Капиталовложения: как сэкономить 25%

Стратегическое управление

Автор:
Опубликовано: 20 сентября 2010

Капиталовложения: как сэкономить 25%

Публикуется с согласия редакции «Вестника McKinsey». Статья вышла в первом номере журнала за 2002 год.
Полностью номер можно прочитать на сайте www.vestnikmckinsey.ru

Если управление инвестициями проводится недостаточно эффективно, компания попадает в порочный круг наращивания капиталовложений, что приводит к снижению ее конкурентоспособности. Выход из ситуации состоит в формировании высокоэффективной корпоративной культуры принятия инвестиционных решений. Прежде всего, необходимо, чтобы инвестиционная политика фирмы была увязана с ее общей стратегией. Система управления капиталовложениями должна базироваться на тщательном мониторинге эффективности использования основного капитала, а также на четком определении величины доходов, ожидаемых от реализации проектов. В результате можно значительно уменьшить потребность в инвестициях без какого-либо ущерба для функционирования производственных мощностей и осуществляемых бизнес-процессов.

Если топ-менеджеры желают узнать, эффективно ли используется капитал руководимой ими компании, они должны задать себе или руководителям подразделений несколько вопросов. Являются ли капиталовложения главным источником роста эффективности функционирования отдельных подразделений? Часто ли фактическая норма рентабельности проекта оказывается ниже той, что прогнозировалась при его предварительной оценке? Должны ли подразделения тратить весь свой годовой инвестиционный бюджет, чтобы обеспечить себе финансирование на следующий год? Существует ли в фирме система четкой ответственности за осуществление капитальных затрат? Не ослаблен ли контроль над выполнением крупномасштабных программ по сравнению с тем, который ведется за постоянно совершаемыми операционными расходами? И, наконец, установлена ли достаточно тесная связь между капиталовложениями и общекорпоративной стратегией?

Управление инвестициями оказывает огромное влияние на прибыльность и конкурентоспособность компании, однако достаточно эффективным оно оказывается нечасто. Мы полагаем, что применение специальных инструментов оценки, введение строгих процедур и наи лучших методов ведения бизнеса могут способствовать значительному сокращению капиталовложений (до четверти от их общего объема) без какого-либо ущерба для производственных мощностей или выполняемых функций. Кроме того, результатом принятия тщательно продуманных инвестиционных решений становится снижение операционных издержек и рост объема продаж.

Как правило, руководители дают отрицательные ответы на вопросы о существовании в их фирме ответственности за осуществление капиталовложений и о связи инвестиций с общекорпоративной стратегией, тогда как на все остальные вопросы они отвечают «да». Мы предлагаем возможный путь выхода из порочного круга наращивания инвестиций, попав в который, топ-менеджеры перестают доверять принятым в компании процедурам размещения капитала, поднимают планку требуемой внутренней нормы рентабельности (internal rate of return, IRR)1 принимаемых к реализации проектов выше уровня стоимости капитала, ограничивают инвестиции, а в итоге наносят ущерб конкурентоспособности фирмы (рис. 1).

Этапы инвестирования

Путь к повышению эффективности капиталовложений начинается с установления тесной связи между инвестициями и корпоративной стратегией. Крайне важно, чтобы менеджеры с самого начала осознавали влияние конкретного инвестиционного проекта на структуру издержек, прибыльность компании и ее позиции в конкурентной борьбе. Для максимизации дохода и обеспечения управления рисками в процессе реализации проекта требуется заблаговременно определить масштаб проекта и провести его точную оценку. К сожалению, лишь немногие компании позволяют себе потратить на решение данных проблем необходимые для этого время и усилия (табл. 1).

