Структура и эффективность инвестиций российских страховщиков

Рейтинговое агентство «Эксперт РА» регулярно проводит анализ инвестиционной политики российских страховщиков. Анализ проводится на основании отчетности страховых компаний (более 70) и анкетирования. Полученные результаты, на наш взгляд, достаточно репрезентативны и отражают особенности управления активами российских страховщиков.

Инвестиционный потенциал российского страхования

Инвестиционная политика страховых компаний должна отвечать принципам ди­версификации, возвратности, прибыльнос­ти и ликвидности. Это в полной мере распро­страняется как на активы, покрывающие страховые резервы, так и на свободные активы.

Принцип диверсификации вложений зак­лючается в распределении инвестиционных рисков для достижения большей устойчи­вости инвестиционного портфеля. Согласно этому принципу не должно допускаться превалирование какого-либо вида или объекта вложений: не допускаются регио­нальная, отраслевая и иная концентрация.

Принцип возвратности подразумевает максимально надежное размещение акти­вов, обеспечивающее их возврат в полном объеме.

Принцип ликвидности предполагает та­кую структуру вложений, чтобы в любое время имелась достаточная величина лик­видных средств или капитальных вложений, легко обращаемых в ликвидные средства.

Принцип прибыльности заключается в максимизации рентабельности инвести­ций при обеспечении остальных принципов с учетом ситуации на рынке капиталовложений. Другими словами, страховщики в своей инвестиционной деятельности при управлении средствами страховых резервов должны обеспечивать высокую рентабельность вложений, позволяющую сохранить реальную стоимость вложенных средств в течение времени инвестирования, и в случае необходимости иметь возмож­ность легко и быстро реализовать активы.

Управление активами страховой компании имеет две основные цели. Первая – обеспечение необходимого уровня платежеспособности и финансовой устойчивости, для чего страховщики обязаны соблюдать опре­деленные соотношения между активами и принятыми ими страховыми обязательствами. Вторая – получение прибыли. Концентрация в страховых компаниях значительных финансовых ресурсов превращает страхование в важнейший механизм трансформации общественных сбережений в инвестиции. Страховые компании во многих странах – важнейшие институциональные инвесторы, эффективно осуществляющие размещение средств и управление активами. Их инвестиции стабилизируют фондовый рынок, а объемы аккумуляции капитала че­рез страховую систему сопоставимы с масштабами банковского сектора и различных институтов коллективных инвестиций.

Инвестиционный потенциал российского страхования во многом зависит от развития пенсионного и накопительного страхования жизни. Именно этот сектор обеспечивает по­давляющую часть инвестиций страховщиков в других странах. Сроки договоров по страхованию имущества и ответственности, как правило, составляют менее одного года – поэтому инвестиции, соответствующие рисковым обязательствам по этим видам страхования, большей частью краткосрочные. При этом необходим определенный запас ликвидности – ведь неизвестно, когда и в каком объеме придется осуществлять выплаты. Другое дело – накопительное или пенсионное страхование жизни. Специфика этих видов страхования, во-первых, в длительном сроке действия договоров и, во-вторых, в том, что основная часть обязательств наступает лишь по окончании действия договоров или в другие заранее оговоренные сроки, значительно отдаленные по времени от даты начала внесения страховых взносов. Эти особенности классического страхования жизни позволяют инвестировать значительную часть резервов в относительно долгосрочные инвестиционные проекты и существенно снизить требования к ликвидности вложений.

В США более 25% долгосрочных займов обеспечивают страховщики, специализирующиеся на долгосрочном страховании жизни, и три четверти всех страховых активов приходится именно на эти компании. В Великобритании доля компаний, специализирующихся на страховании жизни, составляет около 80% совокупных инвестиций страховщиков. В настоящее время подавляющая часть взносов по страхованию жизни в Российской Федерации приходится на так на­зываемые налогооптимизирующие схемы. Объем взносов по реальному накопительному страхованию жизни в России в 2005 г. оценивается «Эксперт РА» всего в $150– 180 млн, а к концу 2008 г. он должен соста­вить более $700 млн.

До тех пор, пока страхование жизни в России не станет действительно популярным инструментом накопления, инвестиционный потенциал страхового сектора останется невысоким – как в относительном (по сравнению с другими институтами коллективных инвестиций), так и в абсолютном (в масштабах совокупных инвестиций в экономику страны) выражении. Пока же этот сегмент находится в зачаточном состоянии и, несмотря на оптимистические прогнозы развития, в ближайшие 3–5 лет не сможет обеспечить значимые в масштабах страны инвестиции. Сейчас доля страхового сектора в общих объемах внутренних инвестиций оставляет менее 3%, что на порядок ниже аналогичных показателей Западной Европы, США, Японии и даже стран Юго-Восточной Азии.

