Другие вопросы
Опубликовано: 16 сентября 2005

Материалы Профессиональной конференции «Потенциал роста стоимости российских предприятий». Часть 3.

Дата и место проведения: 19 октября 2000 года, г. Москва, гостница «Золотое кольцо – Swiss Diamond»

Соломин Дмитрий Евгеньевич

Президент Нефтного инвестиционного дома

Спасибо за вступление. Прежде всего, я хотел бы поблагодарить организаторов конференции за возможность выступить сегодня перед вами. Тема, которая заявлена, безусловно является очень обширной, я уверен, что многие докладчики уже ее освещали с разных сторон, с разных точек зрения, моя задача достаточно скромная – я расскажу вам о видении данной темы на примере конкретного предприятия, одного из крупнейших в российском тяжелом машиностроении, на сегодняшний день называющемся «Объединенными машиностроительными заводами». Прежде чем перейти непосредственно к теме доклада, я хотел бы кратко остановиться на предыстории компании и напомнить основные ее вехи развития.

Итак, начало свое компания берет в 93-м году, когда группа «Биопроцесс Нипек», возглавляемая Кахой Автандиловичем Бендукидзе начала приобретать акции компании «Уралмаш завода» или «Уральского завода тяжелого машиностроения». К 95-му году данный процесс практически завершился, и в 96-м году стало возможным создание холдинговой компании на основе УЗТМа, Уральского завода тяжелого машиностроения, и небольшой компании ЗСМК, которая ранее была частью Уралмаша. Данная холдинговая компания была создана в 96-м году и в создании ее приняли активное участие все акционеры, которые были на момент создания акционерами УЗТМа, они обменяли свои акции на вновь созданную холдинговую компанию. Благоприятная конъюнктура мирового финансового рынка на тот момент позволила практически сразу после создания компании, уже в 97-м году, в октябре, произвести размещение ценных бумаг, акций компании на международных рынках. Это произошло буквально за несколько дней до начала азиатского финансового кризиса, и краха биржи в Гонконге, когда компании удалось получить сорок миллионов долларов и разместиться среди международных инвесторов. Следующий год был характерен двумя, пожалуй, наиболее важными событиями, а именно: компания запустила свои депозитарные расписки через банк Нью-Йорка, и с тех пор количество их растет неуклонно, и второе событие, которое тоже имело эпохальное значение – была приобретена компания «Ижорские заводы», на тот момент это было крупнейшее предприятие тяжелого машиностроения в России, по своим масштабам на момент приобретения даже превосходящее компанию «Уралмаш заводы». Таким образом, меньшая компания поглотила большую. 99-й год, как вы все знаете, был достаточно грустным годом для российской промышленности, для финансовых рынков, ничего не происходило в плане размещений, жизнь замерла на финансовых рынках, поэтому компания в основном занималась домашней работой: приобретала российские машиностроительные предприятия, которые на сегодняшний день входят в группу или в ближайшее время войдут туда. Наконец, 2000-й год, который мы с вами можем смело назвать годом экономического роста, и на сегодняшний день компания испытывает на себе все положительные последствия этого экономического роста, о которых я скажу по ходу своего доклада.

А начать бы я хотел с исходной точки, с чего начинается, как правило, владение или управление, любой российской компании, то есть какую картину мы застаем вначале. Мы застаем наличие существенных избыточных производственных мощностей, мы видим социальную инфраструктуру, которая висит на компании, высокий уровень задолженности перед бюджетами и коммерческими кредиторами, достаточно слабый неадекватный менеджмент, устаревшую производственно-технологическую, конструкторскую базу компании, финансовую непрозрачность, как для инвесторов, так и для акционеров, и, естественно, недостаток инвестиционных ресурсов. Весь этот набор, достаточно типичный, присутствовал естественным образом и в случае с Уралмаш-заводами, а впоследствии с объединенными заводами. Это исходная точка, с которой начинается работа над процессом создания стоимости компании. Я хотел бы сегодня остановиться на базовых элементах этого процесса, не претендуя на всеохватность. И первое, что я хотел бы отметить, что является, на наш взгляд, фундаментальным элементом создания стоимости любой компании, это наличие бесконфликтности среди акционеров или как сейчас модно говорить, корпорэт гаумэнс, термин, который все чаще и чаще звучит сегодня в связи с громкими скандалами, которые время от времени разражаются то в цветной металлургии, то в нефтяной отрасли. Действительно, бесконфликтность, а именно уважение прав меньшинства, является основным базовым принципом, отправной точкой для превращения любых производственных мощностей в нормальную компанию. Приводя конкретный пример: компанию «Объединенные машиностроительные заводы», можно сказать, что этот принцип изначально соблюдался. Посмотрев на эту структуру, вы увидите, что на сегодняшний день почти контролирующее большинство 41%, принадлежит иностранным портфельным инвесторам. Группе, которая является стратегическим инвестором, а именно группе «Биопроцесс Нипек» принадлежит 32%, и остальное разбросано среди не очень большого количества российских институциональных и частных инвесторов. Отсутствие конфликтности можно продемонстрировать достаточно простым, но убедительным примером, что ни на одном собрании акционеров ни один из представителей международных инвесторов никогда не выдвигал в совет директоров компании никого, кроме тех, кто рекомендовался представителями группы «Биопроцесс НИПЕК», то есть, в данном случае очевидно, что они считают директоров группы «Биопроцесс НИПЕК» своими директорами, и это очень важный показатель, который позволяет компании развиваться бесконфликтно. Следующий момент тоже, видимо, достаточно хорошо известный, это прозрачность для инвесторов. Многие об этом говорят, многие пытаются это делать, но в нашей компании это стало основой основ. Начиная с 96-го года, когда компания была создана, и все последующие годы компания проводила самый жесткий аудит с привлечением компании «Ernst & young» по международным стандартам. Таким образом, на сегодняшний день мы являемся одной из немногих российских компаний, у которых есть международный аудит за пять полных финансовых лет. В настоящий момент этот аудит продолжается, и мы рассчитываем, что, начиная с 98-го года, у нас будут аудит в двух стандартах, то есть это АС и ВЕСГЕП. Для чего это нужно, я скажу немножко позже. Следующим элементом или этапом в создании является реструктуризация компании. Очень широкое понятие, включающее в себя достаточно широкий круг вопросов. Я хотел бы остановиться на основных из них. Структурная реорганизация, как показывает практика, необходима почти во всех компаниях, в нашем случае, мы привлекли для этого консультантов. Консультантом выступала компания «Hard труд little», которая в течение полутора лет достаточно тщательно изучала все основные производственные подразделения компании, и выдала свои рекомендации, которые сводились к тому, что необходимо создать несколько дивизионов, объединяющих по единой вертикальной структуре менеджеров, сэйлсмэнов, проектировщиков и производственников. Такая реорганизация у нас была произведена. В итоге, на сегодняшний день компания представляет из себя пять основных дивизионов: это буровое оборудование, металлургическое, горное, оборудование атомных электростанций и дивизион полуфабрикатов из спецстали. Подобная дивизионная структура, достаточно характерна для западных компаний. Выяснилось, что в российских условиях она не менее привлекательна и оправдывает себя. Следующим элементом реорганизации явилось создание единой системы контроля за потоком финансовых ресурсов, который на сегодняшний день происходит следующим образом: есть единая система бюджетирования, все компании, входящие в холдинг, подают бюджетные заявки, которые долго рассматриваются головной компанией, с учетом как инвестиционных возможностей компании, так и необходимых инвестиционных потребностей. Утвержденные бюджеты являются, по сути дела, законом для компании на годовой период. Сейчас мы стараемся унифицировать этот бюджетный процесс, автоматизировать, компьютеризировать и так далее. В принципе, мы сейчас выходим на планирование уже не годового, а полуторагодового и двухгодового масштаба. Конечно, с элементами прогнозирования на пяти – и десятилетний период. Следующая острая проблема, которая, как я уже упоминал, стояла или стоит до сих пор перед российскими компаниями, это наличие большой бюджетной задолженности. Мы, в отличие от других компаний, которые считали, что долги рано или поздно простятся, пошли по пути их реструктуризации. И это дало достаточно положительный эффект. Сумма задолженности на начало этого процесса, в 98-м году достигала почти 600 миллионов долларов, включая и бюджетные, и коммерческие долги. На сегодняшний день приведенная стоимость общей задолженности составляет не более 40 миллионов долларов. Этого удалось добиться достаточно героическими усилиями, но мы довольны результатом. Это общая сумма долгов после их реструктуризации. То есть, основная сумма долга была реструктурирована на период от 3 до 10 лет, и это, презант верио, с учетом дисконта, и так далее. Следующим элементом реструктуризации явился двойной процесс, который одновременно происходил в компании, первое – это продажа непрофильных бизнесов, самым, пожалуй, крупным примером последнего времени можно назвать продажу стана 5000, прокатный стан компании «Северосталь», этот стан был одним из существенных активов Ижорских заводов, но, к сожалению, убыточным активом и не приносил должной отдачи. В этом году мы продали этот актив, тем самым решив для себя несколько задач одновременно: избавились от убыточного актива, привлекли в компанию достаточно хорошую сумму в размере 25 миллионов долларов за продажу, и также в перспективе рассчитываем получить от «Северстали» подряд на реконструкцию и доведение этого стана до окончательного вида. И такая политика касается более мелких направлений, поскольку на всех основных производственных площадках, и в Екатеринбурге, и в Петербурге достаточно много производство, которые наросли, как ракушки, на тело кита за годы перестройки, и сейчас мы стараемся избавляться от этих наростов, где возможно продавая их за деньги, либо засчитывая в качестве зачетов по долгам. И – прямо противоположный процесс, который также достаточно бурно развивался, это политика слияний и поглощений, на сегодняшний день, помимо двух основных активов, это Уральский завод тяжелого машиностроения и Ижорские заводы, в компанию входят еще несколько представителей, в частности, ВНИИ буровой техники, это московская компания, которая имеет свои производственные филиалы в Перми, Волгограде и подмосковных Люберцах, также мы продолжаем поглощение компании «Красное Сормоло», и этот процесс уже близок к завершению, мы рассчитываем, что до конца этого года он перейдет в контрольную стадию. При этом необходимо заметить, что если в первом случае мы избавлялись от непрофильных бизнесов, то, естественно, в данном случае поглощаем только те компании, которые строго соответствуют нашим основным дивизионам, и рассчитываем, что это в конечном итоге укрепит позицию компании как на внутреннем, так и на внешних рынках. Следующий элемент – элемент объединяющий, который необходим был постольку, поскольку компания представляла из себя, по сути дела, холдинговую структуру на начальном этапе ее создания, и для того, чтобы реально задействовать все возможные энергетические эффекты, которые были заложены при создании компании, нам потребовался достаточно долгий период времени, почти полтора года, для того, чтобы действительно создать единую техническую политику на сегодняшний день. Существует единый центр, из которого планируется техническое перевооружение компании, совместные конструкторские разработки, которые сегодня ведут по основным линиям бизнеса. Особенно успешно это происходит в горном оборудовании, поскольку Ижорский завод и Уралмаш, больше пересекаются по этому сегменту рынка. Таким образом, я перечислил, очень кратко, основные элементы и хотел бы вкратце сказать, что же из себя представляет компания на сегодняшний день. Это принципиальная схема: контрольные владения объединенных заводов в основных компаниях – Уралмаш, Ижорские заводы ЗСМК и две компании, о которых я только что упомянул, «Красное Сормоло» и МПО «Буровая техника». Если рассматривать компанию как производителя основных пяти видов оборудования, то на сегодняшний день компания имеет ключевые позиции практически по всем своим основным направлениям. Почти полностью охватывает сектор горного оборудования, до 95% производимого оборудования производится в нашей компании, 78% процентов металлургического оборудования, и мы рассчитываем, что поглощение одной из компаний, которое на сегодняшний день намечено, доведет этот процент до 90. 70% также по оборудованию для АЭС, буровому, и немножко меньше по специальным сталям, но этот сектор мы в перспективе предполагаем постепенно сворачивать, как обладающий наименее интересными перспективами для компании. Представлю вам динамику производства по годам: та политика, которая велась в течение последних пяти лет, достаточно последовательна, имеет свои плоды, прежде всего, можно обратить внимание на то, что в физическом выражении объем производства практически возрос в 4-5 раз, по стоимостному выражению рост менее впечатляющ, но это понятно с чем связано, поскольку в 98-м году рубль резко обесценился, тем не менее, уже вышли на предкризисный период в долларовом выражении, и предполагаем, что этот рост будет продолжаться очень быстрыми темпами. В частности, об этом можно судить по тому портфелю заказов, который на сегодняшний день имеет компания, и по динамике установления этого портфеля (на середину прошлого года было 200 миллионов в портфеле заказов, на сегодняшний день это уже 640 миллионов, и заказы продолжают поступать). Поэтому мы рассчитываем, что эта динамика, объясняющаяся понятными причинами, будет сохраняться еще в течение продолжительного периода времени. По крайней мере, по прогнозам на сегодняшний день, основываясь на тесном взаимоотношении с нашими основными клиентами, мы предполагаем, что до 2005-го года динамика будет достаточно хорошая, и мы сможем к 2005-му году выйти на показатель 700 миллионов долларов продаж, при этом необходимо заметить, что данный показатель рассчитан только на сегодняшнюю производственную базу, то есть, не включает в себя дополнительный прирост, который возможен будет при присоединении новых компаний, поглощенных в ближайшем будущем. Что, конечно, увеличит эти цифры. Несмотря на все достаточно положительные графики и цифры, которые демонстрируют такую звездную динамику, мы, тем не менее, видим, что на сегодняшний день компания существенно недооценена. Вы видите здесь один из возможных индикаторов оценки компании. До кризиса показатели P/S и P/E составляли почти единицу, постепенно снижаясь после кризиса, и на сегодняшний день этот показатель составляет 0,3, что при всех благоприятных макроэкономических тенденциях, на сегодняшний день явно недостаточно. Поэтому мы рассчитываем, что ситуация должна в ближайшем времени измениться. И, соответственно, мы готовы приложить для этого существенные усилия.