Таблица 1. Этапы инвестирования: вопросы, на которые необходимо ответить

Предпроектное планирование Каковы цели проекта и выгоды от его реализации:
  • с точки зрения корпоративной стратегии;
  • с точки зрения эффективности использования активов?
  • Правильно ли решать данную проблему с помощью капиталовложений?
    Есть ли варианты ее решения без капиталовложений?
    Нельзя ли обойтись без новых производственных мощностей?
  • Нет ли невыявленных резервов мощностей?
  • Не будет ли достаточно простой ликвидации «узкого места»?
  • Можно ли отложить осуществление проекта на более поздний срок?
    Как появление новых мощностей повлияет на отраслевую структуру и рентабельность отрасли?
    Не лучше ли реализовать несколько менее масштабных, но более прибыльных проектов?
    В каких именно производственных подразделениях следует осуществлять инвестиции:
  • в наиболее эффективных;
  • в наименее эффективных?
  • Определение масштаба проекта Какими должны быть критерии определения масштаба проекта:
  • спецификации – отраслевые или корпоративные;
  • потребности – базисные или дополнительные?
  • Какой должна быть инвестиционная стратегия компании:
  • нацеленной на долгосрочную перспективу и совершенство во всем;
  • ориентированной на быстрое решение краткосрочных задач без тщательной проработки?
  • Оценка проекта Можно ли повысить эффективность проекта путем переориентации всех процессов на создание максимальной конечной стоимости?
    Каков оптимальный метод анализа инвестиций:
  • тщательный анализ на основе фактических данных;
  • единая система оценки всех проектов
  • Следует ли создать дополнительные мощности внутри компании или приобрести их?
    Можно ли максимизировать создаваемую проектом стоимость с помощью моделирования опционов или хеджирования рисков?
    Реализация проекта Какие ключевые управленческие навыки необходимы для реализации проекта в срок в рамках утвержденного бюджета?
    Каков оптимальный подход к выполнению проекта:
  • на основе фиксированной суммы инвестиций;
  • на основе возмещения расходов;
  • на основе партнерств с подрядчиками?
  • Есть ли четкая система распределения ответственности за ход проекта?
    Разработана ли ясная стратегия закупок оборудования и материалов?
    Определение эффективности проекта Как оценивать качество управления проектом и эффективность инвестиций?
    Какие экономические рычаги использовать для оптимизации инвестиционного процесса?
    Каким образом учитывается и систематизируется полученный опыт?

    Если проект одобрен, то для максимизации созданной им стоимости он должен выполняться на уровне мировых стандартов. Это обычно подразумевает первоклассное управление проектом и жесткий контроль, предотвращающий его «разрастание». Любое отклонение от первоначально определенного масштаба проекта должно рассматриваться с той же строгостью и с теми же требованиями к уровню рентабельности, что и при оценке исходного варианта. Кроме того, нужно ввести механизмы, стимулирующие сотрудников к постоянному анализу всех принимаемых решений с точки зрения их влияния на общую сумму проектных издержек. Нередко упускаются из виду такие резервы повышения эффективности, как ускорение выполнения заказов, создание встроенной системы выявления дублирующего оборудования, внедрение наилучших методов закупки оборудования. Наконец, следует разработать точные критерии эффективности, которые позволят оптимизировать капиталовложения, а также послужат основой для стимулирования и вознаграждения надлежащего поведения работников компании.

    Предпроектное планирование

    На данном этапе обосновывается необходимость инвестиций и принимается решение о сроках реализации проекта. Это может показаться элементарным, однако четкая формулировка стратегической ценности планируемых инвестиций нередко отсутствует, а скрытый потенциал имеющегося основного капитала остается невыявленным. Следует составить план производственных мощностей предприятия, в котором необходимо сформулировать его технические возможности и определить целевые рыночные сегменты, а также будущую стратегию развития. Такой план будет способствовать установлению тесной связи между корпоративной стратегией и капиталовложениями и окажется особенно полезным, если компания владеет несколькими предприятиями. Он станет основой для поиска оптимального решения, связанного с распределением инвестиций в расширение мощностей и производство различных товаров между отдельными производственными единицами. Кроме того, на базе этого плана можно будет построить общую схему осуществления и ранжирования крупных инвестиционных проектов.

    Прежде чем компания приступит к развертыванию проекта, топ-менеджеры должны ответить на три вопроса.

    • Действительно ли данный проект так необходим?

    Нужно убедиться, что без планируемых капиталовложений нельзя обойтись, что они поддержат корпоративную стратегию и укрепят позиции фирмы в конкурентной борьбе. Следует рассмотреть и альтернативные способы решения проблем, в том числе возможность ликвидации «узких мест». К примеру, одна компания-производитель целлюлозно-бумажных товаров намеревалась вложить 500 тыс. долл. в приобретение новой машины для намотки бумажных рулонов (старая часто выходила из строя). Сопоставление капитальных затрат с ожидавшимся после установки нового оборудования сокращением простоев показало, что инвестиции окупятся примерно через два года. Однако более глубокое исследование выявило другой способ решения проблемы – ремонт одного из компонентов, причем на его проведение потребовалась лишь десятая часть от стоимости новой машины.