Однако отличия от других стран состоят не только в этом. Принципиально иные цели ставят перед собой российские страховщи­ки, что сказывается и на структуре, эффективности и иных параметрах их инвестиций.

Специфика инвестиционной политики российских страховщиков

Центр прибыли страховых компаний на развитых рынках находится в сфере управления активами. Основными видами вложений западных страховщиков являются различные ценные бумаги с фиксированной доходностью (рис. 1).

Компании страхового сектора на развитых рынках получают прибыль в основном за счет осуществления инвестиционной политики. Высокий уровень конкуренции не позволяет получать значительный андеррайтерский доход: уровень убыточности страховых операций (по рисковым видам) в последние 20 лет стабильно превышает 70–75%, и это без учета расходов на ведение дела (в среднем – 27–28% для компаний, специализирующихся на страховании ответственности и имущества). Соответственно центр прибыли находится в сфере управления активами. Страховые компании имеют диверсифицированный инвестиционный портфель, приносящий им доход, позволяющий покрыть убытки от страховой деятельности, что особенно актуально в последнее время – в связи с ростом ущерба от стихийных бедствий, терроризмом и многочисленными «асбестовыми» и «табачными» исками (рис. 2).

Российские страховщики не испытывают такого давления – убыточность страховых операций в большинстве видов гораздо ниже (не говоря уже о «схемах» в страховании имущества и ответственности, которые, не подразумевают целей получения инвестиционного дохода). Что же касается «зарплатных схем» в страховании жизни, которые, по официальной отчетности, убыточны, то здесь применяются различные способы компенсации убытков от аннуитетных выплат, в том числе и через различные долговые инструменты. В таком случае рентабельность вложений компании оказывается очень высокой, что на самом деле не является результатом грамотной инвестиционной политики, а лишь отражает финансовые потоки при осуществлении налогооптимизирующих операций (рис. 3, 4).

Отечественные страховщики, получая основную прибыль именно от страховых операций или «серых схем», размещают средства либо в высоколиквидные, но низкодоходные инструменты (денежные эквиваленты), либо в инструменты клиентов или аффилированных организаций (низколиквидные и низкодоходные). Инвестиционная политика страховых компаний играет подчиненную роль  – выполняя скорее маркетинговые функции.

Однако рынок не стоит на месте  – растет уровень убыточности страхования (на тех сегментах, где высока конкуренция и страховщики снижают тарифы). Страхов­щики вынуждены менять подходы к инвестиционной политике. В результате растет рентабельность и улучшаются показатели диверсификации и надежности вложений.
Рост инвестиционной активности российских страховщиков в последние несколько лет обусловлен:

• усилением конкуренции и ростом массовых реальных видов страхования;
• концентрацией капитала в отрасли;
• увеличением объемов бизнеса;
• развитием bancassurance;
• сворачиванием «зарплатных схем» в страховании жизни;
• расширением ассортимента инвестиционных инструментов;
• ростом убыточности от страховых операций, в частности за счет увеличения доли розничных видов в страховых портфелях и введения ОСАГО.

Структура инвестиций российских страховых компаний

До августовского кризиса 1998 г. основным объектом вложений страховщиков  – как и большинства других участников финансовых рынков  – были ГКО. Гособлигации обладали высокой ликвидностью и гипердоходностью. К тому же Федеральная служба России по надзору за страховой деятельностью Приказом от 14.03.95 г. № 02-02/6 «О введении в действие правил размещения страховых резервов» установила, что в государственные ценные бумаги должно инвестироваться не менее 20% резервов, сформированных по страхованию жизни, и не менее 10% – по иным видам. По данным Центра экономической конъюнктуры при правительстве РФ, в середине 1990-х до 87% страховщиков размещали ту или иную часть резервов в госбумаги и лишь 45% – почти в 2 раза меньше – в корпоративные ценные бумаги, а 23% – в банковские инструменты. Доля ГКО в активах, покрывающих совокупные страховые резервы страховщиков, к 1998 г. приблизилась к 30%. Дефолт не только сказался на платежеспособности компаний, но и лишил страховой рынок основных инвестиционных инструментов: эмиссия ГКО на некоторое время прекратилась, выросли инвестиционные риски.

Однако кризис оздоровил финансовый рынок. Сначала восстановилась банковская система, и страховщики активно стали вкладываться в банковские инструменты депозиты и векселя. Оживление на рынке корпоративных бумаг – акций и облигаций – предоставило возможности диверсификации вложений за счет этих инструментов. Однако страховые компании практически не воспользовались этим. В 2000–2003 гг. в среднем более 40% инвестиций страховых компаний относилось к банковской сфере, а средняя норма рентабельности инвестированного капитала была ниже инфляции1. Характерной чертой инвестиционной политики российских страховых компаний, вплоть до последнего времени, можно назвать значительную долю векселей организаций небанковского сектора. Эти вложения нельзя назвать ни ликвидными, ни надежными, ни прибыльными (рис. 5).