Немножко хотелось бы сказать еще о рынке ценных бумаг компании, как он ведет себя, как вел себя за прошлые годы и сегодня. Представлю вам динамику стоимости акций в российской торговой системе. Очевидно, что до кризиса объемы были достаточно существенны, на сегодняшний они еще не вполне восстановились, это связано, в целом, с таким стагнирующим состоянием российского фондового финансового рынка. Тем не менее, даже отталкиваясь от этих показателей, мы можем сказать, что в целом динамика на сегодняшний день положительная, стоимость акций колеблется в районе двух долларов, по нашим оценкам, это в два с половиной раза занижено. Что касается ликвидности бумаг, и обращения их не только на российских биржах, но и на международных. Сегодня акции Объединенных машиностроительных заводов котируются на двух немецких биржах в Мюнхене и Берлине, и вы видите динамику объемов депозитарных расписок, которые выпускались, начиная с 99-го года. Эта динамика достаточно хороша. Каковы на сегодняшний день планы компании в плане выхода, дальнейшего продвижения своих бумаг на международные финансовые рынки. Здесь прежде всего, мы рассчитываем, что в начале следующего года сделаем upgrade нашей программы депозитарных расписок, и они станут расписками первого уровня, что в целом расширит ликвидность и позволит розничным инвесторам иметь доступ к этим бумагам. Честно говоря, мы не очень сильно обольщаемся насчет розничных инвесторов, поэтому считаем, что основной их контингент по-прежнему остается – это специализированные инвестиционные фонды и квалифицированные инвесторы. Поэтому, следующим шагом, серьезным и рассчитанным на привлечение новых инвестиций в компанию будет выпуск новой эмиссии депозитарных расписок, либо иного финансового инструмента с листингом на европейских биржах, в Лондоне и Люксембурге, а также мы планируем выпустить расписки третьего уровня и котировать наши бумаги на Нью-йоркской фондовой бирже. На этом я, собственно, хотел бы закончить свое короткое выступление, и с удовольствием ответить на ваши вопросы, если таковые возникнут. Спасибо.

Председатель

Дмитрий Евгеньевич, спасибо большое. Я считаю, что доклад действительно показывает, что в условиях российской действительности, есть предприятия которые способны показать свой рост стоимости. Я считаю, что это блестящий пример того, как менеджмент может в данных условиях хорошо разрулить ситуацию. Итак, пожалуйста, какие есть вопросы. Прошу вас.

Докладчик

Что касается прогноза в долларах, он, сразу скажу, во-первых, сделан в сегодняшних ценах, мы не учитывали ни курсовую разницу, ни рост курса или его падение, во-вторых, не учитывали инфляцию. То есть, мы дали этот прогноз, основываясь на натуральных показателях в сегодняшних ценах, с учетом того, что мы эти цены будем повышать, а также, основываясь на предположении натурального роста спроса на оборудование показателях.

Вопрос

У меня короткий и, может быть, несколько неожиданный вопрос. Почему вам необходима отчетность в трех стандартах – российских, ИАС и GAAP.ru?

Докладчик

Российское, думаю, понятно почему. А что касается двух международных стандартов, то это очень просто. Мы планируем выйти на Нью-Йоркскую фондовую биржу, для этого существует необходимость предъявить не только международный стандарт, но и американский. Это является одним из условий листинга на Нью-йоркской фондовой бирже.

Председатель

Дмитрий Евгеньевич, спасибо вам большое. Из-за того, что мы немножко затянули с обедом, пожалуйста, передайте нам записки, мы обязательно отдадим их Дмитрию Евгеньевичу. Спасибо вам.

Докладчик

Спасибо большое.

Председатель

Я предоставляю слово господину Джеку Барбанелю, президенту Стратегической Инвестиционной Группы.

Джек А. Барбанель

Президент Стратегической инвестиционной группы

Вам раздали презентацию, у меня на компьютере его нет, так что можно даже свет обратно включить, чтобы никто не уснул. Я хочу более конкретно рассказать, с чего мы начали и куда идем, потому что нужно понять, что было создано в России до сегодняшнего времени, чтобы понять, что нужно сделать. Так как с приватизации 93 – 94-го года, в России был создан, с моей точки зрения, корпоративный бардак. Отчета никакого не было, приватизация непонятна, все боялись делать что-нибудь конкретное, создали разные холдинги, оффшорные компании на Кипре, в Швейцарии. В общем, все искали какой-нибудь выход, чтобы не платить бешеные налоговые суммы. Никто не знал, что будет завтра. Были созданы разные довольно сложные структуры, которые на сегодняшний день головная боль для всех. Потому что все сейчас понимают, что политическая стабильность вернулась в страну, экономический рост нормальный, есть будущее, люди начинают верить в себя и в будущее. И сейчас смотрят на то, что создали за последние 5-6 лет и понятно, что оно не работает. Так как никто не имеет интерес вложить большие деньги, тяжело выйти на рынок, нет аудита, непонятны структуры, и что происходит. Происходит, в общем, полностью генеральный корпоративный ремонт всей структуры. С него начинается. Как его сделать? Есть нормальный конкретный подход: можно привлечь Маккинзи, очень серьезных консультантов, крупных аудиторов. Все это очень хорошо, все приятно. Но, когда даже Маккинзи делает отчет, и вы получаете этот отчет, нужно понять, о чем идет разговор. Многие компании последние 2-3 года, потратили 1,5 или 2 миллиона долларов на такие отчеты, и они до сегодняшнего времени лежат у президента на столе и ничего не сделано, потому что даже сам президент не понимает, что он читает. Итак, что происходит сейчас на рынке, чем нужно заниматься. Нужно начать с понимания того, что определяет стоимость компании. Что нужно инвестору, как инвестор смотрит на предприятие. Он сначала не смотрит на акции, на управляющую структуру, не читает аудит, сначала он смотрит, где это предприятие находится, какой имеет риск. Политический риск -первый, которым он интересуется, потому что у него большой выбор. Он может вложить деньги в какую-либо страну, сегодня довольно большая ликвидность везде, большая доступность к биржам на международном уровне. Я могу через Интернет вложить деньги в Сингапур, в Россию, в Польшу, в Лондон, в Мексику, в Америку – куда хочу. Первый вопрос – где? Где вложить деньги, где я смогу заработать с минимальным риском. Он выбирает какую-нибудь страну, ту страну, в которой политический риск минимальный и в которой рост довольно перспективен. Спрашивается – почему в России не могут привлечь эти деньги? Потому что, можно сказать, до сегодняшнего времени с политической точки зрения не было стабильности. Может быть, для нас всех, которые были здесь, работали в стране, понято, что здесь происходит, как можно работать внутри этой структуры, но с точки зрения западного инвестора, который сидит и читает «Уолл-стрит Джорнал», «Нью-Йорк таймс» и смотрит CNN, Россия – очень дикое место, чтобы вложить деньги. Кто пришел на рынок с этими деньгами? Пришел Европейский банк реконструкции, пришел Всемирный банк, разные венчурные фонды. Эти деньги, с моей точки зрения, некачественные. Они были хорошими, всем были нужны в те времена, в которые пришли, но они нехорошие, потому что это недолгосрочные деньги. Для роста, для переоценки компании нужны долгосрочные деньги. Россия через один год не сделается Америкой, это возьмет некоторое время. Значит, нужны инвестиции, которые люди готовы вложить минимально на три, четыре, пять лет, чтобы каждая компания имела время построить то, что она хочет. Где такие деньги? Они, конечно, есть на Западе, это пенсионные фонды, паевые фонды, разные институты, но у них, по законодательству, структура довольно сложная. Спрашивается, зачем нужен американский или международный аудит. Потому что некоторые пенсионные фонды не могут ни одной копейки вложить в компанию, какая бы хорошая она бы не была, если нет западного стандартного аудита. Это очень важно. Есть некоторые законы и такая политика, например, чтобы купить акции какой-нибудь компании, они должны быть ликвидны или должны торговаться на какой-нибудь бирже. Если они будут торговаться на бирже, у которой нет ликвидности, их не купят.