    • Можно ли отложить реализацию проекта?

    Момент осуществления капиталовложений оказывает серьезное влияние на их финансовые результаты. Перенесение срока выполнения проекта дает инвестору возможность получить больше информации и, таким образом, повысить степень определенности ожидаемых результатов. Иными словами, это способ извлечения «опционной стоимости». Во многих случаях отсрочка крупных инвестиционных проектов на один-два года не наносит бизнесу сколько-нибудь заметного ущерба. На деле же она позволит увеличить эффективность проекта и доходы от его реализации. Так, одна нефтяная компания отложила инвестиции в строительство трубопровода на 18 месяцев. За этот период рыночная конъюнктура существенно улучшилась, и в результате доходы выросли на 5%, а риск проекта значительно снизился.

    • Не запланированы ли капиталовложения в предприятия с самой низкой эффективностью только для их сохранения на плаву?

    Многие компании, владеющие рядом предприятий, при планировании инвестиций сталкиваются с необходимостью принять решение, в какие именно производственные подразделения будут вкладываться средства – в наиболее эффективные (для увеличения их рентабельности) или в наименее эффективные (для поддержания их жизнеспособности). Этот вопрос усложняется, если показатели фактического экономического вклада отдельных производственных единиц оказываются искаженными вследствие трансфертного ценообразования, использования неадекватных критериев оценки эффективности и других причин. Самый старый из принадлежащих фирме заводов может представлять для топ-менеджеров «сентиментальную ценность», но на деле сильно уступать современным заводам по степени привлекательности для дополнительных инвестиций.

    Естественно, инвестиционные решения должны базироваться на точных фактических данных, характеризующих как функционирование компании в прошлом, так и ее перспективы на будущее. Такие данные зависят от достоверности и прозрачности критериев, увязывающих капиталовложения с эффективностью бизнеса. В нашей практике имел место случай, когда ожидаемые доходы от проекта, принятого к реализации по требованию одного из предприятий фирмы, были включены в целевые финансовые показатели этого предприятия, что позволило создать механизм мониторинга рентабельности инвестиций (return on investments, ROI). Установление столь четкой связи способствует успешному (хотя и довольно болезненному) переходу от убеждения в своем праве свободно распоряжаться капиталом к осознанию необходимости заслужить право на инвестиции. Прежде чем вкладывать средства в наименее эффективное предприятие, нужно тщательно его исследовать и убедиться в том, что будущий проект обеспечит решение двойной задачи – сделать жизнеспособным данное предприятие и оптимизировать производственную структуру компании в целом.

    Определение масштаба проекта

    В зависимости от масштаба проекта могут изменяться как инвестиционные потребности, так и величина капиталовложений. Вопросы, возникающие на этом этапе, можно разделить на четыре категории.

    • Какова инвестиционная философия компании?

    Вписываются ли запланированные инвестиции в краткосрочный экономический цикл, для которого характерна минимальная неопределенность, или они относятся к долгосрочным стратегическим капиталовложениям, требующим повышенной гибкости? Допустим, свыше 70% своих доходов производитель этилена получает в краткие периоды роста цен на нефть. Тогда он может выбрать быстрое строительство простой и относительно недорогой установки крекинга нефти вместо сооружения более сложного (но и более гибкого) нефтехимического предприятия. Итогом подобной стратегии будет создание активов, хорошо приспособленных к оперативному использованию ценовых возможностей в четко очерченных рыночных сегментах. В данном подходе прослеживается аналогия с выбором между двумя вариантами вложения средств – либо в наращивание мощности автомобиля, либо в улучшение его управляемости.

    • Нужны ли инвестиционному проекту «украшения»?

    Иными словами, являются ли оправданными все требования инженерного, строительного и производственного отделов компании, связанные с запланированными капиталовложениями, или достаточно придерживаться базового проекта? Не успев оглянуться, менеджеры могут получить проект, бюджет которого вырастет на треть, а сложность – удвоится. Фирмы, использующие наилучшие методы ведения бизнеса, как правило, сначала оценивают основные инвестиционные потребности, а затем – каждый дополнительный запрос отдельно.

    • Использовать ли отраслевые спецификации и стандарты?

