Оценка стоимости кредитных организаций

Финансовая устойчивость кредитной организации характеризуется, прежде всего, уровнем ее капитализации. Следовательно, оценка рыночной стоимости банка (капитализация) является одним из приоритетных направлений деятельности аудиторов, работающих в банковской сфере. Неудовлетворительное финансовое состояние банка и низкий уровень капитализации приводят к серьезным финансовым потерям для большого количества клиентов – юридических и физических лиц. По этой причине ответственность аудиторов, работающих в сфере банковского аудита, чрезвычайно важна.

В последнее десятилетие банковская сфера России находится на стадии рос­та, в связи с чем оценка справедливой сто­имости того или иного банка может суще­ственно повлиять на решение потенциаль­ного инвестора о продаже или приобретении акций банка.

Существуют три основных метода оцен­ки стоимости бизнеса, в том числе, банковс­кого:

• затратный, или метод оценки чистых активов;
• доходный, или метод, основанный на показателях дохода и величине наличного потока;
• сравнительный, или рыночный метод.

Все три метода не только не исключают друг друга, но и взаимосвязаны между собой.

При определении рыночной стоимости кредитных организаций действуют об­щие принципы оценки стоимости различ­ных объектов, такие, как принцип полез­ности, принцип замещения, принцип ожидания.

Принцип полезности. Суть его заключа­ется в том, что всякий объект обладает стоимостью только в том случае, если он поле­зен какому-нибудь инвестору и может быть использован для реализации определенных функций или личных потребностей. Таким образом, полезность – это способность объекта недвижимости удовлетворять по­требности пользователя в данном месте и в течение данного времени.

Принцип замещения. Он заключается в том, что рациональный (типичный для рын­ка) покупатель не заплатит за объект боль­ше минимальной цены, взимаемой за другой аналогичный объект такой же полезности, или, иначе, максимальная стоимость оцени­ваемого объекта определяется наименьшей стоимостью, по которой может быть приоб­ретен другой аналогичный объект с эквива­лентной полезностью.

Принцип замещения используется во всех трех подходах к оценке стоимости бизнеса: затратном, доходном, сравнитель­ном. Принцип замещения – основа для оп­ределения рыночной стоимости объекта, которая отражает стоимость, возникшую на основе действий информированных по­купателей на рынке сопоставимых объек­тов, имеющих сходные физические харак­теристики и местоположение. С принци­пом замещения тесно связано понятие «альтернативный доход», т.е. то, что поте­ряет вкладчик, отказавшись от альтерна­тивных вариантов вложения средств.

Принцип ожидания. Согласно этому принципу, стоимость объекта, приносяще­го доход, определяется текущей стоимостью будущих доходов, которые принесет этот объект. Стоимость объекта, приносящего доход, определяется величиной денежного потока, ожидаемого от использования оце­ниваемого объекта, или суммой, ожидаемой от его перепродажи. Важно при этом, за ка­кой период будет получен ожидаемый доход, так как рубль, который имеется у инвестора, сегодня стоит больше, чем рубль, который будет получен завтра. Данный принцип – ос­новной в доходном подходе к оценке.

Наиболее сложен для применения доход­ный подход. Он должен учитывать ожидае­мые денежные потоки, приведенные с уче­том ставки дисконтирования к текущему мо­менту времени. Однако при наличии верных исходных данных и обоснованных допуще­ний он дает наиболее объективный резуль­тат.

Часто используется подход, при котором денежный поток от основной деятельности дисконтируется по средневзвешенным нор­мам дохода на капитал, используемый ком­панией (заемный и акционерный). Затем из полученного результата вычитается рыноч – 

ная стоимость долговых обязательств и формируется стоимость акционерного капи­тала.

Банки же являют собой некоторое исклю­чение, поскольку их основной источник фи­нансирования – не займы на рынке капита­ла, а вклады клиентов и межбанковские кре­диты. Затраты на капитал, поступающий от таких источников, зачастую чрезвычайно сложно оценить.

Хотя оценка всего объекта и оценка ак­ционерного капитала в математическом смысле совершенно равнозначны, приме­нительно к банкам легче пользоваться до­ходным методом. Исходя из этого, целесо­образно при оценке стоимости банков со­ставлять прогноз денежного потока для держателей акций и дисконтировать его по нормам дохода на акционерный капитал. Таким образом, оценка акционерного капи­тала – самый прямой путь к определению стоимости банка. Для того чтобы восполь­зоваться этим методом, необходимо опре­делить денежный поток для акционеров.

Денежный поток для акционеров равен чистой прибыли плюс амортизация, плюс (минус) денежный поток от прочих видов деятельности (рис. 1).

