эмитента выгодно то, что не требуется каких-либо изменений в корпоративной структуре компании. Однако если она хочет сделать публичное предложение депозитарных расписок или предложить депозитарные расписки на рынке, регулируемом ЕС, то должна подготовить проспект для депозитарных расписок.
В Германии такие проспекты должны быть согласованы с Федеральным агентством по финансовому надзору. Объеми точные требования по раскрытию информации для получения разрешения на согласование такого проспекта эмиссии все еще недостаточно четкие, поскольку лишь считанные компании инициировали такое согласование. Директива ЕС о проспектах позволяет эмитенту с офисом, зарегистрированным в третьей стране, то есть за пределами ЕС или еврозоны, составить проспект, основываясь на законодательстве этой страны, если только соблюдены стандарты по раскрытию информации IOSCO (Международная организация комиссий по ценным бумагам) и информация в проспекте соответствует требованиям данной Директивы. В частности, в работе необходимо руководствоваться МСФО. Если, кроме выпуска депозитарных расписок, акции подлежат листингу на Украинской фондовой бирже, то следует принять во внимание, что такой двойной листинг может влиять на ликвидность на обоих рынках.
IPO или частное размещение акций в Польше
Польский рынок капитала предоставляет украинским компаниям несколько способов привлечения акционерного финансирования: IPO на Варшавской фондовой бирже (ВФБ), частное размещение и через новую альтернативную торговую систему Newconnect, работающую на основе заявок.
Обычный способ выхода компании на ВФБ состоит из нескольких достаточно стандартных шагов. Проспект эмиссии утверждается Комиссией по финансовому надзору Польши (KNF) или наблюдательными органами ЕС. Акции регистрируются в Польском официальном депозитарии (KDPW). В настоящие время акции 320 польских и 23 иностранных компаний (две из которых контролируются украинскими акционерами) котируются на ВФБ.
Закрытое размещение акций имеет ряд преимуществ. Оно происходит среди избранного количества лиц, поэтому не требует регистрации в KNF. Следовательно, подробная финансовая информация о компании не подлежит раскрытию (она становится доступной для широкого круга лиц только после проведения размещения), а также нет необходимости в подготовке проспекта эмиссии. Такое размещение не требует дополнительных денежных расходов, связанных с торговлей акциями. В некоторых случаях для доступа к инвесторам в качестве третьей стороны привлекается агент по размещению.
Созданная ВФБ альтернативная торговая система Newconnect очень похожа на Лондонскую Alternative Investment Market (AIM) или Deutsche Borse – Entry Standard. Листинг на этом альтернативном рынке может производиться путем публичного и частного размещения акций. В случае публичного размещения необходимы будут такие же шаги, как и при IPO. Поэтому до сих пор компании, проходившие листинг на Newconnect, выбирали форму закрытого размещения. Данный вариант включает в себя необходимость подготовки так называемого expose (отчета), который намного проще, чем проспект эмиссии или информационный меморандум, и не подлежит санкционированию со стороны KNF, а только должен быть утвержден уполномоченным консультантом. В большинстве случаев такими консультантами выступают юридические или консалтинговые фирмы. Эта упрощенная процедура (один-три месяца) не такая длительная, как IPO на ВФБ (шесть-девять месяцев). В настоящее время акции 149 компаний, две из которых иностранные (обе из Чехии), котируются на Newconnect.
Таким образом, классическое частное размещение – самый простой метод, который к тому же более выгоден по времени и затратам, хотя при этом существует риск неполучения рыночной оценки акций. IPO на ВФБ требует подготовки комплексного проспекта эмиссии/меморандума, что делает данную альтернативу более затратной с точки зрения времени и расходов. Между этими двумя крайностями находится проведение закрытого размещения акций на Newconnect.