    После того как решен вопрос о базовом проекте, необходимо определиться с выбором между отраслевыми и корпоративными спецификациями, а также между стандартным и индивидуальным инженерными решениями. Нередко менеджеры настаивают на внедрении корпоративных спецификаций и индивидуализированных проектных разработок, не сознавая, что с выходом за пределы отраслевых спецификаций и стандартов будут связаны значительные дополнительные расходы. Одна из ведущих нефтяных корпораций недавно построила две установки для производства нефтяного кокса: одну – по стандартному проекту, соответствующему отраслевым спецификациям, а другую – по специальному проекту. Первая была введена в эксплуатацию на шесть месяцев раньше установленного срока, причем фактические расходы оказались более чем на 20% ниже запланированных. Вторая же, напротив, начала функционировать с шестимесячным опозданием, а проектные затраты не уложились в намеченный бюджет.

    • Удалось ли извлечь создаваемую проектом стоимость полностью, с учетом скрытой выгоды?

    Вопреки широко распространенному мнению, контроль за эффективностью капиталовложений не ограничивается снижением расходов и соблюдением установленных границ проекта. Нередко компании прекращают анализ результатов, как только проект преодолевает планку внутренней нормы рентабельности. Однако тщательное исследование часто выявляет скрытую выгоду даже в проектах, подлежащих обязательному выполнению (тех, которые предпринимаются, например, в области охраны окружающей среды или обеспечения безопасности), а также в проектах техобслуживания оборудования, имеющих, как правило, нулевую внутреннюю норму рентабельности.

    Так, одна компания по соображениям безопасности запланировала сооружение на фабрике по производству бумаги специальной двери, служащей для доступа к вентиляционной системе. Обычно такие инвестиции рассматриваются как проект с нулевой внутренней нормой рентабельности и выполняются без особых размышлений. Однако на этот раз фабричные инженеры подробно проанализировали разработанный план и обнаружили, что сделав в двери специальное инспекционное окно, можно будет избежать части расходов на очистку, необходимость в которой периодически возникает в результате переполнения вентиляционной системы отходами. И хотя обнару женная выгода оказалась довольно скромной, это было все же лучше, чем ничего.

    Добавление подобных улучшений к проектам с нулевой рентабельностью часто дает более заметный эффект, чем их отдельное осуществление. Компании, которые не просто принимают стандарты «нулевых» проектов как некую данность, а стремятся расширить свой кругозор за пределы внутренней нормы рентабельности, могут гордиться тем, что им удалось сформировать корпоративную культуру и совокупность систем, позволяющих извлекать максимальную выгоду из каждого вложенного в инвестиционный проект доллара. Особенно полезным в этом смысле представляется анализ оценки проектов – специальный метод оптимизации, применяемый для определения их масштаба (рис. 2). Используя этот метод, фирмы полу – чают возможность увеличить набор заложенных в проекте функций, одновременно снизив (в среднем на четверть) его издержки и уровень сложности.

    Оценка проекта

    Вряд ли кто-нибудь будет отрицать, что оценка проекта – это необходимое условие оптимизации инвестиционного процесса. Однако многие компании снова и снова финансируют низкорентабельные проекты, неверно распределяют свой инвестиционный бюджет, упускают проекты, обеспечивающие увеличение их стоимости, и игнорируют присущий капиталовложениям риск. Чтобы обеспечить последовательность в оценке всех реализуемых проектов, необходимо провести тщательный анализ. Топ-менеджеры должны ответить на главный вопрос – соответствует ли применяемая ими методология оценки проектов современным требованиям?

    В настоящее время большинство фирм используют метод расчета дисконтированного денежного потока, однако ошибок в оценке проектов все равно еще много. К тому же этот метод имеет одно внутреннее ограничение: он не позволяет учитывать так называемую стоимость адаптивности, т.е. ценность возможности гибкого принятия решений (подробнее о «стоимости адаптивности», а также о расчете стоимости опциона и чистой приведенной стоимости см. статью "Реальная сила реальных опционов". – Прим. ред.). Выбранная норма дисконтирования должна представлять собой средневзвешенную стоимость капитала, рассчитанную с помощью тех бета-коэффициентов (показателей степени колеблемости. – Прим. ред.) и той структуры капитала (соотношения между собственным и заемным капиталом), которые свойственны отдельным производственным подразделениям данной компании.