В общем, начинаем со страны. Потом смотрим, в какую отрасль вложить эти деньги – в Интернет, в химическую, железо-, автомобильную промышленность. Где я смогу заработать с минимальным риском? Опять смотрим на то, как развивается страна. Каждая страна имеет свою кривую развития. Здесь мы понимаем, что все были развиты нефте-газ, лес, металлургия. Почему? Потому что в эти времена для всех было очень интересно заработать в валюте, потому что инфляция была большая. Сейчас начинается совсем другой поток, очень интересный и важный, потому что сейчас уже вводится инфраструктурные инвестиции. Проезжая через Москву, можно видеть, что на каждом углу новое строение идет, новые дома, дороги. Такие инфраструктурные промышленные компании, как «Уралмаш» «Северсталь» поднимаются сейчас. Что еще произошло после кризиса, многие компании, которые не могли быть конкурентоспособны развились очень успешно, занимаются импортным обменом. Сейчас такие компании, как WIMM-BILL-DANN, которая 3-4 года никакой роли на рынке не играла, сегодня имеет почти 60% рынка. Вопрос: куда вложить деньги? даже смотря на Россию, очень важен. Куда мне вложить деньги? Я буду вкладывать деньги в ту отрасль, которая будет самая крепкая и перспективная с точки зрения роста. И те компании, которые могут выйти на рынок ценных бумаг, потому что это создает для меня ликвидность. Для меня, как инвестора, ликвидность – очень важна всегда. Это второе. Третье – более серьезный вопрос. Потому что на первое и на второе много контроля не нужно. Мы, финансовые инженеры, не можем рулить рынком, не можем решать вопрос, кто будет президентом страны и какое будет правительство. Но мы можем решать вопрос, кто будет президентом компании, как компания будет работать, как создать переоценку внутри компании, что значит оценка компании. Я вам дам предметный пример. Что значит управляющая группа в компании. Я вам дам хороший американский пример. Несколько лет тому назад довольно знакомая здесь в России компания «Акседэнтел Петрониум», довольно долго работающая в России, председатель этой компании – господин Арманд Хэммер, выдала акции через Нью-йоркскую биржу, и хорошие 25 – 30 лет эти акции торговались от 30 до 35 долларов. Когда господин Арманд Хэммер умер, акции моментально поднялись на 7 долларов. Спрашивается, почему? Инвесторы были очень довольны, что он умер, потому что это человек, которому не было никакого интереса протянуть дальше компанию, чтобы она вышла на высший уровень. Инвестор сам был богат, у него было много денег и отсутствовал интерес заниматься ростом компании. Когда он умер, инвесторы выбрали другого человека, который будет более прогрессивен, продвинет эту компанию на высший уровень и все инвесторы будут иметь с этого деньги. Другой предмет. Тоже знакомая компания вам всем, это Disney. Президент там сейчас господин Айзнер. Два года тому назад господин Айзнер вышел с пресс-релизом и сказал, что у него будет операция на сердце. Пресс-релиз вышел, акции упали на 9 долларов. Спрашивается опять, почему? Потому что инвесторы видели в нем будущее компании, этот человек продвинул компанию, посмотрите историю, что господин Айзнер сделал для Диснея: он поднял ценность этой компании чуть ли не в 10 раз. Это очень влиятельный человек. Итак, вы видите, что сам рынок может очень легко определить, кто руководит этой компанией. Или они имеют доверие к этой управляющей группе, или не имеют, что может очень легко влиять на оценку этой компании. Второе. Прозрачность – тоже важна. Почему многие русские компании вышли на эти депозитарные расписки. До этого времени можно взять какую-либо компанию: Лукойл, Уралмаш, другие заводы, которые вышли с этими расписками. До этого времени они все торговались может быть на 20, на 30% ниже, а потом, когда вышли на Нью-йоркскую биржу, их акции поднялись на 20-30%. Спрашивается, почему? Пенсионные фонды в Соединенных Штатах сейчас могут купить эти акции. Почему они могли купить, это я вам уже объяснял. Ликвидность на бирже. Прозрачность, аудит. Инвесторы готовы платить довольно приличные деньги за прозрачность, потому что они понимают, что покупают. Они могут определить финансовый риск. Без прозрачности, без аудита, без конкретных показателей люди не готовы платить большие деньги. Значит, внутренняя информация компании очень важна. Инвестор может это оценить. Сейчас я не говорю о дисконте, я не говорю о потоке денег, я говорю о том, как инвестор оценивает стоимость предприятия. К сожалению, в России это очень важно, потому что посмотрите на инвестора в России, генерального директора, что ему важно? Ему акции ни к чему. Акции значат то, что он имеет контроль. Он может поставить там свой Совет директоров, он решает, он генерал, пусть акции стоят 1 доллар, 50 центов, ему это не важно, его интересует денежный поток. Почему? Потому что он знает, что с ним делать. Он знает, куда перечислить, что с этим делать? Это ликвидность. Он не думает о своих акционерах, а только о себе. Акции имеют только презентацию, контроль, больше ничего. На Западе наоборот. Берите какую-либо компанию, которая на сегодняшний день котируется на какой-либо бирже, какой-либо президент, какой-либо председатель, где-то 90% этих президентов имеют менее, чем 1 % акций этой компании. Никто не имеет контрольный пакет, даже господин Гейтс не имеет контрольный пакет. Большинство продано. Большинство имеют, опять-таки, пенсионные, паевые фонды, общество. Опять вернусь к России. Что нужно делать и как делать. Начало – стратегия. Нужно понять, когда садишься на поезд, где купить билет, куда ехать, в каком направлении? Многие не знают. Потому что не знают, с чего начали и куда едут. Стратегия очень важна для инвестора. Он покупает акции не на сегодняшний день, а чтобы их продать через год, два, три. Он хочет знать, где эта компания будет через три года, какие будут условия? Акции поднимутся ли, рынок поднимется? Какие экономические условия будут через два – три года. Значит, прозрачность, касается не только финансового отчета, но и стратегии тоже. Если компания только мотается и крутится и ничего не делает, значит она долго не будет существовать на рынке, рано или поздно придет кто-нибудь другой, более конкурентоспособный, и возьмет то, что эта компания строила последние десять – пятнадцать лет. С моей точки зрения, значение стратегии компании трудно переоценить. Какой рынок хочет завоевать предприятие, как это сделает, какой маркетинг будет у программы – это тоже очень важно. Потом, окончательно смотрится по классическому экономическому подходу, как делать оценку предприятия. Делаем DCF, откровенно говоря, сегодняшний день тоже не играет большой роли, потому что нужно только посмотреть, что произошло за последние 5 лет в высокой технологии, в Интернете. Берите компании, у которых 2-3 года уже на NASDAQ котируются акции, которые копейку еще не заработали, которым можно дать оценку два – три миллиарда долларов. Спрашивается, какую финансовую модель смотрел аналитик, чтобы оценить компанию, которая копейки еще не заработала, на три – четыре миллиарда долларов? Не понятно. Все классические модели вдруг не играют роль, как можно это оценить. Значит, на сегодняшний день все эти классические модели, которые были придуманы в 30-40-х годах уже не работают так, как они работали. Это показатель, это хорошо, можно почувствовать стоимость этой компании, например, там какой-нибудь бухгалтер должен обязательно сказать вам, как он может оценить активы этой компании. Но инвестор оценивает компанию как рынок компанию. Если рынок прозрачный и ликвидный, он говорит, сколько эта компания стоит. Посмотрите на Интернет-компании, рынок говорит, что инвесторы готовы платить большие деньги, чтобы вложить в будущее компании, которая на сегодняшний день ничего не зарабатывает. Они оптимисты – такая компания через 2-3 года будет зарабатывать большие деньги. Может быть, они делают ошибку может нет, но они готовы платить. Это полностью рыночная система. Это значит, что человек имеет хорошую качественную информацию о том, что он может получить с этой компании, и определяет, сколько эта компания стоит. Я этим занимался довольно долго и скажу вам, что 25-30% оценки какой-либо компании – это только психология. Я могу моментально поднять оценку ко мпании, только поговорив с журналистом, который сейчас же выпустит необходимый мне пресс-релиз. Что это значит? Это PR, это психология инвестора. Почему, например, Лукойл на сегодняшний день имеет большой нефтяной резерв, активы очень близки Шевронам. Стоимость акций Шеврона последние десять лет от 82 до 96 долларов. Последние несколько месяцев они, конечно, поднялись, как все цены на нефть. Лукойл тоже поднялся, но почему 28-30 долларов? Почему не 80-90, почему этим предприятиям дают такой большой дисконт? Опять политический риск, недоверие. До сегодняшнего дня Лукойл не имеет западного аудита, нет прозрачности, поэтому торги по такой цене. Это не значит, что нет актива. Мы знаем, что он есть, как есть нефть под землей, по стоимости активы те же самые, что Шеврон. Но рынок определил другое. Аналитик может говорить, что он хочет, а рынок определяет, что он хочет. Это для публичных компаний. А что делать с непубличными компаниями, которые сейчас ищут деньги, которым нужно привлечь капитал, и