Одним из ключевых вопросов является выбор уровня ставки, по которой следует дисконтировать свободные денежные пото­ки. Ставку дисконта выбирают как ожидае­мую ставку дохода по альтернативным ва­риантам инвестиций в сопоставлении со сте­пенью риска. Это будет та ставка дохода на капитал, по которой инвесторы будут заин­тересованы инвестировать свои средства в компанию.

Номинальную ставку стоимости акцио­нерного капитала можно рассчитать по сле­дующей формуле:

где: Rf – безрисковая ставка, %;

R_m – премия за риск инвестирования в акции на развитом рынке капитала, %;

R_c – премия за региональный риск, кото­рая должна учитывать риски, связанные с деятельностью компании в стране ее на­хождения, %;

R_S – премия за размер компании, учи­тывающая масштаб деятельности компа­нии, %;

Д – коэффициент, учитывающий систе­матический риск, присущий отрасли, в ко­торой действует оцениваемая компания, отн.ед.

Здесь приведен один из вариантов фор­мулы для расчета номинальной ставки ак­ционерного капитала. При оценке анали­тики могут использовать другие варианты формул, но все эти варианты схожи в том, что стоимость акционерного капитала со­стоит из безрисковой ставки и тех или иных рисков, оцененных в процентах.

Попробуем оценить номинальную ставку стоимости акционерного капитала для рос­сийского банка с уровнем капитализации от 150 до $300 млн.

Безрисковая ставка Rf может принимать­ся равной доходности государственных облигаций США со сроком погашения 20 лет. Эта ставка определяется Федеральной резерв­ной системой (ФРС) США. По состоянию на май 2006 г. она составляла Rf⁼4,91%.

Премия за риск инвестирования в акции на развитом рынке капитала R_m= 4,8% от­ражает превышение доходности акций ком­пании над безрисковой ставкой и может быть получена на основании данных, кото­рые можно найти на сайте бизнес-школы при Нью-Йоркском университете.

Значения премии за страновой риск R_c(табл. 1) и коэффициента Д = 1,06 могут быть найдены на том же сайте.

Оценки премий за размер компании R_sежегодно публикуются в издании SBBI Valuation Edition Yearbook компании Ibbotson Associates (табл. 2).

Таким образом, у нас есть все данные для расчета номинальной ставки стоимости ак­ционерного капитала:

С_е = 4,91% + (4,80% + 1,8%) х 1,06 + 2,90% = = 14,81%.

В результате была определена ставка дис­контирования (D = 0,1481), по которой необ­ходимо привести к текущей дате денежные потоки, которые получат акционеры.

Попробуем оценить стоимость этого бан­ка, исходя из найденной ставки дисконтиро­вания и прогноза денежных потоков на ак­ционерный капитал на ближайшие 5 лет, представленного в табл. 3. При оценке сто­имости банка будем исходить из того, что она будет состоять из двух частей:

• денежного потока в прогнозном перио­де;
• денежного потока в постпрогнозном периоде (продленной стоимости).

Ставка дисконтирования     0,1481
Темп роста денежного потока   0,02
в постпрогнозном периоде

Дисконтированный денежный поток
Прогнозного периода   98
Постпрогнозного периода 174
Итого:          272

Для оценки текущей стоимости денежно­го потока в прогнозном периоде использует­ся формула дисконтирования денежных по­токов:

где: t – текущий год (1, 2, … 5);
Т – длительность прогнозного периода (5 лет).

В целях оценки продленной стоимости целесообразно сделать допущение посто­янного роста денежных потоков в этот пе­риод. В нашем примере темп роста принят на уроне 2% в год. Расчет продленной при­веденной стоимости можно выполнить по формуле Гордона:

где: FCF_T+1 – свободный денежный поток в первый год после завершения прогнозного периода;

D – ставка дисконтирования (в рассмат­риваемом примере – 0,1481);

g – ожидаемый темп роста свободного де­нежного потока в бессрочной перспективе (в рассматриваемом примере – 0,02).

Затем продленную стоимость необходи­мо будет привести к текущему моменту времени с учетом ставки дисконтирования.

Таким образом, формула расчета стоимос­ти банка будет выглядеть следующим обра­зом:

где: первое слагаемое – приведенная сто­имость денежного потока в течение прогноз­ного периода;

второе слагаемое – приведенная сто­имость денежного потока в постпрогнозном периоде;

FCF_pp – свободный денежный поток в по­стпрогнозном периоде, который определя­ется при следующих допущениях: капи­тальные вложения фиксируются на уровне амортизации, денежный поток от изменения величины активов и пассивов равен нулю;

(1 + g – множитель, который приводит FCF_ppк уровню первого года после завер­шения прогнозного периода.

В результате подстановки в эту форму­лу исходных данных из табл. 3 получаем стоимость банка на уровне около $270 млн