    Проведенные нами исследования выявили существование целого спектра методов оценки проектов, включающих в себя все более и более сложные оценочные критерии. При этом акцент на традиционной практике выделения финансовых ресурсов постоянно ослабевает (табл. 2). Некоторые корпорации искусственно увеличивают норму дисконтирования, пытаясь таким образом учесть премию за риск или исторически низкий уровень доходов в той или иной области бизнеса. В результате могут быть упущены из вида капиталовложения, увеличивающие стоимость компании, или отвергнуты как нерентабельные проекты поглощения других фирм, которые, напротив, способны дать дополнительные возможности роста. Наряду с проведением детального финансового анализа предполагаемых капиталовложений необходимо рассмотреть встроенную в эти инвестиционные решения стоимость опционов. Особенно важной опционная стоимость оказывается в ситуации, когда чистая приведенная стоимость проекта, которая рассчитана с применением нормы дисконтирования, отражающей средневзвешенную стоимость капитала, близка к нулю и когда остается неясным, следует ли компании приступить к осуществлению инвестиций. В последнее время аналитические средства оценки опционов развиваются весьма активно, и фирмам необходимо включать их в процедуру принятия инвестиционных решений.2

    Таблица 2. Процесс оценки инвестиционного проекта

    Составляющие Методы
    Стандартные Лучшие на сегодняшний день Лучшие в перспективе (возможные варианты)
    Основа определения цен Прогноз Прогноз со сценариями Кривая цен по форвардным контрактам
    Методика оценки Рентабельность инвестированного капитала (ROIC), внутренняя норма рентабельности (IRR) Чистая текущая стоимость (NPV) Чистая приведенная стоимость (NPV) плюс «стоимость адаптивности»
    Норма дисконтирования Внутренняя норма рентабельности, скорректированная с учетом риска Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) с отдельными бета-коэффициентами для каждого крупного подразделения Средневзвешенная стоимость капитала компании со специфическими бета-коэффициентами, позволяющими составить прогноз, точность которого проверяется по степени соответствия рыночным процентным ставкам
    Уровень риска Консервативные предположения относительно доходов и расходов Построение "дерева решений"; вероятностные оценки Расчет величины подверженного риску капитала (capital at risk, CAR) и рентабельности капитала, скорректированной с учетом риска (risk-adjusted return on capital, RAROC)
    Уровень эффективности после осуществления инвестиций Рентабельность инвестированного капитала (ROIC) за истекший период Ретроспективный анализ проекта Переоценка эффективности проекта на базе текущих цен
    Составление бюджета и процесс утверждения проекта Проектный бюджет с жесткими внутренними ограничениями; свыше определенной суммы – утверждение проекта высшим руководством компании Проектный бюджет с мягкими внутренними ограничениями (гибкость в перераспределении средств); децентрализованные полномочия с четким разделением ответственности Проектный бюджет заранее не фиксируется; уровень расходов определяется в зависимости от рыночной ситуации (т.е. от положительной суммы чистой приведенной стоимости и «стоимости адаптивности»); оперативность в принятии решений зависит от эффективности предполагаемой сделки

    Наконец, каждый проект должен быть проанализирован как составная часть совокупности всех инвестиционных проектов, реализуемых в корпорации. Цель такого анализа – убедиться в том, что все они повышают надежность портфеля инвестиций, которым обладает компания. С этой точки зрения топ-менеджеры должны стремиться к поддержанию определенного баланса между уровнями надежности и доходности, поскольку другой их задачей является максимизация рентабельности инвестированного капитала (return on invested capital, ROIC) на протяжении экономического цикла.

    Реализация проекта и определение его эффективности

    Даже после того как проект прошел оценку и был одобрен, значительную дополнительную стоимость можно создать и на этапе его реализации. Как уже указывалось, для установления контроля за расходами на конструкторские разработки и строительство необходимо четко определить масштаб проекта и свести к минимуму его изменения в дальнейшем. Это означает, что на соответствующем этапе инвестиционного процесса данному вопросу следует уделить достаточно внимания, чего многие фирмы, к сожалению, не делают. Если же масштаб проекта определен правильно, то одним из самых выгодных для компании способов переложить на подрядчика риск, связанный с необходимостью проведения работ вовремя и в пределах выделенного бюджета, является объявление тендера на выполнение данного контракта с указанием твердых сроков и фиксированной суммы подряда.