которые должны как-то себя оценить, и готовы продать долю. Мы готовы продать 15-20% интересному инвестору. Я не знаю, как оценить свое предприятие. Опять создать какую-нибудь финансовую модель, которую ищет инвестор. Разницы между публичной компанией и не публичной очень мало. Но есть одна большая – управляющая команда, непубличная команда, может играть большую роль, потому что инвестор вкладывает деньги не в предприятие, но в управляющую команду. Значит он верит, что те люди, с которыми он встретился – президент, зам. президента, вице-президент – сделают его богатым. В этом, можно сказать, лежит вся эта догма инвестиций. Ты вкладываешь деньги не в железо, не в оборудование, ты вкладываешь деньги в людей, которым ты полностью доверяешь в плане того, что они могут делать деньги. Это важно. На публичном рынке это не так важно. Почему? Потому что совет директоров, который был выбран акционером, может решать вопрос – если не нравится, завтра мы меняем команду. А в частной компании так не происходит. Контроля нет. Сложнее все это сделать. Поэтому на уровне непубличной компании управляющая структура играет очень большую роль. Например, когда мы смотрим на какие-нибудь проекты, первую оценку я беру от человека, который сидит напротив моего этого стола. Я имею к нему доверие? Он не потеряет мои деньги, он знает, что делает? Он понимает, что нужно инвестору? Он понимает, как руководить компанией, есть у него конкретная стратегия или нет? Потому что у меня нет времени заниматься его обучением. Для инвестора это не так, к сожалению. Я могу так думать, потому что с ними работаю. Если я еду в Америку или в Великобританию, занимаюсь привлечением капитала, и привез моего американского друга, который готов вложить десять миллионов долларов, ему DCF совсем неважно, ему важно, что это за люди. Что люди не имеют стратегии, опыта у них никакого нет, вложил деньги – исчезли. Я его должен убедить, что эти люди, которые сидят вместе с ним, нормальные, у которых есть аудит, которые знают, куда деньги вложить. С моей точки зрения, на самом низком уровне модели переоценки предприятия очень важны. Но самое важное – это общий пакет этого предприятия, этой управляющей команды, опыт, стратегия, финансовый отчет, прозрачность. С моей точки зрения, к сожалению, то, что я сейчас скажу немножко мрачно. Мрачно, что рынка ценных бумаг в России нет. Такая страна как Россия, такая богатая, которая должна выйти во Франкфурт, в Берлин, в Лондон или в Нью-Йорк и не может, к сожалению, выйти на свой рынок, потому что свой народ, свое общество не верит в свой рынок. Деньги до сегодняшнего дня лежат под подушкой, потому что три-четыре раза уже прошли кризисы, простой человек получил по голове так, что он сейчас ничему не верит. Это очень жалко. Сегодня 40% общества в Польше держит акции своих предприятий. Я могу выйти на рынок Польши делать IPO. В России я ничего такого не могу сделать. 90 – 95% торговли биржи здесь в Москве, в России – это западные деньги. И, к сожалению, не все это качественные деньги. Это, порой, спекулянты, которые хотят купить за одну цену, продать за другую. С моей точки зрения, самое лучшее, что можно было бы сделать, это создать такую серьезную инфраструктуру, что будущие компании России имели возможность выйти на свой рынок здесь, в своей стране. Чтобы каждый человек понял, что значит инвестиция, что он вкладывает деньги в свою страну, в свое предприятие. Я бы хотел посмотреть, как человек, проезжая набережную, смотрит на «Красный Октябрь» и может мне сказать -я имею такую-то долю от этого предприятия. Это уже доверие к системе, доверие к своим предприятиям, доверие к своим управляющим структурам, и это привлекает ликвидность, привлекает капитал, потому что инвестор видит – если свой народ верит в свои экономические силы, в свои предприятия, в свою структуру, то и он будет верить вместе с вами. Но, если он не видит, что он что, глупый? Он не будет вкладывать деньги, если вы сами не готовы вложить деньги в свою инфраструктуру. С точки зрения позитивной, все же хочу сказать, что я заметил после кризиса довольно приличное количество людей, которые в последние 2-3 года заработали хорошие деньги. Я не говорю о предпринимателях, олигархах, о деньгах, которые были вычислены на Запад, а о нормальных людях, которые тяжело работали последние несколько лет, заработали деньги, готовы сейчас вложить инвестиции в свои компании. И не только в свои компании, но даже в чужие. Значит, психология людей на сегодняшний день меняется позитивно. Я большой оптимист. Мне только одно жалко, что все, что происходит в России, не всегда совпадает с тем, что происходит на Западе. Когда на Западе было очень много денег, люди бросали деньги на какие-либо проекты, в России был кризис. Сейчас в России очень хорошо, можно привлечь эти деньги, там начинается большой спад. Д. Джонс упал ниже 10, NASDAQ – три тысячи. Инвесторы на Западе сейчас делаются консервативны, потому что бизнес там уже дошел до того уровня, что дальше не может расти. Сейчас уже приходит время экономического спада. Не серьезно, но будет. Значит, инвесторы сделаются более консервативны. Если они сделаются больше консервативны, мы не увидим эти деньги, которые мы ожидаем, да, будет немножко сложнее, хотя здесь внутри все хорошо. Вот это тоже немножко мрачно. Ну, в общем, я, что, чем я хочу, как говорится, закончить вот мой доклад, потому что презентация у вас есть, я не хочу прямо читать с этого, вы можете сами читать, но с моей точки зрения, самое важное и перспективное для каждой компании, если они имеют интерес перестроиться на этот уровень, что будет какая-нибудь позитивная переоценка предприятия, что можно оценить предприятие больше и лучше, чем оно сегодня есть, начинается с общей стратегии, где вы хотите быть два – три года. Значит, план, опять вернется план. Создали бизнес-план, это не бизнес, это не бумага там 50 – 60 страниц, которые можно там кому-нибудь весить на уши, какому-нибудь западному инвестору, да. Ему не нужно эти бумаги. Ему не нужна эта бумага. Эта бумага, что это, это карта, это дорога, это путь, это ваш билет. Если вы принимаете этот план, и по этому плану разрабатываете это, что вы обещаете, значит инвестор может в этот план верить. Он верит, что вы начинаете с этого пункта и закончите на этот пункт. Если вы это все сделаете, что вы обещаете, будет рост компании, будет переоценка компании, будет все хорошо. Поэтому бизнес-план, с моей точки зрения, очень важно. Это не важно, как бумага, но это важно, потому что внутри компании это создает дисциплину, дисциплину. Это очень-очень-очень важно. Это Библия компании, это не для инвесторов, это для себя нужно делать, не для инвесторов. А все делают ошибку. Им кажется, ну там приехал какой-нибудь британец, ему нужен бизнес-план, хорошо, там, накачиваем бизнес-план там 50 страниц, рассказываем сказку и все, возьмем деньги. Так не работается. Не можно так работать. Нужно понять, почему бизнес-план, почему люди имеют бизнес-план. Вот. Так с моей точки зрения вот стратегия и бизнес-план с этого начинается. Второе, что более конкретней, что я хотел уточнить, это выход на рынок тоже очень важно. Если у вас уже есть компания и структура, что вы готовы выйти на рынок, там, пускай будет Франкфурт, пускай будет Лондон, пускай Нью-Йорк будет, будьте очень осторожны. Потому что каждый консультант будет вас таскать чем быстрее он может, потому что ему это нужно, он хочет получить свои деньги. Он хочет свой авторитет. Они вас выпустят на рынок, чем быстрее могут. Но не спешите. Будьте осторожны, потому что условия рынка очень важно. Вот давайте возьмем, например, интернет-компания, что произошло первые шесть месяцев сегодняшнее время, да, первые шесть месяцев от января до июня месяца. В Америке было 800 компаний, 800 компаний, который были готовы выйти на рынок Наздак. 800. Когда рынок упал, всего 59 вышли на рынок. Почему? Потому что условия рынка были плохие. Значит, теряются большие деньги, если человек или предприятие готовы выйти на этот рынок, которые условия этого рынка нехорошие. Значит нужно иметь какое-нибудь терпение, нужно понять, если ты выйдешь на рынок через три – четыре месяца, в какие условия ты выйдешь? Не ожидайте, что вдруг там вы выйдете в Нью-йоркскую биржу и сразу будет ура. Вы можете потерять деньги. Не только потерять деньги, но потерять авторитет, да, очень и очень важно, в какие условия вы войдете, так будет оценка. Вот самый лучший предмет, самая первая компания, которая выпустила ADR в Нью-Йорке, это был Би-лайн. Заранее, вышли на год заранее. Компания если бы ждала бы год, ее бы могли бы переоценить на еще 800 миллиард долларов, 800 миллионов миллиард долларов. Вышли заранее. Почему? Потому что кто-нибудь их тянул, потому что хотели, чтобы там, ну, пели, чтоб были частушки на Нью-йоркской бирже, чтобы кто-нибудь в газете «Уолд-стрит Джорнал» писал, что такая, такая, такая компания вышла с первой русской компанией на биржу. К сожалению. Будьте очень осторожны. Все имеет свое время и все имеет свою стратегию. Нужно понять, что рынок ценных бумаг, нужно понять, что рынок, например, долгов, нужно понимать качество своих инвесторов, какие инвесторы вы хотите привлечь к себе в компанию, и в общей стратегии. И это все делается поэтапно.