По оценкам «Эксперт РА», значительная часть вложений – в среднем не менее 70% в 1999–2002 гг. и более 60% в 2003–2005 гг. – представляла собой вынужденные инвестиции (из них около половины приходилось на аффилированные организации). Их возникновение связано со спецификой взаимоотношений с клиентами и собственниками. Вложения в инструменты клиентов или дружественные им банки, конечно, сопровождается анализом и мониторингом их финансового состояния, но часто достаточно поверхностным. Работа с банковскими инструментами чаще всего сопровождается страхованием за­логов при осуществлении кредитных операций, страхованием самого банка и его сотрудников, его клиентов и партнеров, предложением совместных продуктов (banсassurance).

Что касается вложений в аффилиро­ванные структуры, то здесь необходимо от­метить следующее.

Во-первых, нередко за счет таких инве­стиций просто «раздувается» уставный капитал: владельцы оплачивают «уставник» собственными акциями или иными ценными бумагами аффилированных организаций. Разумеется, они неликвидны и не приносят доход.
Во-вторых, для кэптивов характерно регламентирование инвестиционной политики со стороны головной фирмы  – естественно подавляющая часть вложений приходится на компании входящие в холдинг. Работа с инструментами аффилированных структур, особенно если это банковские инструменты, облегчает порядок расчетов и организацию финансовых потоков, а также снижает трансакционные издержки (в том числе по мониторингу контрагента). Однако доля таких инструментов в структуре российских страховщиков выше оптимальной с точки зрения экономической целесообразности.

Кроме того, страховые компании часто игнорируют принцип соответствия страхового и инвестиционного портфелей. Несмотря на то, что согласно ст. 27 Закона «Об организации страхового дела в Россий­ской Федерации» «инвестиции должны со­гласовываться по срокам и размерам со страховыми обязательствами», регулятор рынка фактически не имеет возможности контроля выполнения этого правила: ведь оно нигде не формализовано. Иначе говоря, компании только по собственной инициативе решают актуарную задачу по со­отнесению ликвидных активов и обязательств по степени срочности. В условиях быстрого роста и неразвитости рынка полноценный анализ, подобный тому, который делается западными страховщиками, в настоящий момент не осуществляет ни одна российская страховая компания. Это делает бизнес некоторых страховщиков похожим на финансовую пирамиду: типичный пример  – некоторые компании, специализирующиеся на автостраховании. Пока взносы растут высокими темпами, они имеют постоянный приток ликвидности и могут несерьезно относиться к управлению активами. Рано или поздно такая практика может привести к печальным результатам, вплоть до банкротства. По мнению представителей ряда компаний, в настоящий момент анализ соотношения активов и пассивов технически не возможен и это одна из причин консервативной политики и «коротких инвестиций» многих компаний. Однако по мере информатизации и развития рынка лидеры рынка должны перейти к практике проведения такого анализа.

Следует отметить, что структура активов и инвестиций страховщиков ха­рактеризуется нестабильной динамикой, а доли отдельных видов активов сильно варьируются в зависимости от компании. Есть компании с долей дебиторской задолженности, приближающейся к половине валюты баланса, у других компаний инвестиции составляют более трех четвертых активов, некоторые даже в середине года имеют запас денежных средств в размере более 30% от активов. Как и следовало ожидать, уровень ликвидности падает при рассмотрении структуры активов на неотчетные даты и растет в конце отчетного периода. Вопервых, это связано с сокращением дебиторской задолженности к концу года (наступлением большинства платежей по текущим договорам), во-вторых, – с действиями по «подгонке» структурных соотношений активов для соответствия норма­тивам Федеральной службы страхового надзора (ФССН) (рис. 6).

Портфели акций у разных страховщиков крайне разнородны по составу, качеству эмитентов и уровню диверсификации. У одних компаний – это сплошь «голубые фишки», у других – некотируемые акции непрозрачных предприятий. Аналогична ситуация с облигациями и другими долговыми инструментами небанковского сектора. Вложения в банковские инструменты, как правило, более диверсифицированы. Практически у каждой компании есть расчетные счета, депозиты, векселя Сбербанка, Внешторгбанка и еще нескольких крупнейших банков; остальные партнеры, как уже было сказано ранее, выбираются исходя из особенностей клиентской полити­ки (рис. 7).

Среди основных тенденций последнего времени в сфере структуры активов и ин­вестиционных вложений российских стра­ховщиков можно отметить следующие:

• сокращение доли банковских инстру­ментов;
• рост доли корпоративных акций и об­лигаций;
• сокращение доли векселей небанковс­ких организаций;
• рост доли инвестиций в активах и со­кращение доли денежных средств и других максимально ликвидных активов;
• рост доли дебиторской задолженности в активах.

