Неразбериха с понятиями доходов и движения средств

Анализ финансовых отчетов
Источник: "Анализ ценных бумаг" Грэма и Додда
Опубликовано: 16 сентября 2005

Глава 15.Анализ отчета о движении средств.

Неразбериха с понятиями дохода и движения средств

В результате того, что несколько авторов, аналитиков и менеджеров, особенно в отраслях, связанных с недвижимостью, делали такой упор на концепции движения средств (в противоположность концепциям дохода и прибыли), некоторые умудрились поверить, что в ряде отраслей при вычислении прибыли не следует выделять амортизационные отчисления. Такая концепция сохранения капитала неприемлема, потому что она не поддерживает капитал, инвестированный в актив, подлежащий амортизации. При этом можно понять недовольство многих, работающих с недвижимостью, поскольку система учета не полностью раскрывает стоимость их собственности. Многие компании, работающие с недвижимостью, готовят дополнительные балансовые отчеты и отчеты о прибылях и убытках, учитывающие текущую стоимость недвижимости, и мы считаем эту практику полезной.

Работа с недвижимостью требует использования концепции движения денег

Проблема с объектами недвижимости в том, что целое зачастую стоґит больше, чем сумма его частей. Когда компания строит торговый центр, сначала он стоґит ровно столько, сколько было вложено в покупку земли и в строительство. Но когда начинаешь учитывать преимущества финансирования за счет долгосрочного кредита, 95% сданных в аренду торговых площадей, наличие стабильных и высококотируемых арендаторов и большой объем продаж, вдруг осознаешь, что эта собственность стоґит много больше, чем было в нее вложено. Эта дополнительная ценность находит, конечно, отражение в повышении арендного дохода и высокой доходности первоначальных вложений. Но при этом многие в сфере недвижимости чувствуют, что часть или даже весь целиком прирост стоимости должен находить отражение в показателе прибыли, и лучше за счет исключения из отчета о прибылях и убытках амортизационных отчислений и некоторых других издержек. Некоторые склонны включить сюда увеличенный доход от аренды, а также нереализованный прирост цены собственности, причиной чего является рост доходов от аренды. Таким образом, производится двойной счет.

Пример. В буклете, опубликованном компанией Kroger Partnership, Ltd., говорится: «Движение денег представляет собой принятый, профессиональный подход к измерению эффективности и стоимости приносящей доход недвижимости, который используется кредитными организациями, налоговыми экспертами по оценке недвижимости, оценщиками недвижимости и всеми другими, кто работает в сфере недвижимости. Движение денег представляет собой прибыль до осуществления неденежных проводок в амортизационные фонды, в резерв на уплату отложенных налогов и пр.

Этот показатель очень важен при принятии решений о покупке, владении и продаже коммерческой недвижимости.

Этот показатель используется при поэтапном погашении закладных, для целей развития и решения других корпоративных задач, а также при распределении прибыли среди инвесторов.

Профессионалы, работающие с недвижимостью, не рассматривают чистую прибыль как серьезный показатель эффективности использования приносящей доход недвижимости. В идеальном случае чистая прибыль от эксплуатации недвижимости должна бы быть равна нулю, поскольку прибыль ради защиты от налогов сокращается на суммы неденежных издержек».

Пример. Отчет за 1985 г. компании McCormick & Company, Inc. включает диаграмму «Прибыльность» (с. 15). Вертикальные столбцы обозначены так: «чистая прибыль до финансовых издержек, амортизационных отчислений и отчисления в фонды погашения долговых обязательств» с примечанием, что также исключены потери от девальвации мексиканского песо (1982 г.). Дочерняя компания корпорации McCormick Properties, Inc. показала за 1985 г. чистый приток денег от основной деятельности в 10,89 млн дол. со следующим примечанием: «Чистый приток средств от основной деятельности представляет собой чистую прибыль плюс амортизационные отчисления, другие неденежные проводки и отложенные налоги (исключая налоговые льготы по аренде автомобилей за счет кредитных средств) и минус посленалоговая прибыль от продажи недвижимости после ее благоустройства и плановых платежей по закладным».

Являются ли амортизационные расходы необходимыми издержками?

Чтобы проверить утверждение, что амортизационные расходы не должны включаться в состав издержек, смотрите данные в таблице 15.2 для индекса роста доходов за период с 1977 по 1986 г., вычисленного Value Line Industrial Composite, агентством Value Line. Рост индекса, измеренного по денежному доходу (на 87,5%), больше, чем при измерении по традиционному показателю чистой прибыли (на 47,5%). Дело не в сопоставлении двух показателей, а в том, скрывается ли за идеей денежного дохода разумная концепция поддержания капитала. Суммарные капиталовложения за 10 лет составили 40,90 дол. на акцию, или 89% совокупного денежного дохода. Трудно представить себе, чтобы значительная часть этих капиталовложений не пошла на замену и капитальный ремонт изношенных или морально устаревших зданий, сооружений и оборудования. Если бы только половина расходов пошла на замену основных средств, а не на их расширение и модернизацию, необходимые амортизационные отчисления составили бы примерно 21.06 дол. На акцию, то есть столько, сколько и было на самом деле начислено амортизации при использовании традиционного подхода, базирующегося на показателях чистой прибыли.

Никто не ставит под сомнение важную роль показателя денежного дохода – он нужен для оценки способности обслужить долг и финансировать будущий рост и позволяет с наибольшей точностью предсказать будущие дивиденды. Но при этом мы отрицаем идею, что этот показатель должен восприниматься как вариант показателя прибыли.

Таблица 15.2. Денежный доход на акцию и чистая прибыль на акцию, рассчитанные агентством Value Line Industrial Composite (в дол.)

1977-1986 гг. 1977 г. 1986 г.
Денежный доход 45,82 3,04 5,70
Амортизация и резервы по долгам 21,06 1,21 3,00
Чистая прибыль 24,76 1,83 2,70
Собственный капитал 13,10 23,05

Примечание. Денежный доход есть сумма чистой прибыли, амортизационных отчислений и отчислений в резерв на погашение долга.

Источник: The Value Line Investment Survey. Part 2. Selection and Opinion, 1987, February 13, p.691.

Продолжение читайте книге «Оценка ценных бумаг» Грэма и Додда.