Председатель

Джек, большое спасибо. У меня есть следующее предложение, есть еще один выступающий. Поэтому краткое подведение: господа, стратегия, дисциплина, план, и быть таким же оптимистом, как господин Барбанель. Позвольте предоставить слово еще одному выступающему, господину Тихомирову Павлу Анатольевичу. Прошу вас.

Тихомиров Павел Анатольевич

Директор по проектам ЦПРИП «Проспект»

Здравствуйте, уважаемые дамы и господа. Я понимаю, что физиология у человека такая, что после сытного обеда, которым нас накормили организаторы данного, данной конференции, наступает точка между состоянием бодрствования и состоянием сна, я постараюсь, да, и чтобы эта точка не превратилась в линию, то тут конечно нужна какая-то встряска, эта встряска – кофе-брэйк, хотя он у нас на 16.25 намечен, но я постараюсь не затягивать свое выступление и может быть сокращу даже. В общем-то все предыдущие ораторы, которые были, выступали здесь, основывали свои выступления на прежде всего тех финансовых механизмах, которые возможны для привлечения растущей компании, которые являются прямыми инвестициями или портфельными инвестициями. И в общем-то эти механизмы привлечения финансирования важны при развитии компании, но они доступны в общем-то для акционерных обществ, для частных компаний, которые могут выпускать либо акции дополнительной эмиссии, либо облигации, либо еще каким-то образом. У нас же в стране существует еще такие… такая правовая форма, как государственные унитарные предприятия, которым в общем-то недоступны многие такие финансовые механизмы привлечения финансирования для своего развития. Тут остается только другой значит источник заимствования, источник финансирования – это заемный капитал, ссудный капитал, и ссудный капитал прежде всего – это кредиты и займы для развития финанси… для развития предприятия. Поэтому в общем-то для государственных предприятий, для предприятий непосредственно государственного подчинения, которых у нас очень много до сих пор в российской экономике, вот, составляющая финансирования, как кредиты и займы, очень важна. И одним из этих источников являются заимствования от всемирно… от международных финансовых организаций, которыми являются, в общем для примера, мировой, всемирный банк, это Международный банк реконструкции и развития, группа всемирного банка, Европейский банк, и другие некоторые региональные банки реконструкции и развития. И наша организация, я немножечко остановлюсь о… скажу о нашей организации, чтобы вам был понятен тот опыт, который я хочу рассказать вам и донести до вас, хотя в общем-то тема моего выступления не очень-то попадает под тему конференции, но устроители конференции попросили меня все-таки ее рассказать и я расскажу с нескольким уклоном в сторону все-таки потенциала роста. Международные финансовые организации – это крупнейшие институты финансовые, которые существуют, которые созданы, в которых участвуют страны, государства-участники, и прежде всего финансирование этих международных финансовых институтов идет на… в страны-участники, которые… в развивающиеся страны-участники. И при финансировании проектов стран-участников международных финансовых организаций прежде всего используются основные цели, которые преследуют эти международные финансовые организации – это развитие экономики стран, переход на рыночные механизмы экономики в этих странах, снижение бедности, повышение уровня жизни и так далее. И в этом отношении многие проекты и многие инвестиционные проекты, которые существуют в Российской Федерации, подходят под эти цели и поэтому государство рассматривает их для того, чтобы обращаться к международным финансовым организациям за кредитованием таких проектов. Что же прежде всего важно вот при рассмотрении проектов, кредитных проектов всемирного и… всемирного банка, европейского банка реконструкции и развития? Инвесторами и кредиторами, когда они рассматривают в общем-то проект, в который им необходимо вложить деньги, рассматривается одним из составляющих – это кредитная история компании. Кредитная история компании имеет большое значение для потенциальных инвесторов. Займы международных финансовых организаций могут учитываться в кредитной истории компании, и в общем-то рассматриваются потенциальными инвесторами довольно скептически, потому как, с одной стороны, получение займа международной финансовой организации говорит о большой, о большом потенциале этой компании, о все-таки способностях руководства, потому как получить займы в международных финансовых организациях – это довольно серьезная работа, длительная и большая, также это может говорить о респектабельности и высоком интеллектуальном, организационном уровне руководства, но, с другой стороны, займы международных финансовых организаций можно оценивать и несколько в ином смысле. То есть, кроме точки зрения, что это высший пилотаж, получение займа международных финансовых организаций, может быть и другая сторона медали. Всем известно, что основные цели таких организаций, как я уже говорил, это экономическое развитие стран-участниц, и поэтому многие проекты международных финансовых организаций являются вложениями в предприятия с целью реструктуризации этих предприятий, с целью решения каких-то организационных проблем, с целью снижения экологического вреда, или с целью улучшения состояния в социальной сфере предприятия и государства в целом. Хотя в любом случае получатель заемных средств международных финансовых организаций проходит тщательный отбор, который осуществляется с помощью как специалистов этих организаций, так и федеральными органами исполнительной власти, а также уполномоченными банками, которые наделены полномочиями международных финансовых организаций на рассмотрение проектов и конечных заемщиков. Также в кредитах всемирного банка, европейского банка очень присутствует, в достаточно большой степени, политическая, политический фактор, политическая окраска. Об этом говорил и предыдущий мой, и предыдущий коллега, когда он говорил о политических факторах влияния на стоимость бизнеса и политические факторы, которые могут отпугнуть потенциальных инвесторов или наоборот, в общем-то дающих им какие-то критерии при решении, стоит ли вкладывать туда деньги или нет. Международный банк реконструкции и развития – это… Международный банк реконструкции и развития представляет займы только государствам, странам-участникам, и только под государственные гарантии. И… Но государство же выдает гарантии под проекты, где присутствует государственные интерес прежде всего. Государственные интересы определяются политикой государства, и направляются в приоритетные отрасли, в приоритетные направления. Государственные гарантии обеспечиваются всеми активами государства, и поэтому финансируются проекты с государственным значением. Всемирный банк не финансирует какие-то рисковые проекты. Государство, получая кредит всемирного банка или европейского банка, если это под государственные гарантии, потом перекредитует средства конечным заемщикам. И эти конечные заемщики – это те предприятия, которые отобраны по специальным критериям либо самим банком, либо, федеральными министерствами и ведомствами. Европейский банк реконструкции и развития, предоставляет займы как частным предприятиям, частному капиталу, так и под государственные гарантии, то есть суверенные займы. Также существуют еще некоторые финансовые институты, международные финансовые организации, которые, в числе интересов которых есть Российская Федерация, которые рассматривают проекты инвестиционные Российской Федерации, и инвестируют сюда средства. Но, вот как я уже говорил, международный банк реконструкции и развития здесь стоит особняком, европейский банк, международный банк реконструкции и развития, он прежде всего выдает кредиты, но не участвует почти в прямых инвестициях, европейский банк, он в общем-то может быть и в портфельных, и в прямых инвестициях участвовать. Почему же так интересны кредиты и займы международных финансовых организаций? Прежде всего это экономическая привлекательность их условий. Далее – это финансовые возможности. Постольку поскольку российские банки пока не могут обеспечить те крупные объемы финансирования, которые, в которых нуждается российская промышленность, это реальный сектор, об оценке инвестиционных потребностей говорили предыдущие ораторы. Международные финансовые организации уже готовы предоставлять крупные займы на длительные сроки под довольно низкие проценты, которые не могут быть сравнены с теми процентами, которые существуют на русском… на российском рынке, предлагаемом российскими банками. Поэтому соперничество кон ечно за получение кредитов международных финансовых организаций довольно большое. Здесь также говорили предыдущие ораторы о возможности синдицированного кредитования, при растущем бизнесе, когда требуются крупные кредитные ресурсы, или инвестиционные ресурсы, можно также организовывать и синдицированное кредитование, но синдицированное кредитование хорошо в стабильной экономике. Потому как синдикация – это довольно в общем-то шаткая структура, и наш опыт показал, что один такой крупный синдицированный кредит на 300 миллионов долларов, в котором участвовал европейский банк реконструкции и развития, развалился после августовского кризиса 98-го года, поскольку некоторые российские банки, которые были в пуле, оказались неплатежеспособными. Хотя в условиях стабильной экономики конечно синдицированное кредитование имеет право на жизнь. Поэтому в общем-то зачастую имеет смысл обращаться за финансированием к иностранным банкам и к другим источникам. Так как наша все-таки практика прежде всего связана с подготовкой проектов и реализации проектов с привлечением международных финансовых организаций, таких как всемирный европейский банк, то я несколько слов уделю именно об этом. По нашему опыту, коммерческие инвестиционные займы наиболее эффективно реализуются, если они выданы все-таки частным предприятиям, так как частное предприятие, оно более серьезно прорабатывает свою стратегию, делает бизнес-план и следит за реализацией такого проекта. Государственное же предприятие, особенно если кредит выдан под государственные гарантии, в общем-то довольно, ну, мягко говоря, прохладно относится к своим обязательствам по выполнению кредита, и поэтому это накладывает отпечаток на то, что все-таки не всегда кредиты международных финансовых организаций, выданные государственным предприятиям, реализуются довольно успешно. При этом крупные предприятия могут сами обращаться за финансированием в международные финансовые организации, так как имеют значительные инвестиционные потребности, а, значит, если говорить о международном банке реконструкции и развития, то он конечно не рассматривает такие небольшие инвестиционные проекты, только крупные в основном, в отличие от европейского банка, который может рассматривать и средние инвестиционные проекты. А что же делать тогда средним предприятиям, особенно тем, которые являются государственными, функционируют, и у которых в общем-то рентабельность довольно высокая, но они являются самостоятельными хозяйствующими субъектами, и должны зарабатывать деньги сами, поэтому являются государственными, унитарными предприятиями. Наша практика показывает, и в общем-то мы успешно реализуем такой подход, как объединение нескольких предприятий, у которых есть инвестиционные проекты однородного характера, в какой-то пул заемщиков, подготовка проекта такого с этим пулом заемщиков, которые отвечают единым целям, единым направлениям развития, и если эти единые направления и цели развития соответствуют государственным интересам, государственным стратегии развития и находятся в тех отраслях, в которых государство все-таки видит свои перспективы определенные и в которых есть государственный интерес, тогда имеет смысл с таким проектом обращаться в международный банк реконструкции и развития или в европейский банк за финансированием, за поддержкой, финансированием, за выделением кредита, на финансирование таких проектов. В общем-то такие проекты успешно проходили, в некоторых отраслях реального сектора, но надо быть в общем-то объективным, после кризиса 98-го года всемирный банк сократил все-таки свои вложения в инвестиционные проекты, и больше сейчас осталось социальных займов, то есть направленных на реструктуризацию промышленности, на какие-то социальные аспекты, там, здравоохранение, пенсионная реформа и так далее, в которых в общем-то нуждается государство и государство гарантирует своими активами выплату этих займов. Потому как после 98-го года банк стал очень аккуратно относится к инвестиционным прежде всего проектам. Но последние встречи российского правительства, представителей российского правительства с президентом Всемирного банка говорят о том, что все-таки сейчас Всемирный банк опять разворачивается в сторону инвестиционных проектов, и возможно, будут рассматриваться уже в ближайшем будущем и пойдут инвестиционные проекты, крупные. Поэтому в общем-то я призываю особенно предприятия государственной отрасли к тому, чтобы если есть потребности у средних предприятий, которые они не могут реализовать сами, в силу, может быть, не особого интереса инвесторов в их производственной деятельности, или в силу низкой рентабельности их производства, хотя положительной при этом рентабельности, обращаться к нам, потому как мы работаем с 93-го года на рынке проектов Всемирного европейского банка реконструкции и развития, то есть почти с момента вступления России в этот банк в 92-м году, Российская Федерация вступила во Всемирный банк, и накопили достаточно обширный опыт в реализации и в подготовке данных проектов. Что еще хотел упомянуть, с тем чтобы не затягивать, это в общем-то взгляд с другой стороны на эти кредиты Всемирного банка. То есть тема конференции звучит все-таки «Потенциал роста стоимости предприятий», а что такое кредиты Всемирного банка и как их применить к потенциалу роста стоимости? Основными условиями кредита Всемирного банка является то, что реализация займа, реализация этих проектов, то есть закупка оборудования, закупка услуг, товаров должна проходить путем международных открытых торгов. Что такое международные открытые торги. У нас, ну, за последние конечно годы уже многие знают. Раньше, там лет пять назад, вообще никто не знал, и российские предприятия очень мало участвовали в таких торгах, и еще меньше выигрывали. Практика показывает, так как мы очень много проводили таких торгов с 93-го года, что как только выходит объявление о торгах в счет кредитов Всемирного и европейского банков, прежде всего обращаются иностранные фирмы, которые очень четко отслеживают всю информацию по газетам, по сайтам, по еще каким-то источникам, сразу же обращаются. Только потом начинают подтягиваться какие-то российские предприятия, у которых может быть и цены ниже, и товар в общем-то не хуже, но они проигрывают, потому как прежде всего поздно заметили, потом плохо посмотрели тендерную документацию, и не знают еще, как точно определять цены для торгов, то есть это говорит о том же потенциале роста стоимости этих предприятий. То есть я не знаю сейчас вот среди этой аудитории много ли найдется людей, которые скажут – да, мы участвовали там в тендерах всемирного банка, под проекты всемирного банка, и выигрывали. Хотя конечно я знаю, что здесь есть представители Юникона, KPMG, который в общем-то успешно участвуют и выигрывают. Но среди реального сектора этого еще пока мало. С другой стороны, когда предприятие ведет какую-то свою пиар-компанию, или старается разработать свой имидж, о чем говорили тоже предыдущие ораторы, здесь очень важное значение может иметь именно победа по тендерам, именно присуждение контрактов путем проведения торгов по кредитам Всемирного европейского банка реконструкции и развития, потому как считается, что эти контракты получены в честной конкурентной борьбе и многие компании успешно используют свои… в информации о своих компаниях в своих пиар-акциях вот это вот строку, вот эту вот информацию о том, что да, они победили, они победили в честной конкурентной борьбе, есть такие контракты, они их успешно выполнили, и, с другой стороны, хотя бы один успешно выполненный контракт по значит кредитам всемирного… по проектам всемирного европейского банка дает им возможность потенциальную участвовать и дальше в таких проектах, потому как есть там своя специфика в выполнении контрактов, в осуществлении платежей, и когда рассматриваются, оцениваются предложения, то если там указано, что да, мы выполнили один контракт по кредиту всемирного банка, то конечно при прочих равных условиях может быть присуждена победа именно этой, этому предприятию. В общем-то я не хочу больше задерживать ваше внимание, рассказывать об этом я могу долго и в общем-то с массой примеров, но время кофе-брэйка мучительно уходит, поэтому я предлагаю все-таки, ес ли есть какие-то вопросы, обсудить это во время кофе-брэйка.

Председатель

Я надеюсь, что этот марафон, который начали в десять утра, мы успешно завершим, и мне бы хотелось предложить вашему вниманию выступление господина Громковского Владимира. Прошу выслушать его доклад, опять же если есть вопросы, можно их задавать. Итак, слушаем внимательно. Прошу вас.

Громковский Владимир Владимирович

Директор московского офиса «RCF – Russia Corporate Finance S.A.»