    На этапе реализации проекта крайне важно иметь тщательно разработанную стратегию закупок оборудования и материалов. Как свидетельствует наш опыт, использование современных методов организации закупок может обеспечить до 10% экономии на проектных расходах. Исследования по проблемам управления поставками показывают следующее. Во-первых, компаниям следует сосредоточиться на таком показателе, как совокупная стоимость владения приобретенными товарами и услугами. В нем учитываются расходы не только на покупку последних, но и на другие цели (например, затраты на организацию контроля за качеством, создание запасов, эксплуатацию и техобслуживание). Во-вторых, нужно содействовать поставщикам в сокращении их издержек.3

    Указанные способы довольно часто применяются компаниями обрабатывающей промышленности, поскольку в этой отрасли на сырье и материалы приходится весьма значительная часть себестоимости выпускаемой продукции, однако многим фирмам с непрерывным циклом инвестирования не удается добиться действительно эффективного их использования. Одним из вариантов получения доступа к преимуществам кооперации, позволяющей минимизировать общие расходы на закупку оборудования и материалов, может стать создание партнерств с поставщиками. В случае же одноразовых сделок заметную помощь в снижении проектных издержек оказывает, например, метод установления линейной зависимости цены от важнейших характеристик товара, который обеспечивает ценовую прозрачность отдельных производственных компонентов, создаваемых в рамках контракта. На основе результатов расчета корреляции между достоинствами конструкторской разработки и ее ценой ведутся переговоры с поставщиком, итогом которых может стать весьма существенная экономия. Так, в одном известном нам случае применение данного метода позволило уменьшить закупочную цену электрических трансформаторов на 25%.

    Важность измерения капиталоотдачи трудно переоценить. Компании, уделяющие этому серьезное внимание, как правило, превосходят своих конкурентов по уровню оптимизации инвестиций в основной капитал. Капитальные затраты в таких фирмах контролируются так же тщательно, как и операционные, а обязанности менеджеров заключаются в обеспечении не только готовности необходимых производственных мощностей к определенному сроку, но и эффективности этого процесса (с точки зрения соотношения затрат и результатов). Кроме того, через три-четыре года после завершения проекта проводится ретроспективный анализ для проверки заложенных в его основу экономических расчетов и институционализации накопленного опыта.

    Определение эффективности проекта является существенным компонентом формирования корпоративной культуры в инвестиционной сфере. В настоящее время самые передовые компании принимают в качестве главного критерия мотивации топ-менеджеров не традиционный показатель рентабельности используемого капитала (return on capital employed, ROCE), а показатель экономической добавленной стоимости (economic value added).4 Последний считается более точным мерилом эффективности капиталовложений и действенным стимулом к тщательно выверенному управлению инвестиционными бюджетами.

    Два типа инвестиционных проектов

    До сих пор мы рассматривали наилучшие методы, используемые в инвестиционной деятельности всех корпораций. В то же время существуют специфические методы, применяемые для отдельных типов проектов – обширных программ, разворачиваемых раз в десять лет, и постоянно осуществляемых капиталовложений.

    Крупные проекты

    В отраслях с высокой капиталоемкостью (нефтепереработка, нефтехимия, черная металлургия, целлюлозно-бумажная промышленность и др.) инвестиции в расширение производственных мощностей осуществляются «крупными порциями». Развитие таких отраслей носит отчетливо выраженный циклический характер. Поскольку масштаб капиталовложений очень велик, большинство компаний в данном секторе экономики принимают важнейшие решения о наращивании мощностей лишь раз в пять-десять лет. В связи с этим их руководители должны ответить на четыре вопроса.

    • Как выбрать наиболее удачный момент для инвестирования?

    В чувствительных к экономическому циклу отраслях от этого в значительной мере зависит обеспечиваемый капиталовложениями доход. Если компания сумеет настроить свой инвестиционный процесс в унисон с экономическим циклом, ее доход может вырасти почти в два раза. Конечно, точное прогнозирование цикла – задача не из легких, но игра стоит свеч, ведь нередко приобретение активов в нужный момент обходится гораздо дешевле, чем их создание.

    • Как могут повлиять капиталовложения данного типа на структуру отрасли?

    Во многих отраслях промышленности цены формируются на основе издержек, складывающихся в условиях избыточности производственных мощностей у наименее эффективных поставщиков, поскольку именно маржинальный производитель определяет точку пересечения кривых спроса и предложения. Следовательно, появление дополнительных мощностей способно изменить отраслевую структуру издержек, сбив цены и уменьшив прибыльность всех участников рынка. Поэтому для точной оценки инвестиционного проекта необходимо хорошо знать отраслевую структуру и понимать, какое влияние оказывает на нее введение новых производственных мощностей.