Изменение требований регулятора и перспективы инвестиционного аутсорсинга

В некоторых случаях структурные требования ФССН ограничивают доступ к заведомо более надежным активам и в то же время разрешают доступ к очень рисковым активам. К примеру, суммарная доля паев Паевых инвестиционных фондов (ПИФов) и сертификатов долевого участия в ОФБУ в сумме активов, прини­маемых в покрытие согласно действующим сейчас правилам, не должна превышать 5%. При этом лимит на вложения в акции составляет 30%, хотя они являются более высокорисковым инструментом, чем паи ПИФов, снижающих риск за счет диверсификации. Как результат  – доля паев ПИФов и долей в ОФБУ в усредненной структуре инвестиций российских страховщиков не превышает 0,5%.

Согласно правилам размещения резервов, действовавшим до 1 июля 2006 г., можно было инвестировать 40% от величины резервов в векселя абсолютно любых банков. В то же время не было возможности приобрести больше 10% акций и облигаций голубых фишек (того же «Газпрома»). В новых правилах установлены ограниче­ния, основанные на рейтингах эмитентов и заемщиков,  – и это вполне логично. Сделано это по аналогии со стандартами Базель-2, регулирующими достаточность собственного капитала банков и вступившими в силу с 2005 г. более чем в 100 стра нах мира.

Профессиональные управляющие ком­пании (УК) показывают доходность инвести­ций в несколько раз выше, чем страховщики. Как следствие, в последнее время стали расширяться масштабы сотрудничества страховых компаний и профессиональных управляющих. Регулятор только недавно признал такой способ инвестирования легальным, правда, пока лишь применительно к резервам по страхованию жизни. Не секрет, что многие компании пользовались услугами УК и раньше. ФССН не одобряла такую политику, хотя и не наказывала за нее. Фактически доверительное управление уже широко распространено, поскольку проверить, как именно страховщики составили свой инвестиционный портфель – напрямую ли или через управляющую компанию, – достаточно сложно. По всей видимости, в дальнейшем объемы активов, передаваемых в управление на аутсорсинг, будут расти. Ведь сотрудничество с профессиональным управляющим позволяет более эффективно размещать средства, вести грамотную инвестиционную стратегию.
Создание собственного мощного аналитического отдела для осуществления инвестиционной политики достаточно дорогое удовольствие для страховых компаний. Инвестиционный отдел (или департамент управления активами) должен помимо постоянной оценки конъюнктуры на фондовом рынке и поиска приемлемых объектов инвестирования также координировать финансовые потоки и размещение выручки филиалов, проводить оценку платежеспособности клиентов, предлагающих свои инвестиционные инструменты в обмен на заключение страховых договоров (раньше таких партнеров, как правило, проверяла только внутренняя служба безопасности). При этом даже некоторые крупные компании не обладают специализированным инвестиционным отделом – часто его функции выполняет финансово-экономический департамент. Ограниченность возможностей не позволяет в полной мере задействовать потенциал инвестиционного рынка.

Выход – инвестиционный аутсорсинг. Ведь эффективность управления активами в ведущих российских управляющих компаниях, имеющих мощные аналитические подразделения и опыт работы почти на всех сегментах рынка ценных бумаг, значительно выше, чем в любой страховой компании. Если страховщик входит в финансово-промышленную группу, у него появляется возможность пользоваться услугами аффилированной управляющей компании. Создаются общие фонды под управлением холдинга, где могут аккумулироваться средства страховой и прочих компаний, входящих в финансовую группу (примеры таких УК – AllianzRosno Asset Management, «Капитал», «УралСиб», «Альфа-капитал», «Ренес­санс Капитал» и др.). В случае использования механизма доверительного управления (инвестиционного аутсорсинга) страховая компания самостоятельно ведет управленческий учет операций и размещение временно свободных денежных средств, а основная часть решений по уп­равлению активами отдается управляющей компании. При этом можно сохранить за собой возможность определять базовую структуру вложений и лимиты вложений в определенные объекты и виды инвестиций с учетом структуры принятых на себя страховых обязательств и специфики бизнеса. Страховщик может доверить свой портфель нескольким управляющим компаниям по частям, диверсифицируя риски. В качестве интегрального показателя финансовой надежности и результативности работы можно рекомендовать регулярно публикуемый рейтинг управляющих компаний «Эксперт РА». Страховщикам предстоит решить, что можно доверить брокеру – выбор стратегии (инвестиционный консалтинг) или все инвестиционные решения, и выработать средства мониторинга его действий.

Российские страховщики проходят путь от хаотической практики инвести­рования к попыткам выработать и реали­зовать серьезную инвестиционную страте­гию. В этом им могут помочь профессио­нальные управляющие.