Я благодарю организаторов за приглашение, а слушателей за то, что имели терпение дождаться столь позднего часа, начали рано, в десять часов. Я, с вашего позволения, вместо такого фундаментального и систематического доклада, сама форма которого мне, честно говоря, не очень по душе, много у нас было в свое время докладов, слава богу, что уже таких длинных нет, как на съездах бывали, я позволю себе сначала немножко отреагировать на имевшую тут место дискуссию, которая возникла в связи с темой оценки. И, конечно, всем в общем все понятно, и вместе с тем наверное стоит вслух сказать о нескольких вещах. Ну во-первых, когда прозвучал вопрос к организаторам, какую именно стоимость они имели в виду, наверное, тот, кто задавал этот вопрос, имел в виду, какую оценку стоимости. Но про оценку здесь ничего не сказано. Стоимость, она все-таки одна. Вы можете по-разному ее измерять, и вы можете применять разные методы, чтобы попытаться приблизиться к этому некоему виртуальному может быть можно сказать понятию, но все-таки стоимость у предприятия, бизнеса, компании одна. Она может проявиться по-разному. Если это акционерное предприятие, находящееся в Америке, значит это будет стоимость обращающихся на рынке акций. Если это предприятие, которое находится где-то в Сибири и вся ценность его – это то, что оседает в оффшоре на Кипре или на Каймановых островах, то его оцениваться будет стоимость совершенно иначе. Можно предположить, что если кто-то захочет это предприятие перекупить, то вряд ли пойдет речь о цене так сказать акций, если они там имеются. Но в любом случае, стоимость предприятия это то, или бизнеса, как скажете, это то, сколько он может приносить дохода. Второй вопрос – как этот доход реализуется. Легально оно, нелегально, и так далее и тому подобное. Я думаю, что в этом понимании все присутствующие едины, потому что иначе зачем бы собственно было это предприятие организовывать. Теперь о какой же стоимости стоит вообще вести речь и какой потенциал нужен. Ведь на самом деле если подойти так широко, как я начинаю, то вообще говоря у каждого предприятия стоимость есть, и она максимальна на каждый данный момент. Можно повышать эффективность производства, можно улучшать управление, но то, что есть на данный момент, оно есть. И видимо, расшифровывая вот эту тематику, надо говорить о чем – о том, что нас интересует в целом благосостояние отечества, и один из факторов этого благосостояния – привлечение инвестора, в том числе иностранного. И этому самому иностранному инвестору интересно, сколько стоят акции наших компаний, и нам интересно, чтобы они росли, потому что это фактор как увеличения инвестиций, так и их дальнейшего мультипликативного привлечения. В этом смысле рост, потенциал роста стоимости видимо надо понимать в таком широком международном смысле. Я сейчас хочу сделать небольшой мостик как бы вот к изюминке, которую я попытался для своего выступления запасти, но хочу еще одну реплику сделать. На самом деле, все-таки наверное мы не можем исходить из того, что у нас дисконтируемые дивиденды порождают стоимость акционерного капитала. Я не готов с этим согласиться при условии лишь только, что вы мне скажете, что дивиденды отличаются от доходов компании в целом. Потому что тогда получается, что у нас есть стоимость акционерного капитала, а есть при этом стоимость какая-то другая, и одно можно вычесть из другого, тогда я спрашиваю – если я вычел стоимость акций из стоимости компании, то как я могу купить остальное? И если ставить это в лобовой постановке учебника, американского или там европейского, то конечно этого сделать нельзя. Но вот здесь на самом деле вот та изюминка и кроется. Все мы понимаем, что вот именно в российской ситуации существует огромный зазор между реальной стоимостью и тем, что мы видим на рынке. Причем эта недооценка имеет много причин. И всем понятны макроэкономические факторы, факторы неразвитости институциональной, судебной, юридические, государственной политики и так далее, высоких трансакционных издержек при продаже – покупке капитала, если входит иностранный капитал, и так далее. Но кроме того, есть еще и простейшие значит факторы, коренящиеся прямо в природе нашего бизнеса, и природе переходного периода, который мы переживаем. И они состоят в том, что вообще говоря доходы извлекаются не путем капитализации потенциальных будущих денежных потоков, а совершенно иными способами, в очень многих случаях. И собственно говоря в том то и состоит проблема реформы, чтобы вот это российское понимание выгоды, то есть способность направить денежный поток в свой собственный карман как можно минимизировать и привести российское представление о стоимости компании к его международному представлению. Кстати, когда я говорю российское, я в данном случае конечно пользуюсь привязкой к нашему опыту, в действительности, как вы все прекрасно знаете, например, инсайт существует везде. А инсайт это что такое? Это игра как раз между реальной стоимостью недооценкой компании и тем, что видит рынок. Поэтому в принципе такого рода вот явление оно конечно интернациональное, и оно не могло бы возникнуть у нас. Другое дело, что формы, в которых оно существует, они весьма и весьма специфические. А теперь давайте попробуем задать себе вопрос – вот эти рассуждения о том, какая есть стоимость, там, российская, международная, стоимость акций или стоимость бизнеса, какое они имеют значение для темы, которую я заявил – факторы стоимости компании и привлечения финансирования? На самом деле самое прямое. Простейший случай, когда компания не хочет давать о себе никакой информации, но при этом хочет получить то ли кредит, то ли привлечь инвестора, причем бесплатно по возможности кредиты, лет на двадцать, а может быть и на больше. Но это крайность некая, значит, гипербола, но тем не менее. Достаточно классическая ситуация. Так вот это вот та самая российская модель стоимости компании, которая связана вот с овладением финансовыми потоками, и которая естественно не предусматривает на самом деле никакого, никакой прозрачности и никакого нормального, общепринятого представления о бизнесе. Но между тем, если вы посмотрите на заявки, с которыми приходят вот соискатели инвестиций, неважно, кредиты это или вложение в капитал, вы обнаружите, что как раз вложения-то в капитал они и не хотят. Они хотят получить исключительно кредит. Вот для меня например тот факт, что компания ищет кредит, ну, во многих случаях является признаком того, что они еще продолжают жить вот в этой нашей российской реальности, и смотрят на будущее компании исключительно вот в связи с этими местными особенностями. Почему? Потому что если мы посмотрим на фазы жизни компании, мы понимаем, что если мы через 5 лет хотим выйти на международный рынок, и получить за свои акции хорошую цену, то есть капитализировать, так сказать, будущий доход, то вообще говоря брать кредит на тот же пятилетний срок нет смысла, это отягощает вас, вам надо отдавать кредит, вам нужно выплачивать проценты. Поэтому покупатель вашей компании с учетом этого фактора, который вот как говорили будет мысленно капитализировать будущие дивиденды, дисконтировать, он скажет – зачем мне компания, отягощенная кредитом? Поскольку это всем понятно, то это означает что? Что люди, которые хотят проводить инвестиции за счет крупных кредитов, скорее всего не ориентируются на то, чтобы в перспективе выходить на российский, а может быть и международный рынок. Это своего рода косвенный такой показатель, хотя конечно это не значит, что все, кто хотят инвестиционные кредиты на длительные сроки, именно так и рассуждают. Могут быть и другие варианты. И наоборот. В той ситуации, когда как бы вот как нам очень интересное было сообщение про Уралмаш, когда компания выбрала для себя международный принцип работы и следует ему уже на протяжении ряда лет, совершенно четко, что компания, видимо, при прочих равных условиях будет предпочитать поиск скажем зарубежных инвестиций в виде капитала, нежели она будет запрашивать кредит. И здесь я хочу вам привести пример. У меня было недавно, наверное, месяца три я вел переговоры о том, чтобы привлекать, нужно было привлечь порядка сорока – пятидесяти, может быть шестидесяти миллионов долларов в один проект, св язанный с освоением нефте-газо… там, месторождений. И это был классический вариант такого российского бизнеса, было четко сказано, что мы хотим получить кредит на пять лет под 12%, причем они даже пытались в договор со мной, то есть с тем, кто ищет эти деньги, написать, что выше 12 мы не возьмем. Я говорю – что вы со мной спорите, вы спорьте с тем, кто деньги будет давать. Я не адресат, но у них такая позиция была. И при этом они давали оценку внутренней нормы прибыли проекта на уровне примерно 60% за пять лет. Это довольно хорошая в общем внутренняя норма прибыли. Залогов, конечно, нет. Ну, могли предложить вот те участки нефтеносные и газоносные, которые существуют где-то вот там на севере Западной Сибири, вы понимаете все прекрасно, что это никаким залогом являться не может ни в России, ни за рубежом, ну кроме, может быть, Сбербанка, и то я с большим сомнением к этому отношусь, хотя они часто подходят формально. И когда… и мои попытки значит объяснить им, что на самом деле им нужно привлекать в такой ситуации акционера, там, и причем не просто акционера, а стратегического акционера, с помощью которого они через ряд лет смоги бы выйти нормально на рынок акций и реализовать вот разработанный ими проект и прибыль, в нем заложенную, они не увенчались никаким успехом. И должен сказать, что вот, ну на протяжении этих шести – двенадцати недель, что мы вели переговоры, я пришел только к одному – эти люди хотят получить эти деньги, но они не хотят ничем делиться и все эти внутренние нормы прибыли, которые они показывают, они правильные, просто вопрос в том, что скорее всего их никто бы не увидел, если бы он пришел как акционер. Это вот такая модель, при которой, увы, никакой стоимости компании рыночной, в смысле стоимости ее акций, не получится, или по крайней мере она будет совершенно неадекватна. И, с другой стороны, я хотел бы привести пример другого подхода, когда компания, ищущая деньги, совершенно четко ставит проблемы. Она говорит – у нас практически все есть, но мы обязательно хотим себе получить крупного западного инвестора с торговой маркой, который, во-первых, будет управлять нашим производством, и пусть даже у него там будет не столь большая доля, но он нам нужен как стратегический инвестор, потому что мы понимаем, что помимо торговой марки и управления, его наличие поднимет цену наших акций. Это совершенно такой уже международный подход, тот, который наверное присутствующие здесь рекомендовали бы, поскольку это то, что они изучали, что они сами развивали, пропагандируют и так далее и тому подобное. Вот эти два крайних подхода, они, мне кажется, характеризуют сейчас наше переходное состояние, и они объективны. Я бы например не стал обвинять вот людей, придерживающихся российской модели в чем-то. Представьте себе шестидесятилетнего директора какого-нибудь завода в глубинке, который точно знает, что максимум через пять лет он уйдет на пенсию. Ему говорят: «А вы знаете, что через 10 лет акции вашего завода на Нью-йоркской бирже будут стоить там 10 миллиардов долларов». Он говорит: «Ну может и знаю, а я-то наверное к тому времени уже… и внукам там может и не достанется, если меня с завода уберут». Поэтому естественно, что ему эти финансовые потоки положить в свой карман – вопрос выживания. Если он за ближайшие два-три года этого не сделает, значит, он сам не поучаствует в этом параде и в этом так сказать раю инвестиционном. Хотя, может быть, все, все эти прогнозы и правильны. Но тем не менее, задача, которая стоит перед, скажем, правительством или сообществом инвестиционным, как я бы это назвал, она заключается именно в том, чтобы попытаться переключить максимальное количество компаний на вот эту самую международную модель, и добиваться этого видимо можно только эволюционными способами. Я не думаю, что тут какие-то вещи типа массовой приватизации или еще чего-то, какой-то такой радикальной государственной меры могли бы сыграть роль. Мне кажется, что здесь возможна только очень кропотливая работа на микро-уровне, с каждым отдельным предприятием. Конечно, нужны законодательные изменения, это очевидно, и прочее, и прочее, и прочее, и прозрачность нужна, и все остальное. Но до тех пор, пока на уровне предприятия мотивация будет такой, что сегодня вам выгоднее получить деньги в карман, нежели рассчитывать на акции… на реализацию хорошего пакета акций через пять лет, к сожалению, ситуацию видимо изменить будет трудно. И здесь мы упираемся в главную проблему, которую, увы, я не знаю, как решать. Это инвестиционный горизонт. Поскольку все мы живем ожиданиями, все мы оцениваем не только размер будущего дохода, но и вероятность его получения, то есть мы исходим из ожидаемого дохода, то естественно, чем ниже мы оцениваем вероятность успешного развития, а вот господин Барбанель выступавший, он так пессимистически ближайшие два года оценил с точки зрения западного американского кризиса или депрессии, тем меньше шансов, что вот эта вот идея высокой стоимости компании, как источника дохода тех, кто сейчас ею управляет и владеет путем реализации этой стоимости, она видимо не очень, не очень продуктивна. Что с этим делать, мне не понятно, я не знаю, но я повторяю, на мой взгляд, единственный шанс – это работа на микро-уровне, это постепенная смена взглядов, замена, смена поколений, наверное, потому что люди, приходящие в тридцать лет, они иначе смотрят на перспективы своего предприятия, чем, как я повторяю, человек уже подошедший к рубежу отставки. Вот это вот ряд идей, которыми я хотел с вами поделиться, если есть вопросы, то я с удовольствием отвечу.