    • Нужно ли использовать методы и средства управления рисками?

    Во многих отраслях промышленности достаточно точный прогноз динамики товарных цен дают форвардные рынки, поэтому цены форвардных сделок обязательно должны включаться в анализ планируемых капиталовложений. В конце концов, определение ценовых перспектив является в большинстве случаев центральным элементом экономического обоснования инвестиционного проекта. Если же форвардного рынка в данной отрасли нет, а стоимость сырья и готовой продукции постоянно испытывает значительные колебания, то для оценки проекта можно использовать сценарно-вероятностный подход, основанный на определении вероятности достижения расчетного уровня доходов. Например, если расчетный доход составляет 100 долл., но вероятность его реализации вследствие рыночной неопределенности равна лишь 50%, то в оценку проекта должен включаться ожидаемый доход в размере 50 долл. Использование форвардных цен и других средств управления рисками способствует снижению неопределенности относительно денежных потоков и доходов, что позволяет компании повысить долю заемного капитала в пассивах и таким образом сократить средневзвешенную стоимость капитала.

    Однако не следует забывать, что эти методы, уменьшая колеблемость доходов, обеспечивают достоверность только в отношении товарных цен. Поэтому необходимо определить, действительно ли управление рисками увеличивает стоимость инвестиционного портфеля фирмы или происходит лишь рост издержек при одновременном ограничении доходов. Для этого нужно провести детальную оценку как степени подверженности компании тем или иным рис – кам, так и способов их хеджирования (минимизации рисков).

    • Насколько точно должна учитываться стоимость опциона в процессе принятия инвестиционных решений?

    Реализованные инвестиционные решения необратимы, но они могут включать в себя ряд опционов. Приведем такой пример. Менеджеры компании, выпускающей целлюлозно-бумажную продукцию, пришли к выводу, что для удовлетворения будущего спроса необходимо построить завод по производству бумаги из вторичного сырья. Оставалось решить, каким должен быть объем вводимых производственных мощностей – минимальным (т.е. способным обеспечить рост производства на 25 – 40%) или максимальным (рассчитанным на полное удовлетворение потребностей рынка в соответствии с прогнозом на пять лет вперед). Руководители фирмы остановились на втором варианте, однако повышение спроса на бумагу из вторсырья шло медленнее, чем ожидалось, и в результате часть мощностей построенного завода не использовалась в течение нескольких лет.

    Таким образом, отсрочка осуществления капиталовложений до получения более подробной информации о состоянии рынка или развитии отраслевой структуры может значительно увеличить ценность крупного инвестиционного проекта. Опционная стоимость возникает и в тех случаях, когда компании применяют поэтапный подход к выполнению проекта, который позволяет достичь значительной гибкости при выборе способа, обеспечивающего наращивание выпуска требуемой продукции (ввод новых производственных мощностей или модернизация действующих). В настоящее время подобные методы широко используются в разведке нефтяных месторождений и нефтедобыче, а также начинают применяться и в других отраслях.

    Постоянные инвестиции

    Во многих отраслях этот тип капиталовложений представлен в форме проектов, подлежащих обязательному выполнению (например, в таких областях как охрана окружающей среды, обеспечение безопасности, проведение работ по техобслуживанию оборудования), или проектов, предпринятых с целью совершенствования производственного процесса. Крупные корпорации ежегодно реализуют несколько десятков подобных проектов стоимостью от нескольких сотен тысяч до нескольких миллионов долларов каждый; в целом такие проекты поглощают более половины корпоративного инвестиционного бюджета. Поэтому компании должны иметь определенный набор инструментов для оптимизации постоянно осуществляемых капиталовложений и применять достаточно тонкие методы управления, позволяющие полностью извлечь скрытую в них стоимость. Проекты данного типа требуют ответа на два вопроса.

    • Удается ли компании извлечь стоимость из накопленного опыта?

    Существует масса свидетельств того, что, набираясь опыта, корпорации снижают свои проектные издержки. И все же многие фирмы, постоянно выполняя одни и те же задачи, не дают себе труда усваивать и закреплять полученные уроки, хотя стандартизация процедур и совершенствование используемых процессов могли бы способствовать повышению качества реализации их проектов, сокращению инвестиционного цикла, уменьшению расходов и повышению безопасности производства.