Председатель

Большое спасибо, Владимир Владимирович. Пожалуйста.

Докладчик

Я прошу прощения. Если мы с вами ведем речь об оценке пакетов акций, это одна тема. Если мы ведем речь о стоимости предприятия, и не об оценке, а о стоимости, это другая тема. Тут в принципе, понимаете, надо различать эти понятия. Оценка не есть стоимость. Оценка – это всего лишь инструмент, которым мы формируем имидж продаваемого товара, компании, один из инструментов, наряду с PR и другими инструментами. И тут вы правы – если вам нужно оценивать пакет акций, ну тогда нам и нужно сказать, что мы оцениваем пакет акций, а не предприятие, и не стоимость его именно, а даем оценку, понимаете. Я призывал просто к использованию терминов по их назначению.

Председатель

Прошу вас, пожалуйста.

Вопрос

… любое упоминание о России накладывает определенное пятно и сбивает стоимость компании. И мне кажется, что оценка, то есть, средний рост, ну может быть, не столько роста…

Докладчик

Я согласен.

Председатель

Вы согласны. Хорошо. Мне бы хотелось предложить выступить доктору технических наук, господину Прорвичу Владимиру Антоновичу, который представляет Московский Государственный Университет геодезии и картографии. Я думаю, что его доклад, оригинален и интересен, ни на одной из конференций, которые мы проводили, такая тема не поднималась. Прошу вас.

Прорвич Владимир Антонович

Московский государственный университет геодезии и картографии

Спасибо. Я представляю Университет геодезии и картографии, где заведую кафедрой экономики городского землепользования, на базе которой мы проводим научные разработки и готовим кадры для практической реализации наших наработок, а практику осуществляем в Московской ассоциации предпринимателей, где я работаю исполнительным директором. Таким образом я представляю не одну организацию. Здесь присутствует мой соавтор и коллега, профессор НИИГАИК, председатель совета МАП, Поденок Андрей Евгеньевич, поэтому, если будут какие-то вопросы, можно их задавать не только мне, но и моему соавтору. Теперь хотелось бы отметить следующее. В материалах нашего доклада мы пытались сконцентрировать не только опыт наших научных разработок в области создания финансовых активов, обеспеченных прежде всего городскими землями, но и практический опыт, уже где-то с 93-го года и до сих пор, по созданию в Москве реального земельного рынка. Здесь хотелось бы сказать следующее. Несмотря на все проблемы и противоречия, земельный рынок с 93 по 97 год вырос по общему объему первичных сделок до 200 миллионов долларов в год, к 97-му году объем вторичных сделок, в основном залоговое кредитование, обеспеченное приобретенными правами на свободные земельные участки, достигло этой же цифры, примерно 200 миллионов долларов в год, а общая сумма кредитов, обеспеченных залогами недвижимости, тогда достигло величины 3 триллиона рублей, или свыше 500 миллионов долларов. То есть, вторичный рынок земли, то есть, рынок залоговых сделок в основном догнал по своему объему первичный. Но в то же время этот реальный, практический опыт позволил выявить ряд особенностей, связанных с проблемами предприятий, которые приобретали права на землю, проблемы формирования активов предприятий, связанных с их участием в земельном рынке, и эти проблемы проявлялись не только на уровне микроэкономики отдельных предприятий, но здесь мы в полной мере ощутили и несовершенство тех институтов, которые были созданы в рамках реформы плановой экономики и перехода к рыночной. Прежде всего, что сразу же стало проявляться: в отличие от стран с развитой рыночной экономикой, который постепенно проводили процессы капитализации и создания системы своих активов, включая и банковские, с которыми сегодня первые докладчики сравнивали общую сумму активов наших банков, и показали, что она меньше, чем у сотого банка, входящего в рейтинг. Так, все-таки, в отличие от этих стран, когда мы начали преобразовывать плановую экономику в рыночную, общая сумма активов, без учета природных ресурсов, у нас измерялась триллионами долларов. Беда только в том, что в плановой экономике кредитно-финансовая система была совсем по другому устроена, и поэтому все эти активы были накоплены в натуральной форме. А в процессе реформ те воспроизводственные процессы, которые обеспечивали, к примеру, системой амортизационных отчислений на спецсчета в строительных банках, помните, с разрушением системы стройбанка СССР и эти последние способы макроэкономического регулирования, создания длительных денежных агрегатов, были устранены. И в результате, мы редко задумываемся над тем, что в рамках приватизации, в рамках создания кредитно-финансовой системы страны не только была уменьшена стоимость активов, созданных, фактически, за счет капитализации труда многих поколений наших граждан, бюджетных средств, которые также принадлежали всем нам. Значит, не только тысячекратное уменьшение стоимости основных фондов, но и создание системы финансовых институтов и денежных агрегатов, которая оставляла место для работы с денежным агрегатом М-0, фактически больше ничего и не было. Если посмотреть с этой точки зрения на проблемы, которые мы и сегодня обсуждаем, то неполноценность проявляется в полной мере. Когда мы начали действовать на фондовом рынке, кстати, это не так сильно проявляется, а когда столкнулись с земельным рынком и с необходимостью оплатить за земельный участок, из так называемых, живых денег предприятия или финансирующего его банка, что в реальных условиях Москвы было примерно одним и тем же, то эти средства замораживались на несколько лет, на срок освоения этого участка и отдача после этого происходила в несколько иной форме. Но это полбеды. Дальше мы столкнулись с тем, что деньги от земельного рынка, живые деньги из агрегата М-0, поступали во внебюджетные фонды города, которые расходовались по старому принципу: «осваивали» бюджетные средства. И этот агрегат М-0, фактически, выводился из общего обращения, из общей денежной массы и превращался в абсолютно неликвидную, но необходимую для выживания города недвижимость – в трубы, теплотрассы, канализацию и т. д. Причем большая часть из них уже принадлежала частным компаниям, акционерным обществам типа Мосэнерго. Эта инерция старая, и то, что редко кто задумывался над совершенством нашей финансовой системы, а больше людей сосредоточились в рамках работы в такой системе, какова она есть, приводило к тому, что мы сейчас рассматриваем проблемы не просто увеличения стоимости предприятий, а проблемы увеличения стоимости предприятий с нулевого уровня капитализации. В то же время, если учесть, что активы у нас созданы в натуральной форме, и они очень дорогие, можно и нужно задуматься над тем, каким образом осуществить преобразование этих активов, накопленных в натуральной форме, в кредитно-финансовые формы, какие инструменты для этого можно сделать. Здесь мы также должны были проанализировать все эти проблемы с точки зрения классической науки, посмотреть на реалии, привлечь экспертов; было очень много споров, какие инструменты использовать; и, то же самое, мы сталкивались с проблемой понятийного аппарата. Сегодня затрагивали очень много проблем стоимости. Какой вид стоимости, как ее считать? Могу сказать, что когда мы разговаривали с одним из патриархов нашей экономической науки, заведующим кафедрой макроэкономики Университета (теперь Управления) Логвиновым Львом Давыдовичем, он говорит: «Молодые люди, нет никаких видов стоимости, кроме рыночной, с точки зрения экономической науки. Кроме этого, есть затраты. Есть затраты и рыночная стоимость, и больше ничего». Конечно, можно сделать более громоздкую систему определений, оговорок, логических взаимосвязей и так далее и тому подобное, и мы сможем сами ввести определение тем видам стоимости, которые нам нужны, но надо посмотреть и на классические определения. Если взять определение рыночной стоимости, то к нему всегда добавляется, что это наиболее вероятная цена продажи, то есть цена сделки, и, как правило, мы этим пользуемся. Но дальше идут оговорки о том, что сделки эти предполагается проводить на открытом, свободном, конкурентном, то есть, нормальном рынке для всех стран с развитой экономикой. А у нас есть такой рынок? Нет, конечно. Дальше, при свободе действий продавца и покупателя – есть она? Нет, конечно. Дальше, предполагается наличие всех рыночных институтов, включая нормальную полноценную структуру денежных агрегатов, нормальную систему залогового ипотечного кредитования, нормальное законодательное обеспечение развязок, и предотвращение возможных перетоков из одних денежных агрегатов в другие. Но это все подразумевается по умолчанию для нормальной рыночной экономики и для нормального рынка. У нас же его нет. Поэтому, извините, какой смысл спорить об определенных способах вычисления рыночной стоимости, когда у нас нет рыночной инфраструктуры, в рамках которой это определение заработало полноценно бы, со всеми инструментами и агрегатами. Здесь, понимая необходимость не только заботы над более эффективным менеджментом, разработке способов увеличения стоимости компании за счет ее собственных ресурсов в рамках того рынка и тех условий, которые существуют, все равно надо работать и в этих условиях. Кроме этого, мы самое большое внимание уделяли, уделяем, и будем уделять изменению макроэкономических, макрофинансовых условий и дополнению нашей системы новыми институтами, новыми финансовыми инструментами, о которых надо очень долго рассказывать. У нас есть очень много публикаций: общий объем наших монографий, статей, докладов – уже более ста авторских листов, поэтому те, кто желает, могут более подробно. Один из способов такого преобразования активов, накопленных в натуральной форме, это использование положений гражданского кодекса и действующего законодательства, которое позволяет провести новацию долга в заемные обязательства, то есть долга предприятия перед уполномоченным органом местной администрации. Это то, что мы разрабатывали для Москвы, то, что может делегировать уполномоченному органу право денежного требования по долгам, к примеру, за систему улучшения земель, используемых предприятием в коммерческих целях для получения прибыли. В то же время, такое долговое обязательство может быть преобразовано в ценные бумаги различного вида. Мы использовали несколько вариантов, вот наиболее простой: использование векселей, которые позволили бы ввести стоимость земельного участка с очень существенным дисконтом по платежу, но сохранив ее рыночную стоимость на 100% в активы предприятия, и тем самым обеспечить формирование полноценного и достаточно дорогого залога предприятия для того, чтобы воспользоваться прямыми инвестициями от банков, и заодно есть целый ряд схем, которые позволяют улучшить финансовое положение самого банка при кредитовании предприятий и даже при невозврате этих кредитов, как это не парадоксально. Здесь, вообще, много парадоксов, и, если говорить о том, в каком состоянии проблема сейчас, использование земельных активов, прав собственности на земельные участки во всей России, то ситуация довольно-таки плачевная. Положительно то, что в последнее время многих из нас и наших коллег стали привлекать к работам по подготовке нормативно-правовой базы для нового этапа земельной реформы в России. И в последние несколько месяцев, когда мы на новом витке анализа рассматриваем какова ситуация в России в целом, и формализовали существующую ситуацию, очень плачевную в том, что вся система платежей за землю, я имею в виду, прежде всего, земельный налог и связанную с ним нормативную цену земли, которую как не переопределяют, а в большинстве субъектов федерации она применяется по старому, в размере кратной ставки земельного налога, стократной, ста пятидесятикратной, двухсоткратной… Итак, земельный налог практически не связан с хозяйственной деятельностью предприятия. В результате, что получается? Средняя стоимость земельного налога по стране – один рубль за квадратный метр земли в год, под промышленными предприятиями. Плохо это или хорошо? Если посмотреть, так называемая нормативная цена, это сто рублей, четыре доллара за квадратный метр. А в среднем, если взять градостроительные нормативы, то у нас где-то 0,5 – 1, один, почти один квадратный метр помещений предприятий на квадратный метр земли. Думаю, не мне вам говорить, затраты на создание квадратного метра помещения – это уже сотни долларов. Так ведь? А стоимость земли – это четыре доллара. Во всем мире соотношение стоимости земли или структуры земельных активов, связанных с недвижимостью предприятия, это порядка 10%. Ну 5, 10, 20%, в зависимости от типа здания, функций и так далее. А здесь получается меньше одного процента. Если предприятия их введут сейчас в состав всех своих активов, то получается, что дополнение стоимости активов промышленных предприятий будет в несколько раз меньше, чем их расходы на воспроизводство годового физического износа своей недвижимости. То есть, сейчас к сожалению, ситуация с формированием стоимости земель под объектами реального сектора очень плачевна. Здесь, конечно тоже можно рассказать о тех мерах, которые планируются, поскольку мы сейчас работаем над проектами соответствующих нормативных документов. Пожалуйста, конкретный пример приведу о том, что дает практическое использование разработанных нами инструментов для роста стоимости предприятий. Это проблема вывода предприятий, так называемых непрофильных, из центрального административного округа Москвы. Некоторые ликвидируются, некоторые переводятся. Мы столкнулись с одним из авиационных заводов. Свыше 10 гектаров занимает предприятие, стоимость земли порядка 30 миллионов долларов. Если это продать кому-то, на нем будет построен другой объект. А у предприятия, если посчитать активы, они существенно меньше одного миллиона долларов, и не работают никак, предприятие в убытках и на грани банкротства. Теперь, когда провели переговоры с предприятием, оказывается, что оно заинтересовано в переводе одного-единственного цеха, где делают уникальные лопасти к винтам различного типа, самолетные, вертолетные, из ценнейших пород дерева – у них уникальный опыт, технология, оборудование. Они говорят: «Помогите нам перевезти один только цех. Дайте нам примерно два миллиона долларов на развитие, и мы захватим всю эту нишу рынка. Мы разовьемся до больших масштабов, чем сейчас занимает весь завод. Но сейчас нам негде взять деньги. Структура наших активов такова, что она нас разоряет, и один этот цех нас не спасет». То есть, часто бывает, что не только надо, как многие из докладчиков сегодня говорили, как-то улучшать структуру активов в этом предприятии, полностью его сохраняя, а мы столкнулись с такой проблемой, что если предприятие просто перебазировать совсем на другое место территориально, сохранив не предприятие как таковое в данном месте и в данном состоянии, а сохранив его лицо, его фирменный знак, то есть, фактически его бизнес, отдать ему часть средств, вырученных за продажу совсем другому предприятию этого земельного участка, тогда стоимость предприятия и структура его активов может измениться кардинально, в несколько раз. Также можно привести пример: во Франции автомобильные компании Рено, Ситроен, когда выводили часть своих промышленных производств из центральной или околоцентральной части Парижа на периферию, сами создали там принципиально новый вид бизнеса, и компания Ситроен совершенно спокойно построила на этом месте не автомобильное производство, а серию офисных зданий. И сдает в аренду офисы, занимаясь совсем не автомобильным бизнесом. Для наших предприятий это может быть тоже не совсем верно, но для предприятий, которые строят не по старому производственному принципу, а по принципу бизнеса: есть команда менеджеров, которой не обязательно совершенно сохранять, например, машиностроительный профиль предприятия. Частично можно сохранить выгодные части производства на предприятии, а частично – захватывать принципиально новые сферы. Тогда и все разговоры о том, что нам надо усовершенствовать структуру нашего реального сектора, использовать высокие технологии и так далее, перестанут быть разговорами. И самое последнее. Создание системы длинных долгов и денежных агрегатов, обеспеченных землей, позволит не только улучшить макроэкономические и макрофинансовые показатели в стране, ситуацию на самом предприятии как таковом, но, самое главное, это позволит увеличить потребление наших граждан. И за счет чего? За счет неинфляционных мер, даже антиинфляционных мер. Если посмотреть структуру расходов зарплаты любого гражданина на западе, очень легко увидеть, и все вы это прекрасно знаете, что почти половина зарплаты автоматически вычитается у человека. А в ипотеке за дом, в котором он живет, долги на тридцать лет. Оплаты в пенсионный фонд носят характер добровольный, но реально, в системном плане, это обязательные, автоматически работающие инструменты, и мой коллега, профессор, получающий в Принстонском университете 70 тысяч долларов, говорит – слушай, у нас денег нет никогда, потому что две трети уходят сразу. Мы обязаны за все заплатить, иначе всего лишимся. Нет здесь полной свободы, есть связанные денежные агрегаты. Если использовать агрегаты такого рода, в том числе обеспеченные последним, что еще не приватизировано и не обнулено, тогда можно обеспечить увеличение зарплаты за счет использования специальных платежных средств, которые, например, можно использовать только для оплаты ипотеки. Если хотите улучшить свои жилищные условия, можете заработать еще часть денег, но просто принести на обычный потребительский рынок их нельзя. На инфляцию они повлиять не могут, а вот стимулировать развитие строительного сектора, развитие жилья для граждан могут и очень легко, это уже можно отдельно показать. При этом, возвращаясь к основной теме нашего предприятия, можно сказать – это будет способствовать и закреплению кадров, и увеличению их потенциала. Наверное, большинство из вас знает оценки западных экспертов, которые говорят о том, что капитализация акций и другие факторы, которые влияют на стоимость предприятия, теснейшим образом связаны с персоналом этого предприятия, с долей кадров высшей квалификации, с текучестью кадров. Закрепление кадров, стимулирование их работы и роста за счет неинфляционного повышения зарплаты в этих схемах также возможно. Вкратце все, думаю свои 25 минут, которые мне были отпущены, я исчерпал. Если есть вопросы, пожалуйста…

Вопрос

Как Вы смотрите на то, что бы передавать землю в аренду?

Докладчик

Не только аренду. Если взять всю систему землепользования или землевладения в России, то используется сейчас пока три вида землепользования, это аренда, бессрочное постоянно пользование и пожизненное наследование владение. Сейчас предполагается от последнего постепенно отказаться, и вводить частную собственность на земельные участки, с некоторыми ограничениями, прежде всего на земли под приватизированными предприятиями. Сейчас должен выйти очередной указ президента, где утверждается этот порядок. Прежде всего, когда я говорил, я имел в виду этот норматив регулирования, когда приватизированные предприятия получают свои земельные участки в собственность по определенной, нормативной цене. Предполагается по кадастру, а где нет еще кадастровой стоимости, там по нормативной цене, которая составляет, как я вам говорил, порядка одного процента стоимости недвижимости предприятия. Нормативная цена уже установлена распоряжениями или соответствующими законами субъектов федерации, и она везде, к сожалению, разная. Где-то стократная ставка, где-то ста пятидесяти, где-то двухсоткратная ставка земельного налога, где-то, как было в постановлении правительства России, 75% от средней рыночной стоимости, но во многих местах никакого рынка нет, и нет основания эти 75% отсчитывать, и тогда, все-таки, по старинке используют эту кратную земельному налогу. При выкупе еще используют пятикратную ставку во многих субъектах земельного налога, то есть часто получается так, что стоимость всего земельного участка предприятия меньше, чем издержки на организационные хлопоты по оформлению всего этого дела в разных инстанциях, поэтому руководству предприятия тоже неинтересно заниматься проблемой, которая отнимает больше, чем дает ему. То есть, здесь я имел в виду именно собственность. Здесь есть тоже проблема. Приходилось спрашивать у основных разработчиков в правительстве. Предприятие приобрело, выкупило этот приватизированный занимаемый участок, в собственность по указу президента. Поставило на баланс, против своих затрат. Теперь будем платить налог на собственность, налог на имущество, 2% от стоимости или будем платить земельный налог, который где-то в четыре, в пять раз меньше. Ответ мне был такой – будем платить налог на землю, маленький, чтобы не ухудшать деятельность предприятия. Тогда вопрос – а какая перспектива? Опять-таки, предприятия будут думать, что если поменяются правила игры со временем, извините, как тут дисконтировать, если ставки в четыре раза изменятся? Это – проблема, согласен с вами, и еще раз говорю – если есть предложения, давайте, поскольку нас привлекают к разработке концепции, мы с удовольствием все ваши предложения просуммируем и в той или иной форме будем стараться доводить до разработчиков соответствующие нормативные базы.

Право аренды тоже, само собой для вывода предприятий сейчас готовится…

Председатель

Отлично. Я думаю, поблагодарим Владимира Антоновича за такой интересный доклад, мы впервые обсуждаем такую проблему, если нет вопросов, тогда мы подведем черту. Мы благодарим вас за то, что вы оказались самыми стойкими и верными людьми, которые внимательно выслушали практически все сегодняшние доклады, поучаствовали в разной степени в обсуждении данных докладов, кто-то выступил с докладом, кто-то – с обсуждением. Мнения были разные, банкиры, оценщики, аудиторы, бухгалтеры, представители рейтинговых агентств, представители СМИ, однако, я считаю, что в любой дискуссии мы сделали хотя бы один шаг вперед. : Спасибо вам большое.

Данные материалы предоставлены нам Фондом «Институт Прямых Инвестиций».


 

Все статьи цикла «Материалы Профессиональной конференции "Потенциал роста стоимости российских предприятий"»

(состоит из 3 статей)

Часть 1 (16 сентября 2005)

Часть 2 (16 сентября 2005)

Часть 3 (16 сентября 2005)