    Для крупных компаний, владеющих несколькими предприятиями, хорошим способом повсеместного внедрения наилучших методов ведения бизнеса и разработки новых идей по повышению эффективности инвестиций является создание системы «ретроспективного» обучения, которая вполне способна заменить традиционный аудит проекта (по существу, это означает переход от внешней процедуры к внутренней). Так, у одной корпорации рентабельность используемого капитала на принадлежащих ей четырех заводах колебалась от 8 до 15%, и многие методы, применявшиеся на наиболее прибыльном предприятии, можно было бы с успехом распространить на другие подразделения. Однако большинство идей пропадало втуне, поскольку инвестиционный процесс проходил в форме отдельных проектов и не существовало системы сохранения и развития приобретенного опыта.

    • Проводится ли анализ глубинных причин, периодически вызывающих необходимость в реализации однотипных проектов?

    Регулярное возобновление каких-либо проектов обычно является результатом действия двух основных факторов – невысокого уровня эффективности техобслуживания и слабости применяемых методов эксплуатации оборудования. Нередко значительные инвестиционные потребности в той или иной сфере появляются вследствие неэффективности программы технического обслуживания. Так, на одной электростанции собирались заменить топливоперерабатывающее оборудование, поскольку надежность его функционирования заметно снизилась. Однако систематическое исследование выявило подлинную причину отказов: оказалось, что частота инспекционных осмотров, входивших в программу техобслуживания, была неоправданно высокой, т.е. не соответствовала технической необходимости. После того как эти осмотры стали проводиться реже и число циклов «стоп – старт» уменьшилось (а одновременно снизилась и вероятность ошибочных действий обслуживающего персонала), надежность оборудования резко выросла и компания избежала, таким образом, капитальных затрат на сумму 20 млн долл.

    Сократить спрос на инвестиции поможет и изменение способов эксплуатации оборудования. Например, на одном предприятии постоянно вкладывались значительные средства в замену компрессорных установок высокого давления. Специальное исследование выявило, что режим их работы был установлен неправильно -оба компрессора функционировали круглосуточно, причем даже в периоды незначительной нагрузки на них. В результате износ установок оказывался неоправданно высоким, и они нуждались в замене чаще, чем следовало. Выяснилось, что традиционные для эксплуатационной практики требования к поддержанию избыточных резервных мощностей и удобству управления ими можно снять без каких-либо отрицательных последствий для производственного процесса. Итогом стало существенное уменьшение потребностей в капиталовложениях.

    К сожалению, немало компаний не могут похвастаться хорошо поставленным процессом управления инвестициями. Зачастую они оказываются втянутыми в порочный круг снижения конкурентоспособности, из которого, однако, вполне можно выйти. Начинать надо с создания систем детального измерения и мониторинга эффективности использования основного капитала, а также с введения практики четкого определения ожидаемых проектных доходов и распределения ответственности за реализацию проектов. Завершить же трансформацию следует созданием системы обучения сотрудников, которая не только стимулирует постоянное совершенствование процессов разработки и выполнения проектов, но и позволит провести точно выверенную интеграцию всех имеющихся в наличии инструментов и методов оптимизации инвестиционной деятельности. Именно так можно сформировать высокоэффективную корпоративную культуру принятия инвестиционных решений.


    1 Внутренняя норма рентабельности (internal rate of return, IRR) – показатель, используемый для оценки эффективности инвестиций. Равен норме дисконтирования, при которой чистая приведенная стоимость (net present value, NPV) инвестиций равна нулю. – Прим. ред.
    2 См. Avinash Dixit and Robert Pindyck. The options approach to capital investment // Harvard Business Review, May-June 1995, pp. 105-115; Keith J.Leslie and Max P.Michaels. The real power of real options // The McKinsey Quarterly, 1997, No 2, pp. 4-22; Thomas E.Copeland and Philip T.Keenan. How much is flexibility worth? // The McKinsey Quarterly, 1998, No 2, pp. 38-49.
    3 См. Timothy L.Chapman, Jack J.Dempsey, Glenn Ramsdell and Michael R.Reopel. Purchasing: No time for lone rangers // The McKinsey Quarterly, 1997, No 2, pp. 30-40.
    4 Экономическая добавленная стоимость (economic value added), или экономическая прибыль (economic profit), – экономический эквивалент прибыли компании с учетом стоимости как заемного, так и собственного капитала. Рассчитывается как разница между прибылью после вычета налогов и платой за капитал (стоимостью капитала, умноженной на величину используемого капитала). – Прим. ред.

    Автор: